华泰期货黑色专题报告20201008：进口收窄优化供需 十月黑...

王英武

【核心提示】 1、强消费依然是当前行业运行的主逻辑，并且维持了半年时间。4-8 月份国内粗钢消费同比增速连续维持在 15%之上，9 月份增速有所下滑，但，预计也将维持在 8%左右的同比增长。形成强消费的核心，依然是疫情后全球的“大水漫灌”，由此引发的经济强劲复苏。在这个过程中，中国承担了绝对的领导角色。 2、形成钢材强消费的微观表现为：中国国内地产行业的超预期复苏、中国政府主导的基建投资持续发力、海外疫情后经济复苏带来的中国出口不断增长，带动中国制造业强劲复苏。钢材消费三架马车齐发力。
3、展望四季度，钢材消费的强增长依然可期：地产韧性不减，地产行业降杠杆的大前提下，赶工成为一种必然/无奈选择；海外经济复苏仍处于 U 型的右侧，且已画满 U 型的右边，由此仍将带动本国本地区及中国出口导向性的制造业持续复苏；基建继续承担锦上添花的效果。
4、微观层面：持续半年高增长的挖掘机，预计 10 月份销售增速仍在 50%之上，甚至继续触及 60%的高位；重卡等反映经济活跃度的各项指标均表现优秀，淡季过后，挖掘机开工率持续攀升；地产销售有望继续维持两位数增长；美国、德国、印度等经济体的 PMI指标，连创新高。
5、引起 9 月份价格回调的因素，除了季节性因素之外，钢材的高供给是价格回调的主因。而钢材的高供给来自于两个方面，一个是国内产量的持续高增长（无任何生产端的干扰，且持续给出生产利润）；另一个是进口资源的大幅增加：5-8 月份的四个月时间，中国净进口钢材坯同比增量超过 2000 万吨。
6、进口资源的高增长，有效补充了国内供给不足的同时，也使得钢材去库出现了明显不畅，从而在旺季来临之时，价格出现了全面回调。价格回调的目的有二：一个是适当压缩产业利润，抑制国内产量的增长，同时降低进口利润，抑制进口资源增量；第二个是消化连续 5 个月的价格连续上涨。应该说，这两个目的，在 9 月份都得到了较为充分的释放。
7、通过对进口订单的跟踪，自 9 月份开始，进口资源已经明显下降，尤其是进口量较大的钢坯，到港量已经明显下降。我们预判，钢坯进口量将由 8 月份的 320 万吨，9 月份降至 200 万吨以下，10 月份降至 100 万吨以下，11 月份降至 50 万吨以下。与此同时，进口钢材数量，也将同步下降。随着进口资源的快速回落，国内钢材供给将得到充分、明显、大幅的优化。其中 9 月下旬的钢材快速大幅去库，已经在体现进口资源减量形成的供给优化效果。
8、如果按月均价来看，自 4 月份开始，黑色建材商品持续表现为涨势，也包括已经过去的 9 月。但这期间，价格也表现出明显的分化，一个是品种间的分化，另一个是期现的分化。前期由于预期较为乐观，期货价格持续强于现货价格，形成较窄的期现贴水。进入 9 月份，随着预期转为悲观，期货价格开始明显贴水现货价格，这也将是四季度期货投资最大的亮点。
9、虽然钢材供需开始出现明显改善，但高库存的现实不能忽视，高库存将始终压制成材的价格弹性。但由于成材去库不畅造成的原料期货回调后，产生的超额期现贴水，无疑增加了原料期货价格的修复弹性，也是四季度的投资重点关注。
10、国内的铁矿高消费、海外消费的复苏、铁矿供给端的品种结构恶化（粉矿短缺）均支撑铁矿现货价格仍将继续维持高位运行。超额的铁矿石期货合约的期现贴水结构，仍有利于期货价格的上行，进行期现贴水修复。
11、焦炭的供需紧平衡依然未打破，由于大量进口资源的补充，有力的保证了过去几个月，国内焦炭供给未出现大幅短缺的情况发生。然后，随着进口资源的减量，以及四季度各省焦化去产能的临近，焦炭随时都具有发动新一波上涨行情的可能。
12、所以，整个黑色产业链的演化路径为：成材消费韧性足，且持续高位；进口资源回落，优化国内钢材供需；钢材不再需要大范围减产，所以价格不能长期成本线下方运行，但高库存依然压制成材上涨高度；钢厂高产量带动原料高消费，原料绝对价格上涨，期货深贴水成为最亮的星。
13、玻璃：作为年度内的明星工业品种，玻璃的供需缺口明显，四季度，仍有进一步加剧的可能。从我们对玻璃供需的推演，即便后四个月消费端给出 5%的消费增长（4-8 月份平均消费增速 9%），玻璃库存也将在年底降低到较低水平。玻璃仍为年度最佳的多头配置品种，尤其是在这个高消费的四季度。
14、内蒙的反腐行动，山西的安全与超采检查，仍在进一步降低“三西”地区的煤炭供给。虽然节前，内蒙召开了保供座谈会，但增产仍需过程。进口额度被提前透支，四季度进口煤将面临无煤可用的地步。期现较大的期现贴水，对于 01 合约来讲，仍具备较高的多单投资机会。
15、从套利角度，目前螺纹的基本面明显在优化过程中，尤其是随着进口钢坯资源的降低，将大幅降低螺纹等建筑材的供需。反观板卷，由于持续的高利润（相比建筑材），废钢和铁水均向板卷倾斜。考虑当前期货 01 合约卷螺价差明显升水现货卷螺价差，所以做空卷螺价差，仍是趋势套利策略。另外，随着钢材库存的快速去化，成材 01-05 合约的价差扩，也是不错的套利策略。而考虑成材与原料的库存水平和价格弹性，多矿空卷的套利组合，套利收益可能更佳。
风险因素：宏观数据对短期行情的冲击、地产相关政策对预期的干扰、ZZJ 会议对经济政策作出新的部署、中美贸易摩擦对抗对风险偏好的降低、疫情下海外经济的恢复状况、美国大选的不确定性对全球投机风险的扰动。