东证期货_半年度报告_天然气_供应脆弱性犹在，上行风险...

金晓

★美国需求好于预期，但供应对于价格的负反馈尚未形成：

2021和2022年需求年度增量分别为4.3Bcf/d和5.6Bcf/d，可以看出新冠危机后的需求修复的动能非常强大，但是至2023年需求年度增量可能降至0.7 Bcf/d。需求增速下滑，而供应仍在高速扩张是Nymex天然气由牛转熊最为核心的驱动。美国天然气需求并没有想象中的差，尤其煤气转换和LNG出口增量均为需求提供了支撑。供应对于低价的负反馈并未形成，趋势性上涨行情很难出现，原因在于需求不太可能进入到新一轮上行周期。

★欧洲天然气需求或已见底，供应脆弱性依存：

欧洲天然气市场的核心矛盾在于需求。回溯2022年下半年以来的变化，工业部门需求率先下降，因为无法将能源成本充分地传导至终端产品上。暖冬进一步挤压居民和商业部门的天然气需求。由于欧洲经济下行压力逐步加大，电力需求总量也在下降，同时新能源发力有明显恢复，进而挤压煤电和气电的空间。进入到2季度，需求基本上已经触底，进一步被挤压的空间变得非常有限。欧洲供应安全问题在需求坍塌之下被掩盖，在未来很有可能会再度对市场产生扰动。

★投资建议：

对于亚欧市场来说，最重要的变量乃是东北亚需求。东北亚需求疲弱才让欧洲得以大量进口LNG补充PNG的缺口。一旦东北亚需求出现较为强劲的复苏，那么欧洲将与亚洲必然将争夺有限的LNG船货资源。欧洲天然气需求进一步被挤压的空间非常有限，但是目前欧洲供应水平并不足以支撑欧洲工业部门需求强势复苏。需求疲弱时，供应问题被掩盖。我们预计东北亚和欧洲或在23/24年取暖季之前争抢LNG，TTF和JKM均将趋于上涨，我们对于TTF冬季合约目标价预期为100欧元/MWh。美国天然气市场的矛盾相对更小，供应增速远超需求增速并不会被逆转，需求很难进入到新一轮的上行周期，而供应对于低气价的负反馈不易形成。不过由于欧洲市场与美国逐渐在形成更为紧密的联动，HH也将趋于上涨，但是涨幅一定要弱于TTF。

★风险提示：

海外经济实质性衰退等。