期货日报微信公众号20160729：《一个消息公布的背后》

小强睡不醒

在英语中，期货一般用Future这个单词来表示，不过这个单词还有一个更常见的意思，那就是“未来”。而在汉语中，期货中“期”这个字有预期的意思，因此从字面意思上可以将期货解释为对现货的预期。英语和汉语对于“期货”这个词的表达有殊途同归，都有对未来预期的意思，那么接下来笔者就来阐述对于期货与“未来”之间关系的感悟。

一、小时了了，大未必佳

由于没有成熟的研究体系，笔者在刚从事期货研究的时候，经常会犯一些低级错误。例如，海关总署公布了六月份PTA的进口量、出口量。笔者会通过简单的计算得出净进口量，再和五月份以及去年同期进行对比，算出环比和同比增速。如果进口量呈现增加的态势，就以此做为论据，认为进口量上升，导致国内总供给增加，后期（八月份）国内PTA的价格将会受到压制。

图表1：PTA进出口量（单位：万吨）

资料来源：海关总署，金石期货研究所

很长一段时间笔者认为这种论证方法没有问题（执迷不悟长达两年之久），直到后面才逐渐意识到这个论断是多么的可笑。因为，海关总署在七月底才会公布六月份的进出口数据，而实际的进出口在六月份就已经完成，之间有一个月的时间差，其对于供需的影响早已经得到体现，因此以此为论据判断行情难免显得刻舟求剑。

此外，知道六月份进出口数据的时候已经是七月底，这时候我们至少也是对八月份的走势进行预测，哪怕这时候我们能知道七月份的进口数据，理论上对于行情的判断也没有多大意义，因为七月份进口量也许达到上百万吨，但是八月份进口量可能只有几吨，两者之间没有严格的因果关系（这点从图表1就可以看出，PTA的进口量波动很大，没有明显的规律）。因此，要想用进出口数据来判断行情，除非能预先知道八月份的数据。事实上，如果很多人都预先知道八月份的船运情况，即使事先知道八月份的进出口数据对于判断行情也是没有意义的。

不但是期货市场，资本市场上所有的资产的定价都是如此，都是建立在对于未来的预期的基础上来进行的。就像很多中小企业，业绩并不好，市盈率也非常低（甚至亏损），但是由于前景非常好，所以股票的价格很高。如果市场是以目前的业绩来定价股票，那么笔者认为五大行和两桶油应该是股价最高的股票（银行股和中石油、中石化股价很低，还有很多因素，在此不赘述）。因此，在资本市场上一个资产过去怎么样并不重要，重要的是未来会怎么样。

二、基本面决定价值，市场情绪决定价格

看到上面的文章，有人不禁要问，既然这样，那我们还熬夜等什么非农就业数据，每天早上还爬起来看什么隔夜新闻。对于这个问题，笔者是这样理解的，虽然各类数据指标所代表的信息对于基本面本身早已产生实质性的影响，但是当它公布出来的时候还是对市场心理产生一定的影响。特别是，在这个市场上信息是不对等的，当前的经济或者供需的真实情况绝大多数的投资者并不清楚，而这个时候市场会通过某种方式向投资者传达出对某一数据好坏的态度（例如很多公司都会对主要的经济数据进行预测），而市场上就会拿这个“猜测”作为对资产定价的依据。但是很多时候这种“猜测”是错误的。

最典型的例子就是2012年上半年，USDA（美国农业部）报告预估美国大豆大面积减产，市场普遍认为当年大豆供应短缺已成定局，豆粕的价格因此飞涨，国内豆粕指数用三个月的时间就从3100元/吨涨到4200元/吨，涨幅达到35.48%。但是之后调研报告公布的结果显示，减产没有像之前预估的那么严重，豆粕也应声下跌，三个月的时间就重新跌回原点。

这说明，虽然经济数据所反映的信息相对滞后，但是由于大多数投资者信息不畅，只能通过错误的信息或者情绪来对未来的资产进行定价，这导致了资产定价与实际的供求关系发生偏离。这也就是为什么一旦数据超出预期的时候，资产的价格会出现大幅的波动。因为之前市场拿了错误的数据进行资产定价，在数据公布之后，市场在修正之前的错误。

综上所述，笔者认为基本面反应的是资产的价值，这是客观存在的。但是由于信息的不对称，市场对于资产价格的判断加入了很多情绪在里面，因此市场价格是主观的。两者之间相互依存，但是并不等同，甚至很多时候运行的方向都不一致。

三、狼来多了，市场就麻木了

但是，有时候市场公布了重要的数据，或者发生了重大的事件，市场的反应也很平淡，这又是为什么呢？笔者举两个典型的例子。

第一个例子。2012年初的时候，由于美国经济数据不好，经济存在再次衰退的可能，因此市场普遍认为美国将会进行QE3（第三次货币量化宽松政策）。于是，2012年上半年每次美联储议息会议的时候，市场都认为美联储要放水了，但是最后都大失所望。一直到2012年9月13日，美联储才正式宣布进行QE3。

通常情况下，市场的货币增加会推升大宗商品的价格，对于金融属性强的品种的提振就更为明显。但是奇怪的事情发生了，虽然美国开始向市场注入流动性，但是黄金和原油这个两个金融属性非常强的品种经过了短暂的上涨之后，开始掉头向下（见图3），甚至美元指数没有下跌反而开启一波小幅的反弹。

第二个例子。2015年初，随着美国经济的逐渐好转，市场认为美国经济复苏已经基本确立，后期将会逐步收紧流动性，进行加息。之后，每一次议息会议之前，市场都会翘首以盼，但是每一次美联储都不加息。一直到年底，2015年最后一次议息会议的时候，美联储才宣布加息。之后，行情的走势又出现了戏剧性的变化。按理说美国加息，利多美元，压制黄金。但是2015年12月之后美元见顶了，黄金却开始强势反弹。

其实这两个例子反应的是一个道理，因为之前市场预期已经形成，价格早已经对于这个消息进行了反应，当消息公布之后，利多或者利空兑现，盈利的投资者开始获利了结，所以价格才会向反方向运行。

通常情况下，经济数据或者事件的公布会对市场产生一定的影响，但是如果市场早有了心理准备，那么其对于市场的影响却是有限的。这说明之前市场的猜测是正确的，价格没有必要进行修正。

四、结论

笔者通过上文论述的内容，其实是在讨论市场的有效性问题。笔者不敢轻易给目前的市场定性，在此只是简单的表达自己的观点：首先，经济数据的公布往往相对滞后，其对基本面的作用早产生，因此不会对资产的价值产生影响。但是由于市场的信息不公开，很多时候投资者在用市场的“猜测”甚至“臆想”来代替真实的经济数据对资产的价值进行定价，但是定出的只是资产的价格。当数据公布之后，如果和之前的预期出现了偏差，市场要对这个错误进行修正，这是价格向价值的回归。此外，当一个数据已经被市场反应充分的时候，市场之前的预测是正确的，因此价格没有必要进行修正，这个信息对于市场的反应就相对有限。

因此，拿数据或消息作为研判行情的依据的时候，不但要看它本身的多空影响，还要考虑它对于资产价值和价格关系的影响，只有这样，才能更准确的把握行情的脉搏。（作者：金石期货黄李强）

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