原油 高处不胜寒（发表于2021.7.9期货日报第八版）

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原油 高处不胜寒

宝城期货 陈栋

                                                                              

利空因素增加

一方面，OPEC+产油国组织内部矛盾出现，从而引发油市供应偏紧预期渐失；另一方面，美联储流动性收紧预期强化，原油等大宗商品估值面临调整。

虽然当前主要原油消费国家处于季节性需求旺季，价格驱动因素较强，但OPEC+产油国难以达成新的产量共识，供应端出现不确定风险。同时，美联储宽松货币政策迎来拐点，启动缩表的时间点临近加重了油价估值回调的压力。在利空隐患冲击下，近三个交易日，国内外原油期货价格持续下跌。其中，美国WTI油价累计下跌6.38%，布伦特油价累计下挫5.68%，国内原油主力2108合约也累计走低8.04%。

宽松货币基调即将迎来拐点

伴随着欧美发达经济体持续释放宽松货币政策以及积极财政政策以后，欧美国家经济复苏迅猛。数据显示，欧元区6月制造业PMI初值录得46.9，创4个月来新高，同时，美国6月ISM制造业PMI虽录得60.6，环比略微走低，但美联储极为关注的就业数据却非常亮丽。鉴于美国经济向好以及通胀有持续上升的风险，多位美联储官员认为，满足削减资产购买的条件会比预期来得早。

美联储最新公布的6月货币政策会议纪要显示，考虑到通胀风险和经济复苏前景，预计2023年或会加息两次，鹰派程度超出市场预期。笔者认为，鉴于眼下美国就业情况已经恢复，持续加剧的通胀风险或迫使美联储在8月杰克森霍尔央行会议上释放缩表的信息，并在年底会议公布缩表时间表。受宽松货币基调即将迎来拐点的影响，自6月以来，美元指数从89.85回升至92.75，累计反弹幅度3.23%。而从长周期角度来看，美元指数与原油期货价格存在明显的负相关关系。美元指数一旦步入中期上涨，则会对原油期货价格的估值形成显著的调整压力。

OPEC+产油国分歧加大

随着全球原油需求端逐步修复，未来OPEC+产油国采取逐步增产的措施比较符合油市维系供需紧平衡的预期。基于上述考虑，OPEC+产油国部长级会议在7月1日提交了一份草案：决定8月起原油产量每月环比增加40万桶/日，以此来缓和供需缺口的矛盾，并且将减产协议延长至2022年年底。不过，作为成员国之一的阿联酋却认为上述方案过于保守，应该采取更为激进的增产措施。若协议必须延长至2022年年底，作为妥协条件，阿联酋要求将其减产基线从320万桶/日提升至380万桶/日，即增产60万桶/日，以期在现行配额框架下允许其“单方面增产”。数据显示，阿联酋增产意愿较为迫切，为了摆脱现行协议所规定的配额约束，去年年底就曾萌生要脱离OPEC+产油国机制的想法。

笔者认为，随着经济复苏、原油供需等因素变化，未来OPEC+产油国之间的分歧矛盾会愈演愈烈。众所周知，产油国因利益而结成联盟，同样也会因为利益分配不均或油价上涨以后产生的利益分歧而再度出现联盟瓦解（历史上OPEC产油国联盟瓦解的前车之鉴较多，其中2020年3月，OPEC产油国联盟就因此闹得不欢而散）。整个OPEC+产油国联盟分裂的风险明显增加，这给OPEC+产油国能否继续维持联盟关系埋下了隐患。随着该组织的内部矛盾持续扩大，未来油市供应偏紧预期将大幅降低。而原油依靠供应偏紧获得的溢价则存在收敛可能。

综合来看，当期推升国际原油价格上涨的两大驱动逻辑正在发生动摇。一方面，OPEC+产油国组织内部矛盾出现，部分国家增产意愿更加激进或导致联盟破裂，从而引发油市供应偏紧优势丧失；另一方面，本轮美联储宽松货币路径俨然走到了尽头，流动性收紧预期强化，原油等大宗商品估值面临调整。在利空隐患出现的背景下，原油价格高处不胜寒，未来将迎来较大挑战。

发表于2021.7.9期货日报第八版

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