PTA：最后一根稻草 20230715

Aragon_Craven

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本周国内化工品市场整体走出下跌行情，而PTA则领跌市场。截至7月14日收盘，PTA2209合约价格在4个交易日下跌近12%，成为本周市场上最弱的品种。究其原因，除去国际油价暴跌带来的成本端塌陷之外，价差结构的走平将成为近期市场的核心因素。

经历了2020-2021年的产能出清，同时新装置投产进度放缓，PTA整体的供需格局逐渐好转；特别是2021年底以来，由于成本端走强对利润的挤压，PTA装置检修加剧，开工率持续处于低位，供应持续偏紧下PTA基差逐渐强势，Backwardation结构逐渐确立。5月以来，上游供应缺口加剧，PTA月间结构进一步走陡，基差与9-1月差分别突破500元/吨。但本周以来，PTA基差与月差出现见顶态势，9-1月差迅速收窄至200元/吨以下，基差也自顶部开始回落。

[color=rgba(0, 0, 0, 0.9)]图1 PTA基差与月差（元/吨）

数据来源：CCF 中粮期货研究院整理

在聚酯产业链上下游各主要环节中，只有PTA在国内有期货合约上市。因此，在产业链上下游利润的讨论中，不妨将基差也视为一个环节。对于当前的聚酯产业链而言，在上游强成本和终端弱需求的挤压下，下游聚酯端利润已经相当微薄，中游PTA同样挣扎于盈亏平衡线附近。上游PX在5-6月受欧美成品油需求带动，利润一度迅速走强，但随着油品需求见顶和PX自身供需好转，6月中旬以来也进入快速压缩通道，目前已恢复至300美元/吨附近水平，下方压缩空间同样有限。这时，PTA自身的月间价差几乎已经成为整个产业链上唯一仍有利润空间的环节。在全产业链缺乏利润的情况下，PTA现货端仍然存在走弱的空间。

[color=rgba(0, 0, 0, 0.9)]图2 聚酯产业链利润分布（元/吨）

数据来源：CCF 中粮期货研究院整理。图中利润均折合为1吨PTA当量。

从基本面来看，PTA前期基差高企的原因是整体供需偏紧格局下短期流通环节供应的结构性紧张。尽管4月开始在下游库存压力下聚酯端开启了减产降负，但在上游负荷持续偏低的情况下，PTA库存持续处于低位震荡格局，6月以来甚至再度进入去库通道，特别是流通环节库存快速去化，助推了现货的强势。

[color=rgba(0, 0, 0, 0.9)]图3 PTA社会库存结构（万吨）

数据来源：忠朴资讯 中粮期货研究院整理

然而纺服行业整体疲软，终端订单难以为继，叠加下游逐步进入淡季，新生产的涤丝销售依旧堪忧，涤丝库存攀升至历史高位。高库存、低利润、弱预期的聚酯环节被迫迎来新一轮更大规模的减产降负。下游需求的走弱预期带来了PTA现货供应紧张的缓解，这可能成为催生PTA月间结构走平，乃至推动本周大幅下跌行情的导火索。

[color=rgba(0, 0, 0, 0.9)]图4 聚酯综合负荷（%）

数据来源：Wind 中粮期货研究院整理

综上所述，目前PTA高企的基差与月差，对于多头来说，无疑是能够抓到的最后一根稻草；而对于空头而言，也将是压垮对手的最后一根稻草。在PTA绝对价格已经大幅走弱、产业链利润进一步压缩空间有限的情况下，这一问题将成为多空双方博弈的最后战场。当“最后一根稻草”尘埃落定，也许将是本轮下跌行情真正的终点。