核心观点：

l  IMF预计2025年全球经济增长率约为3.2%，我们认为当前美国通胀降温但下行趋缓，美联储未来降息或进入“慢车道”，限制性立场以及新关税和移民政策将拖累经济增长推高对内通胀，美国经济既有韧性也存在滞涨风险；欧元区虽脱离衰退区间但缺乏增长驱动，维持宽松仍是主旋律。国内来看，明年扩张型的财政政策和转向适度宽松的货币政策，以及超常规逆周期调节将一定程度对冲外部风险，居民消费和信贷周期将被有效激活，楼市信心逐渐企稳，关税壁垒或拖累出口下滑，但新质生产力将成为中国经济新引擎。

l  供应方面，2025年铜精矿供应将维持低增速，矿山生产中断仍是主要干扰；加工费偏低背景下炼厂新增产能投放受到制约，产能利用率将遭遇瓶颈，明年国内精铜产量难有较大增长空间；与此同时，进口规模将持续扩张，而废料供应相对稳定，预计2025年国内精铜供应增速将维持在2.3%。

l  需求方面，新兴产业用铜增长仍有空间，传统行业消费尚具韧性，在新旧消费动能转换背景下，整体预计2025年国内精铜消费增速将保持在3.3%。

l  预计明年上半年全球贸易格局恶化以及美元走强或令铜价承压，而下半年美国制造业复苏叠加中国经济企稳向上令铜需求预期持续改善，铜价整体呈前低后高。