铜：矿紧预期持续 期价走势偏强

何燕艳

[size=1.8em]铜：矿紧预期持续 期价走势偏强
[size=1.25em]2025-02-21 17:26
[size=1.45em]　　征稿(作者：国海良时期货 何燕艳）--Deepseek横空出世，美对中加关税不及预期，且时间推迟到4月1日后执行，关税影响得到缓冲也利好商品。矿端看铜精矿供应紧缺仍是主要矛盾。短期TC加剧下滑至负数并扩大，矿端紧张开始传导到精炼铜冶炼环节，产量增速或难一直维持高位。需求已经在交易旺季预期。
　　
　　一、短期TC重新回落，铜精矿供应偏紧不变
　　
　　1.铜精矿供应偏紧。
　　
　　2025年全年产能增加数仍有63.8万吨，铜精矿产量增速上调至3.25%。主要原因就是铜价高位，铜矿利润较好，产生了产能扩张的拖尾效应。总量上看，铜精矿在本轮2017-2025年一直未能有效扩张，矿山老龄化、资源濒临枯竭、品位下降等因素。因此3.25%的增速在历史中仍处于相对低位，且处于该周期的末端，随时出现由升转降的拐点，对铜价仍有支撑作用。
　　
　　铜精矿需求端，粗铜产能的快速扩张是铜精矿供应紧缺的最主要原因。24年粗铜产能的大幅增加约201万吨，远超铜精矿供应，这使得铜精矿供应平衡表直接从过剩调整为短缺22.1万吨。2025年，粗铜产能扩张持续，产能增加约182万吨。这使得铜精矿供应紧缺持续扩大，铜精矿供应短缺约82.2万吨。
　　
　　TC指铜的粗炼费用。低TC反应了铜精矿紧缺的预期，SMM进口周度TC报-10.8美元/干吨，较上一期减少2.13美元/干吨。TC持续低位表明铜精矿供应偏紧持续。25年，由于长单TC由80美元/干吨大幅下调至21.5美元/干吨左右，大幅挤压了铜精矿冶炼的总体利润，无论长单、短单都将处于亏损。精炼铜冶炼企业将进入寒冬，将进一步挤压精炼铜的产量。部分精炼铜冶炼厂将出现无米之炊。
　　
　　2.铜精矿供应偏紧已传导至精炼铜环节
　　
　　对于多头最有疑虑的就是低TC下产量相对高位。最主要的原因就是决定冶炼利润的关键是铜价而不是TC。高铜价可以带来额外收益。一是国内铜的冶炼回收率是99%，高于标准的97%，多出的额外2%乘以铜价带来额外的收益。二是副产品金银的收益较高。另外回顾历史看去年5月铜价大幅上升令精废价差扩大，废铜产粗铜和阳极铜供应增加，冶炼厂可以采购到足够多的原料令检修影响量明显下降。另外那时西南地区某冶炼厂投产速度较快。产量高位是暂时现象。我们更应关注从去年8月开始虽然环比小幅增加，产量同比和累计同比增速已经大幅趋缓，这说明上游铜精矿供应偏紧已经传导到了精炼铜环节。
　　

　　
　　二、边际来看25年1月铜产量环比下降，且同比增幅下降，预计2月产量恢复
　　
　　1月SMM中国电解铜产量为101.28万吨，环比减少8.17万吨，降幅为7.46%，同比上升4.54%，且较预期增加0.65万吨。
　　
　　产量环比下降原因：1.放假统计周期到25日2.2家企业检修3.铜精矿和废铜供应紧张。
　　
　　SMM预计2月国内电解铜产量环比增加4.16万吨至105.44万吨，升幅为4.1%，同比增加10.51万吨升幅为11.06%。1-2月累计产量同比增加14.91万吨升幅为7.77%。
　　

　　
　　三、下游需求：1月铜材开工率因春节下降，已进入旺季交易预期中
　　
　　据SMM调研1月铜材行业开工率为54.73%，环比下降14.29个百分点，同比下降11.27个百分点。
　　
　　1月下游各行业开工率下滑，主要原因是春节放假。 各行业景气度如下：铜管行业（70.94）>铜箔行业（67.12）>铜板带行业（58.34）>电解铜杆行业（56.74）>铜棒行业（41.69）> 再生铜杆行业（26.9）。
　　

　　
　　周度来看，国内主要精铜杆企业周度（2.13-2.20）开工率如期增长至70.08%，环比增加12.97个百分点，按农历时间开工率已经回升至历年水平。铜杆占下游需求的55%，撑起铜价需求。精铜杆企业普遍表示下游提货节奏缓慢回升，而其根源仍需追因至铜价冲高，年后铜价持续走高，终端消费未见起色，下游企业复工情况也不及预期。
　　

　　
　　四、库存进入季节性累库阶段
　　
　　截止2月20日，LME库存268750吨,环比周度增加30825吨。国内上期所库存截止本周末为260091吨，较上周增加29800吨。社会库存本周为35.76万吨，较上周增加3.14万吨。进入一季度则进入传统的累库期，关注累库的时间节点和力度。
　　
　　综上所述：宏观面利多铜价，因美加税幅度仍在预期可控范围之内，且中国两会会有更多的刺激期待。虽然铜精矿供应在25年为3.25%，但粗铜产能扩大导致铜精矿供应紧缺较为确定。短期TC加剧下滑至负数并扩大，矿端紧张会慢慢传导到精炼铜冶炼环节，产量增速或难一直维持高位。需求来看，节后归来预计开工率将回升。
　　
　　铜价辗转向上，技术上看，已经突破收敛大三角形。第一目标位79000，第二目标位82000-84000，最终或将再创历史新高。
　　
　　作者简介：何燕艳，浙江大学硕士，国海良时期货有限公司期货研究所高级金属分析师。期货从业资格证号F0210791。期货投资咨询资格证号Z0000751。2006年从业，主攻金属板块。曾担任浙江证监局特聘股指期货巡讲团讲师。2007-2009年在浙江卫视《今日证券》担任连线嘉宾。2008年个人被评为上海期货交易所全国优秀金属分析师。2022-2024年连续三年获得期货日报证券时报评选中国最佳工业品期货分析师称号。所在团队获期货日报、证券时报第十六届最佳金属产业期货研究团队。