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龙头工厂停车检修&油价重心走高，PTA期货区间震荡 东吴期货研究所 能源化工组 王广前 【摘 要】今年前三季度，PTA期货走势明显弱于其他化工期货品种，主要原因在于上游成本端原油价格波动区间收窄，供需端 PTA龙头工厂采取高负荷压低行业生产现金流策略以淘汰落后产能，同时配合期货市场进行卖出套保操作使得PTA期货市场上多空力量悬殊，从而使得在油价重心反弹以及人民币贬值背景下资金配置大宗商品的行情与PTA无缘，PTA期货行情整体呈现冲高回落后的区间震荡走势。 展望四季度，原油产量在OPEC冻/减产提振下有望高位稳定，四季度传统需求旺季以及潜在的极寒天气带动的取暖油需求高峰有助于推动原油市场的供需再平衡进程。国际油价有望维持在45-60美元/桶区间偏强震荡。PX增库存压力下的挤压利润进程告一段落，后期供需面有望呈现中性，价格有望跟随油价偏强波动。10月份逸盛和恒力石化等龙头PTA工厂经过前三季度的拼命生产后进入年内最大规模的停车检修阶段，11-12月份PTA装置会进入冬季高负荷生产阶段，而当前下游聚酯工厂利润和库存等关键生产指标尚可，终端圣诞订单等因素促进下，聚酯开工率在10-11月底尚可维持在82%一线的高位，随后聚酯将进入传统冬季以及春节需求淡季，聚酯负荷会缓慢下移。对应PTA供需端会呈现先紧后松局面。预计PTA期货四季度整体会呈现底部区间震荡走势，中线投资者可逢低积极介入，做好低吸高抛操作。另外若四季度PTA工厂出现大装置意外故障事件，则PTA期货价格可能呈现非理性上涨局面。 另外，11-12月份PTA重新增库存会施压1601合约，预计1-5价差走高不可持续，可逢高做反套。 【关键词】原油 停车检修 挤压利润 增库存 免责声明： 本刊中所有文章陈述的观点仅为作者个人观点，文章中的信息均来源于已公开的资料，我公司对这些信息的准确性及完整性、更新情况不做任何保证，文章中作者做出的任何建议不作为我公司的建议。在任何情况下，我公司不就本刊中的任何内容对任何投资做出任何形式的担保。 期市有风险，投资需谨慎！ 目录
一、2016年三季度PTA期货行情回顾图表 1：2015年三季度PTA期货行情走势 图表来源：文华财经、东吴期货研究所 2016年三季度，PTA期货整体呈现区间震荡，一波三折走势，且波动震荡逐步收敛，单边趋势性行情一触即发。 二、上游原油及PX成本端分析（一）OPEC达成冻产协议，原油交投重心有望上移1、OPEC冻产协议达成，关注11月份OPEC部长级会议具体冻减产措施 在9月28日阿尔及利亚举办的第15届国际能源论坛上，经过产油国多方的紧张斡旋，OPEC达成了8年来首个冻产协议，协议中规定OPEC产油国将把原油产量冻结在3250-3300万桶/日水平，这较该组织8月份3323.7万桶/日的水平减少23-73万桶/日。消息一出，国际 油价连涨7个交易日，累计涨幅高达10%以上。 我们认为产油国能够达成一致意见放出达成冻产协议的消息，本身就说明各产油国的利益一致性是油价上涨。在经历了对美国页岩油等新兴产油国连续两年的低价竞争之后，全球的能源领域的投资已经连续两年大幅度收缩，其中今年三季度全球新能源投资额424亿美元，较去年同期下滑43%，创下2013年一季度以来新低。说明OPEC对美国页岩油以及其他新兴能源领域的策略性竞争已经取得阶段性胜利。且当前OPEC和其他产油国均以最大负荷生产原油，未来原油市场的供应增量弹性及其不足，一旦出现潜在的地缘政治风险，原油市场供应不足风险陡增。 虽然中期来看，国际原油市场在OPEC冻产措施提振下有望进一步迈向供需再平衡进程，但年内仍需关注11月底举行的维也纳OPEC大会以及背后的产油国减产博弈。沙特可能会带领海湾国家减产，伊朗和伊拉克产量料保持稳定，利比亚和尼日利亚受战乱影响产量大幅下滑，年内有增产潜力，具体仍需看各个产油国后期的产量动向以决定供需形势，但可以确定的是，国际原油市场在OPEC冻产措施支撑下已经确定性见底反弹，后期的下跌看成回调即可，价格难以再创新低。 图表2:OPEC组织原油月度产量（千桶/日） 图表3：OPEC部分成员国原油产量（千桶/日） 2、美国石油钻井平台连续增加，原油产量低位震荡图表4：美国原油产量周度走势图 图表5：美国活跃石油钻井平台走势图 图表6：美国原油进口量走势图 图表7：美国精炼厂周度开工率走势图 图表8：美国原油商业和库欣库存走势图 图表9：美国成品油库存走势图 截止10月5日当周，美国活跃石油钻井平台数量连续增加至428座，该数据创2014年下半年以来最长增加周期，美国原油产量则一直维持在845万桶/日附近震荡，近两周则连续下滑至846.7万桶/日水平，同比下滑近63万桶/日。9月份受美国飓风影响，美国原油进口量一度大幅下行，目前尚未恢复至高位水平，考虑到美国精炼厂开工率已经步入季节性下滑趋势，对应需求减弱背景下，美国原油进口量也会季节性下滑，叠加美国原油产量维持在相对低位水平，美国原油商业库存和库欣库存数据连续下行，对油价的反弹起到了助推作用。 但当前美国原油库存和终端成品油库存仍处于近年来高位，且考虑到石油钻井平台数量的连续回升，结合钻井平台变化和原油产量的月度关系对比来看，10月份以后美国原油产量同比下滑幅度将会明显收窄，对应美国原油产量可能会阶段性止跌回升，届时国际油价上行空间将受到抑制。 3、国际原油需求关注季节性回升力度以及潜在的天气炒作可能图表10：全球炼厂开工率走势图（%） 进入10月份，全球范围内迎来炼厂的季节性检修，国际原油刚性需求步入冰点，但11-12月份炼厂需求会季节性回升，且今年拉尼娜出现的概率偏大，届时可能令北半球出现极寒天气，进而提振原油为代表的能源需求。 另外中国战略原油储备在今年二季度告一段落后，在四季度中国化工新建的1900万桶储备设施完工之际有望迎来新一波储备需求，届时对国际原油市场形成阶段性提振。 总体来看我们认为，OPEC冻产协议开启了产油国合作挺价的新篇章，2014年下半年以来的OPEC与美国为代表的新兴能源市场的竞争以及自己内部的市场份额竞争已经告一段落，若11月份OPEC大会达成实质性的可操作性的冻减产协议，国际油价可能会震荡上摸55-60美元/桶，若中间产油国出现一些变数，则油价可能会再度回落至45美元/桶一线，但在11月份之前OPEC大会冻产预期支撑下油价难以下破45美元/桶一线位置。 （二）四季度PX供应偏松，但PX挤利润行情已经近尾声今年三季度，亚洲多套PX装置停车检修，但检修力度不及上半年，外加停车近一年半的新加坡裕廊芳烃80万吨装置于7月4日开车重启，以及PTA工厂自9月份开始停产检修力度加大进而减少了PX的当季消耗量，P下供需面逐步宽松，对应库存消费比逐步走高，这也促PX的生产现金流逐步萎缩。可以说三季度在大宗商品整体表现强势的环境下，唯独PTA相对偏弱的一大原因就是直接原料PX端的供需弱势阻碍了原油价格的向上成本传导作用。截止9月底，预计国内PX社会库存量累计至210万吨，库存消费比回升至129%。 展望四季度，亚洲仍有韩国仁川SK化学、韩国SK-JX蔚山、科威特KPPC累计313万吨产能计划检修，其中多集中在11月份，12月份随着PX检修装置重启供应量会环比增加。另一方面若印度信赖新建的220万吨PX产能在四季度投产也会带来较大的供应增量。综合来看，PX四季度供需仍会偏松，特别是上半段在国内PTA工厂集中检修的背景下，这也导致石脑油生产PX利润从高位的接近150美金下滑至9月底的60-80美金水平，后期来看随着11-12月份PTA工厂检修重启导致需求增加，PX的需求端得到明显支撑，库存维持在相对高位，但库存消费比却环比下滑，预计目前PX端的生产利润挤压至60美元/吨一线已经接近去年下半年的均值水平，若印度信赖新建的220万吨产能未能如期投产，PX生产利润年内继续挤压空间有限。 图表11：中国PX月度供需及库存消费比 图表12：PX生产利润走势图 图表13：近期亚洲PX装置停车检修情况 图表14：亚洲PX装置检修损失量及新产能释放量 资料来源：卓创资讯 东吴期货研究所 三、PTA市场分析（一）PTA行业集中度高，四川晟达PTA新建产能继续延期投产概率大2016年4月份，国内汉邦石化新建的220万吨TA产能投产，国内总产能累计至4894万吨，其中逸盛、翔鹭、恒力前三大PTA工厂的总产能达2470万吨，占全国总产能的半壁江山，若扣除翔鹭等长期停车的1360万吨产能，逸盛和恒力的市场份额达到52.4%。 四季度四川晟达新建的110万吨PTA产能基本没有任何成本和地缘优势等竞争力，预计该装置继续无限期推迟投产的可能性较大。 图表15：PTA产能增长情况 资料来源：东吴期货研究所 （二）逸盛和恒力等PTA工厂龙头集中检修，翔鹭年内或难以开车重启 图表16： PTA生产盈亏情况 图表17：PTA产业链负荷变化 资料来源：wind 东吴期货研究所 今年在国家供给侧改革背景下，PTA大厂开足马力生产来控制行业现金流以逼迫中小工厂出局。同时将富裕产能、产量通过期货市场卖出套保，对PTA期货市场上的多空力量格局变化产生重大影响。这使得今年在大宗商品普遍上涨，各行业生产利润均有恢复的格局下，PTA前三季度的生产现金流仍在继续恶化。由于PTA工厂现金流是生产负荷的领先指标，且从PTA工厂检修计划来看，9月底至10月份，逸盛和恒力等PTA龙头工厂迎来年内最大一次停车检修操作。具体来看，恒力220万吨PTA装置10月7日停车检修，当月合同货缩减20%，逸盛大连220万吨TA装置10月8日停车检修，随后375万吨TA装置计划月底轮修。珠海BP120万吨装置10月份也有检修计划。如此一来，PTA市场在10月份将继续步入去库存阶段。随着11月份进入冬季后，PTA装置检修重启后会维持高负荷状态，对应PTA社会库存会缓慢增加。 另外市场对翔鹭石化440万吨装置在年底重启有一定预期，我们分析既然逸盛和恒力等PTA龙头工厂已经在10月份采取了集中检修操作，这预示着翔鹭年内或不会开车，不然，作为竞争对手，逸盛和恒力不会大规模停车检修以提振PTA生产现金流正好让翔鹭开车享受挺价红利。另外从近两个月PX供需宽松现金流明显走弱来看，翔鹭也没有在外盘收购PX原料，这也意味着翔鹭年内难以开车。 （三） 11月份后，PTA将再度进入增库存周期今年9-10月份，国内PTA工厂的集中停车检修操作使得PTA继续进入去库存阶段，现金流会维持在400-500元/吨区间水平，但随着秋季检修大潮的落幕，PTA工厂开工率在10月底之后会逐渐提升，且按照往年惯例，PTA工厂在冬季主动执行新一轮大规模检修计划的可能性较小。而受宏观经济疲软以及终端纺织服装订单疲软影响，叠加今年春节提前至一月底，预计聚酯开工率在12月份或有趋势性走弱迹象，PTA在11月份及之后会步入累库存周期中，其中来年1月份正是春节月份，PTA累库存压力最大，预计PTA工厂和主流贸易商仍会将多余库存选择在升水的期货市场上套期保值，PTA期货1701合约的交割压力仍大。 图表18：PTA月度供需及库存 资料来源：wind 东吴期货研究所 四、下游聚酯及服装市场分析（一）聚酯产能扩张力度放缓，聚酯终端需求整体平稳资料来源：wind 东吴期货研究所 2016年前三季度，中国聚酯产能累计投产130万吨产能，绝大多数为涤纶长丝品种，四季度计划投产75万吨聚酯产能，其中长丝45万吨，瓶片30万吨，预计今年聚酯产能增速在5%附近。今年1-9月份国内聚酯产量为2657万吨，较去年同期的2600万吨仅微幅增长，主要原因是今年年初聚酯春节检修力度较大叠加杭州G20峰会导致聚酯阶段性大规模停车检修。 截至9月30日，江浙织机开机率回升至81.5%，大幅高于去年同期67%的水平，显示G20峰会后，织造企业加码复工赶滞留订单的力度较大，叠加当前聚酯现金流和库存水平均好于去年同期，预计我国聚酯开工率在10-11月份会维持在82%左右的高位，12月至来年1月份随着春节临近，聚酯开工率会缓慢下滑至78-72%水平。初步预估我国聚酯四季度产量为933万吨，同比增长近5%，环比增加2%。 （二）终端纺织服装内外需均显疲软图表21：中国纺织服装月度出口额及增速 图表22：中国针织纺织服装零售额及增速 数据来源：海关总署、国家统计局 2016年1至8月，我国服纺织服装出口总额为1759.6亿美元，同比下滑4.59%，这是我国纺织服装出口累计增速自2015年4月份以来的持续负增长。考虑到当前中国劳动密集型的纺织服装行业对外市场竞争力削弱，外加上美国TPP协议达成对我国纺织服装行业的负面影响，预计我国纺织服装出口将延续小幅萎缩的局面。 2016年1-8月份，我国限额以上服装鞋帽、针织纺织品零售额8827.5亿元，同比增长7.2%，其中8月纺织服装零售额同比增长6.2%，比7月份9.6%的同比增速有了明显的下滑，显示了国内纺织服装消费也面临增长乏力的局面。 五、2016年四季度PTA期货投资策略（一）2016年四季度PTA行情分析与展望展望四季度，上游原油产量在OPEC冻/减产提振下有望高位稳定，四季度传统需求旺季以及潜在的极寒天气带动的取暖油需求高峰有助于推动原油市场的供需再平衡进程。国际油价有望维持在45-60美元/桶区间偏强震荡。PX增库存压力下的挤压利润进程告一段落，后期供需面有望呈现中性，价格有望跟随油价偏强波动。10月份逸盛和恒力石化等龙头PTA工厂经过前三季度的拼命生产后进入年内最大规模的停车检修阶段，11-12月份PTA装置会进入冬季高负荷生产阶段，而当前下游聚酯工厂利润和库存等关键生产指标尚可，终端圣诞订单等因素促进下，聚酯开工率在10-11月底尚可维持在82%一线的高位，随后聚酯将进入传统冬季以及春节需求淡季，聚酯负荷会缓慢下移。对应PTA供需端会呈现先紧后松局面。预计PTA期货四季度整体会呈现区间震荡偏强走势，中线投资者可逢低积极介入，做好低吸高抛操作。 另外，11-12月份PTA重新增库存会施压1601合约，预计1-5价差走高不可持续，可逢高做反套。 （二）2016年四季度PTA期货交易策略及风险点提示鉴于四季度PTA在成本端偏强以及供需端先紧后松的影响下，PTA期货延续低位宽幅震荡概率较大。单边投资者可做好低吸高抛，多PTA1701空1705合约的正套价差策略可逢高做空。具体操作如下 风险点提示：1）当前OPEC冻产协议难产导致油价大跌。 2）美国大选或者美联储加息导致市场出现系统性风险。 | 
发表于 2016-10-28 17:25:32
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