2019原油年度投资策略报告

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两岸猿声啼不住 轻舟已过万重山

                   —2019原油年度投资策略报告

                                                                                                                                                                                      宝城期货 陈栋

一、2018全年原油走势回顾
    2018年我国原油期货价格运行轨迹基本与WTI和BRENT原油期货价格走势保持一致，均呈现先扬后抑的态势，最低跌至397.7元/桶，最高涨至598.0元/桶，最大振幅达50.36%。总结2018年国内原油期价运行走势，总体可以用“跌宕起伏”、“先抑后扬”和“宽幅振荡”等核心字眼概括。

二、2019年全球原油市场将面临供应过剩的局面
    国际原油市场在2018年的走势呈现大开大合的特性。在供需缺口加大、中东地缘局势急剧恶化、OPEC增产不及预期等因素的综合影响下，上半年国际油价大涨接近20%，让投资者瞠目结舌。进入三季度，虽然多头获利回吐一度迫使油价震荡回落，但中东地缘趋于紧张再次推动油价在8月中旬迅速走高。可进入四季度后，正当市场担忧油价年内或将冲击每桶90乃至100美元大关之际，原油却在10月3日达到四年新高之后调头大挫，一个多月间暴跌逾30%，创下了近四十年最长的连续下挫纪录。
    原油产量上，主要取决于OPEC成员国和非OPEC国家（美国、俄罗斯等）。1960年9月，伊朗、伊拉克、科威特、沙特阿拉伯、委内瑞拉五国在巴格达宣布成立石油输出国组织（OPEC），旨在协调各国石油政策以维护自身石油输出利益，并控制油价，是全球原油产量的主要贡献者。此外，美国和俄罗斯是非OPEC国家中的重要产油国。受OPEC和俄罗斯联合减产，以及美国增产的影响，近年来美国石油供给占比提升、OPEC和俄罗斯份额有所下滑：2017年OPEC、俄罗斯、美国原油产量占比分别下滑0.5个百分点、下滑0.1个百分点、上升0.7个百分点。
    可以看到，2011年后，全球原油供给端发生显著结构变化，美国影响力大幅抬升。2008年前，由于OPEC原油产量占全球比重长期保持在35%以上，全球原油产量变化主要由OPEC主导。2011年后，随着页岩革命爆发，美国原油产量大幅增加。数据显示，2011年至今，美国原油产量由552万桶/日大幅上升至1145万桶/日，占全球比重由6.3%攀升至11.6%。目前，美国已成为全球最大产油国，也是仅次于OPEC的第二大产油经济体。作为全球最大原油消费国，美国在国内原油产量爆增后，原油进口大幅下滑。结果是，美国在原油上逐步接近贸易平衡，对OPEC和沙特的贸易赤字加速收窄。本轮周期，随着页岩油产量飙升，美国已成为全球第一大产油国、第二大产油经济体。受此影响，美油对全球原油产量影响大幅抬升，OPEC影响力显著下滑。油价决定权落入美、俄、沙特产油三巨头手中。
    据OPEC和EIA等权威机构预估，供给端：美国、俄罗斯、OPEC成员国的供给博弈，合计有望增加原油供给约100-200万桶/日，即供给增速或将上升。需求端：全球经济增长对原油需求的带动，特别是中国和印度，预计未来两年全球原油需求增幅在135万桶-160万桶之间。即需求增速或将下降。根据EIA的预测，2019年全球原油供应增幅将超过需求增幅，过剩量将达到63万桶/日。

三、2019年全球原油市场需求预期被调低
    世界经济形势是影响原油需求最重要的长期变量。一般来说，在世界经济复苏时期，各行业扩大生产、居民扩大消费，从而提振石油石化产品和交通运输原油需求，进一步增加原油需求；在世界经济回落时期，生产和生活对原油的需求均会下降，例如亚洲金融危机和美国次贷危机期间，世界原油消费量增速放缓甚至下滑（1997-1998年亚洲金融危机期间世界原油消费增速仅为0.5%、2008美国次贷危机期间世界原油消费增速为-1%），对油价形成拖累。
    数据显示，1989年以来，世界GDP增速与全球原油消费增速显著正相关，反映了世界经济增长趋势对原油需求影响较大。历史数据显示，美欧中印GDP增速与本国原油消费量有较为明显的正相关关系，1966年-2017年，美、欧、中、印GDP增速与原油消费增速相关系数分别为0.68、0.69、0.276和-0.02。其中，印度2002-2015年GDP增速与原油需求增速发生背离，对整体相关性形成扰动，不过近年来，两者相关性有所增强。
    从需求端来看，2019年中美经济周期可能从分化到同步下行，加上贸易保护主义再度兴起，全球经济增速或将回落。国际货币基金组织在最新公布的2018年秋季《世界与中国经济展望报告》中，将2018年、2019年全球经济增速预期下调至3.7%，均比4月的预测低0.2个百分点。IMF表示，全球经济仍在稳步扩张，但均衡性已经下降，部分主要经济体增速或已触顶，在政策不确定性较高的背景下，全球经济增长面临的下行风险已经加剧，尤其是贸易局势持续紧张是全球经济增长面临的主要威胁。随着全球经济放缓，原油需求或将回落，OPEC在11月中旬公布的月报预计2019年对OPEC的石油需求为3150万桶/日，需求降幅要超过此前预期。
    展望2019年，在贸易保护主义抬头、全球流动性收紧、潜在的新兴市场货币危机和地缘政治冲突影响下，全球经济预计增速放缓。根据10月9日IMF最新公布的“全球经济展望”中显示，目前预测2018和2019年全球增长率均为3.7%，低于7月预测的3.9%。IEA和OPEC也多次下调2019年全球原油需求预期。其中IEA维持2018和2019年全球石油需求增长预期不变，分别为130万桶/日和140万桶/日，但下调新兴市场原油需求。综合测算，我们预计2018年和2019年全球原油需求增幅将维持在135万桶-160万桶之间。
    基于此，美国能源信息署（EIA）发布的12月份《短期能源展望》月报显示，预计2019年美油WTI和布伦特油价的均值接近现有水平，但较11月的预期均大幅下调了11美元/桶，或占比15%-17%。EIA预计2019年，WTI原油均价为54.19美元/桶，较上月预期减少了10.66美元；预计布伦特原油均价为61美元/桶，较上次预期减少了10.92美元。对明年油价大幅下调，除了由于全球前三大产油国、特别是美国的创纪录产量外，疲软的全球原油需求前景是最主要因素。

四、2019年原油期货走势展望
    综上所述，我们认为自2016年年初开始的原油上涨周期结束，2018年年底油价逼近底部，2019年原油价格将步入调整，料呈现先抑后扬的走势，横向波动的概率较大，整体运行重心较2018年将有所下移,中低油价或成常态。预计美国WTI原油期货价格将在45-65美元/桶区间内运行，BRENT原油期货价格将在50-70美元/桶区间内运行，我国原油期货主力合约价格运行区间或在400-500元/桶。