估值：即将进入深水区

美豆24/25年度供需宽松。当前美豆上市。天气适宜，南美豆增产概率大。南北美升贴水下跌，反映增产压力。从当前库存消费比与价格关系图看，美豆合理估值在836美分/蒲，暗示当前接近1000美分盘面价格仍有下跌空间。而从美豆主力合约最高点1784算起，截止2024年12月17日收盘970.5美分/蒲，累计下跌813.5美分/蒲或46%。按照本轮下行周期底部在【950-800】美分/蒲测算，预计本轮下行周期最大跌幅【47%-55%】，下行周期已经完成【83%-98%】。这意味着自2022年6月开始的本轮下行周期将进入深水区。

驱动：下行力量仍有余威，关注25/26大豆产量动向

目前看，下行力量仍有余威，本轮下行周期或仍将延续。1)   供应压力持续，兑现，南北美大豆贴水下行。2)养殖利润不佳，需求偏弱旺季不旺。

需要看到下行因素预期转向，或绝对低价吸引买盘，本轮下行周期才有望止跌回稳。1）特朗普发起贸易战？我们认为情绪上可能提振豆粕价格，但实质影响预计不大。2）美豆2025/26年度面积和产量下降？我们认为这可能是下跌结束的最大诱因。

机遇：做空性价比减弱，做多有待新驱动

我们2024年11月14日发布2025年年报《反弹稍纵即逝，下跌周期延续 》的观点：展望 2025 年，预计美豆价格低位运行，有待种植产能出清。预计美豆运行区间【850-1150】美分/蒲。豆粕跟随外盘延续下行周期。预计豆粕运行区间【2300-3300】元/吨。菜粕：库存有待去化，关注中加贸易关系变化。预计菜粕运行区间【2000-2700】元/吨。

目前看，供需宽松的压力仍在主导价格承压下行。但由于整个下跌周期完成率超过80%，做空性价比有所减弱。而在价格深水区做多仍有待新驱动，尤其产地产量下降。

风险提示：宏观、天气、政策、需求