股指期权下半场： 对冲策略灵活切换

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摘要： 2022 年国内经济遭遇了上海疫情爆发与全国防控全面 升级的黑天鹅事件冲击，虽然一季度 GDP 同比增速为 4.8%， 但最新的二季度GDP一致预期仅为 1.5%，4月IMF预测 2022 年中国 GDP 实际增长率为 4.37%， 与两会设定的 2022 年 5.5%的经济增长目标仍有差距， 统计局公布的 3-5 月 PMI 分别为 49.5、 47.4、 49.6 也均低于荣枯线， 考虑到俄乌危机 导致的高通胀、 美联储与全球央行开启加息周期、 美国经济 陷入衰退等外生影响因素， 我国全年经济仍有不小的压力。 放眼 2022 年下半年，随着加息周期开始，海外通胀有 望触顶回落，伴随着经济衰退迹象明显，加息和缩表节奏或 将变缓，预计外部流动性将逐步企稳，美股经历了阶段性显 著回调后，估值预期回归合理水平，市场风险偏好或将逐渐 恢复。国内方面，考虑到货币政策与财政政策双向发力，政 策从跨周期调节向逆周期调节转变， 5 月社融规模反弹， M2 增长速度加快，疫后供应链与出口链复苏，经济下行有望边 际趋缓。从估值端来看，沪深 300 已经消化了年初估值，估 值处于历史均值下方，加之消费端改善，企业盈利回升，同 时国内政策“以我为主”，稳增长政策发力见效，市场资金 充裕，流动性改善后，估值分母端受益，目前政策底与市场 底均已证实， 2022 年下半年指数有望开启上行通道。 如果结合对期权的波动率的理解和对股指有效的因子 进行因子打分， 可以制作灵活切换期权的对冲策略。 波动率 层面， 我们利用波动率均值复归的属性， 高波时用卖权， 低 波时用买权。 对股指方向判断上， 在模型给出上涨信号时降 低期权对冲仓位， 在模型给出下跌信号时依旧采用 Delta 中 性对冲， 而在没有信号时使用默认合约和 Delta 中性对冲。 最终可以得到优于单纯卖出看涨或买入看跌期权的对冲策 略， 其中采用默认下月平值看涨期权对冲策略对冲组合夏普 比率提升至 0.63（未择时为 0.38）， 卡玛比率提升至 0.74（未 择时为 0.66） ， 默认下月平值看跌期权对冲组合夏普比率提 升至 0.71， 卡玛比率提升至 0.82。