沪胶 适宜建立看涨期权牛市价差策略（发表于2020.7.27期货...

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　沪胶 可构建牛市看涨期权价差策略

宝城期货 陈栋

[今年全球橡胶市场可能减产]

目前，东南亚产区与国内产区原料供应增多，基本恢复至往年同期水平。不过，4—5月受到旱情与疫情的双重拖累，这段时间的减产量很难弥补。数据显示，6月，天然橡胶生产国联合会（ANRPC）合计产量为876.4千吨，环比增长22%，产量释放快于前期月份，但同比仍下降7.4%，仅与2015年同期相当；今年上半年，ANRPC累计产量为4855.2千吨，较去年同期减少411千吨，降幅在7.8%，为近年低点，仅比2011年和2016年同期稍高。具体来看，上半年泰国累计产量较去年同期减少3.3%，印尼减少8.6%，马来西亚减少15%，印度减少11%，越南减少18%，我国减少22%。总体而言，今年开割时间较往年晚，前期胶水产量增长缓慢，6月产量增速虽有提高，但相对往年仍处于下滑态势，后期产量即使提高，也很难赶上去年的水平。

[生产浓缩乳胶更具经济优势]

今年国内开割初期胶水释放有限，并且整体开割时间一拖再拖，且加工厂库存有限，导致产区部分民营工厂抢购原料胶水，从而助推胶水收购价走高。据了解，近期海南原料胶水收购价在10.1元/公斤左右，云南收购价在9.9—10元/公斤。眼下国内天胶加工厂以生产浓缩乳胶为主，国产全乳胶加工生产处于“空窗期”。造成上述现象的原因是生产浓缩乳胶比生产全乳胶更具经济优势。海南国营工厂浓缩乳胶出厂报价在7900—8000元/吨。浓缩乳胶折干价格在12000元/吨附近，而全乳胶价格在10500元/吨左右。因此，从生产性价比角度分析，国产浓缩乳胶折干价升水全乳胶1500—1600元/吨，这意味着生产浓缩乳胶的性价比远超生产全乳胶。因此，在原料胶水供应不足的情况下，国有和民营工厂都在抢购原料胶水，用于生产浓缩乳胶。

图为国内浓缩乳胶与全乳胶价差 （单位：元/吨）

[国内新车销售增速由负转正]

众所周知，天胶主要用于轮胎生产，而轮胎需求强弱又取决于终端车市景气度。受疫情影响，今年国内新车市场产销一度断崖式下跌。数据显示，1—3月，我国新车销量同比增速分别为-20%、-78%和-40%。随着复工复产的推进，家庭购车和换车需求释放，步入二季度，同比增速由负转正，4月迎来正增长，5月呈现环比和同比双增长的景象。据中国汽车工业协会发布的数据，5月，汽车产销分别完成218.7万辆和219.4万辆，环比分别增长4%和5.9%，同比分别增长18.2%和14.5%，增幅较4月分别扩大15.9个百分点和10.1个百分点。另外，6月，汽车行业销售预计完成228万辆，环比增长4%，同比增长11%；1—6月，汽车行业销售预计累计完成1024万辆，同比下降17%，降幅较1—5月进一步缩小。二季度国内车市回暖，表现明显好于预期，三季度新车销量有望延续稳步回升势头。

[重卡销量有望创出历史新高]

作为天胶需求晴雨表的重卡市场，今年一季度表现惨淡，主要是疫情暴发导致公路运输一度停滞，居家隔离引发重卡需求萎缩。而随着国内疫情的有效控制，一季度车市压抑的需求在二季度被快速释放，重卡需求迅速反弹，销量出现井喷现象。第一商用车网发布的数据显示，4月，重卡销量刷新全球重卡月销量纪录，达到19.1万辆，同比增长61%；5—6月，重卡市场依然火爆，呈现产销两旺的势头。5月和6月的销量虽然环比有所下滑，但同比大幅增长，分别达到17.5万辆和16.5万辆，涨幅分别为62%和59%，刷新了重卡行业5月和6月的销量新高。此外，1—6月，重卡市场累计销售超过78.8万辆，累计同比增幅扩大至21.79%，净增长14.1万辆。随着基建与物流的恢复，叠加国三及以下排放柴油货车提前淘汰政策持续发力，今年重卡行业销量有望超过140万辆，创历史新高。

图为国内重卡月度销量 （单位：辆）

[后市展望]

在全球流动性持续宽松的背景下，我国经济形势积极向好，虽然会面对全球疫情持续蔓延的困境，但坚信能打赢抗击疫情的持久战。基本面上，产区减产预期强烈，下游汽车领域需求逐步恢复，天然橡胶供需结构有望改善，进而推动沪胶主力2009合约上涨。预计其将在11500—13500元/吨的区间内运行。考虑到8月2009合约将移仓换月至远月2101合约，故建议在2101合约上构建看涨期权牛市价差策略。

不考虑手续费，具体操作如下：

买入1份RU-2101-C-11500看涨期权，按7月24日收盘报价计算，支付权利金874元/吨；

卖出1份RU-2101-C-13500看涨期权，按7月24日收盘报价计算，获得权利金303元/吨；

支付净权利金874-303=571（元/吨）；

最大收益为（高执行价格-低执行价格）-净权利金，13500-11500-571=1429（元/吨）；

最大风险为净权利金损失，即571元/吨；

盈亏比为2.5∶1；

损益平衡点在低执行价格+净权利金，11500+571=12071（元/吨）；

交易周期设定为两个月，2020年7月27日—9月30日。

图为沪胶2101合约看涨期权牛市价差策略盈亏

在此过程中，需要注意的风险包括：

其一，卖出1份RU-2101-C-13500看涨期权需要支付保证金，但当标的合约价格处于深度虚值状态时，期权保证金比期货低，而实值和平值期权保证金比期货高，越实值保证金越高；越虚值保证金越低，最低为期货保证金的一半。

其二，眼下沪胶2101合约期权流动性不足，盘口卖一挂单价与买一挂单价的差距过大，从而令策略难以有效实施，而头寸过大亦可能提升成本。

发表于2020.7.27期货日报第四版