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[分析师:首席] 20240726期货日报-何慧《期债 收益率曲线陡峭化》

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发表于 2025-6-12 09:05:14 | 只看该作者 回帖奖励 |倒序浏览 |阅读模式
期债 收益率曲线陡峭化
中辉期货 何慧
本周,全球风险偏好下降,权益资产、大宗商品走低,间接提振国内避险资产,国债期货集体上涨,10年期再刷历史新高,盘中触及105.995元。与此同时,国内央行宣布OMO降息与减免MLF质押品,国债收益率曲线陡峭化,6月下旬以来,10Y-2Y国债收益率价差由0.45%左右攀升至目前的0.69%。
近期海外市场风险偏好明显降温,VIX恐慌指数从7月中旬的14.5快速攀升至目前的17.8,幅度为22.76%,与此同时,分别代表实际通胀、预期通胀、经济晴雨表的原油、铜、美股,以及贵金属黄金均出现不同程度回落,支持债券乐观情绪。
一方面,美国显示衰退交易迹象,与此同时,过度乐观的美联储降息预期交易存在回调的风险。美国6月PMI回落至荣枯线以下,通胀与就业数据总体不及预期,房地产新屋销售跌至衰退预警值,美国经济短期下行压力增大。7月上旬联储主席鲍威尔表示抗击通胀取得了适度进展,市场降息预期回升,9月降息概率一度达到100%。从当前的美国经济数据来看,虽然经历了两三个月的超预期走弱,但是近期有边际企稳的迹象,上周发布的6月消费、新开工等数据均超预期,下旬降息概率仍保持90%以上,但有所下降。
另一方面,美股二季度财报季陆续披露,市场对于美股的盈利预期极高,近期经济数据有序走弱的背景下,二季度企业盈利是否会不及预期值得关注,尤其是近期海外逐步进入休假的交易淡季,叠加大选前三个月因为不确定性增加股市倾向于调整的日历效应,美股可能会步入月度级别的调整周期。当前,美股市场正迎来财报季的第一个高峰,一旦业绩不及预期,便会遭到市场资金的猛烈抛售,近两日披露财报的特斯拉、谷歌便是由于公布低于预期的业绩后,导致股价大幅下跌。
另外,美国大选突生变数也给市场带来了巨大的不确定性。7月13日共和党候选人特朗普遭遇枪击,受此影响市场预测特朗普获胜概率上升。由于特朗普获胜概率较高,催化特朗普交易,美元指数、美债收益率止跌企稳。7月21日民主党候选人现任总统拜登宣布退选并支持副总统哈里斯参选,市场正重新调整交易预期,“特朗普交易”开始显示出降温的迹象。下旬受到特朗普涉台言论和Windows系统全球性崩溃影响,美国科技股下跌触发短线风险增加,大宗商品、贵金属均受到波及。
反观国内,央行降息成为债券再创新高的直接催化剂。7月22日,央行下调7天期逆回购操作利率10bp至1.7%,与此同时,1Y和5Y期LPR报价利率和各期限SLF利率也随之下调10bp。本次7天期OMO利率、LPR同时对称性下调,表明LPR定价换锚,7天期OMO利率或将成为主要政策利率。央行重塑政策利率新传导机制后首次降息,债市收益率普降,期现货全线走强。7月25日,央行再次意外开展2000亿元1年期MLF操作,中标利率调降20bp,打破惯例月内进行了两次MLF操作。
过去LPR报价利率的形成机制与MLF利率挂钩,但随着资金面长期维持偏松状态,以1Y同业存单为代表的市场利率长期偏离MLF利率,导致金融机构对MLF的需求持续萎缩,MLF利率的基准利率地位实质上被明显削弱。此次LPR报价利率跟随OMO利率同步下调,事实上建立了从短端基准利率到贷款市场利率的传导机制,一方面强化了7天逆回购利率的基准利率地位,另一方面也理顺了政策利率向市场利率的传导路径,有利于货币政策传导效果的进一步增强。
在公开市场降息的同时,央行宣布有卖债需求的机构可减免MLF抵押品,意在允许一级交易商解押部分中长期债券以供卖出,增加市场可供出售的中长期债券规模,向市场传达不希望中长期债券利率显著下行的政策信号。中长期利率持续下行,不仅会加剧金融风险,而且容易引发经济悲观预期的自我强化,不利于经济预期的改善。此举不仅使得未来央行借券操作的空间进一步加大,也有利于央行实现维持“正常向上收益率曲线”的政策诉求。
对债市而言,央行货币政策“组合拳”,一方面通过公开市场降息,引导资金利率中枢下移,利好短期债券;另一方面在央行有意引导收益率曲线陡峭化的背景下,虽然降息会对长端利率带来情绪上的利好,但央行借券卖出操作的持续引而不发,也使得长端利率进一步下行的空间受到明显约束,收益率曲线更趋陡峭化。
展望未来,出于稳汇率稳预期的政策诉求,短期内央行的货币政策宽松操作难有进一步加码,未来提振实体需求的目标依然需要财政政策发力来实现,下半年利率债供给提速,财政支出发力,带动经济小幅回升仍是大概率事件。在全球低风险偏好与国内货币宽松政策背景下,加之国债收益率曲线陡峭,短期债市维持震荡偏牛的格局。近期关注7月底政治局会议定调,中长期密切关注市场风险偏好变化以及国内债券发行和经济数据表现。
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