沥青2025年多空交织

zmqkiki

2024年，沥青前三季度表现较弱，受资金不足影响，整体需求释放有限。沥青裂解虽在二季度随着油价的下跌以及终端的动工稍有修复，但三季度沥青跟随原油大幅下行。四季度，炼厂限量、赶工需求支撑，沥青绝对价格和裂解均有所上涨。

原材料断供担忧仍存

特朗普2.0时期，地缘不确定性，致使原材料断供担忧持续。首先是伊朗方面，2018年5月美国单方面退出伊核协议，伊朗原油出口被制裁，伊朗原油及凝析油出口从2.62百万桶/天降至最低0.07百万桶/天，降幅高达2.55百万桶/天。拜登在任期间，对伊朗的制裁有所放松，伊朗原油出口目前已回升至1.5百万桶/天附近。特朗普2.0时期，若重启对伊朗的制裁，则伊朗原油出口或再度受阻，稀释沥青供应也将受到影响。其次是委内瑞拉，但与伊朗不同的是，委内瑞拉若再度被制裁，则其销往欧美的原油将受到影响。对比稀释沥青贴水来看，委内瑞拉原油分流至欧美后，稀释沥青贴水从-20美元/桶上涨至-9美元/桶，2024年4月美国重启对委内瑞拉的制裁后，稀释沥青贴水再次下跌至-14美元/桶，当前维持在-10美元/桶附近。特朗普2.0时期重启对委内瑞拉制裁，则利空沥青原材料价格。最后是加拿大，若特朗普2.0时期对加拿大原油出口加征25%的关税，则自2024年5月投入运营的跨山管道带来的流向中国和美国的增量19、14万桶/天，或将面临重新分配，流向中国的量增加，在一定程度上也能弥补沥青原料断供风险。另外，2025年需关注燃料油及稀释沥青等原料消费税抵扣政策是否落地，从而增加地炼沥青生产成本。

                              

供应相对充足

低利润抑制沥青开工率及产量。受国内新旧能源转换，替代效应致使传统能源燃料汽油需求下滑，经济增长放缓导致柴油需求走弱等因素的影响，国内炼厂2024年综合炼油毛利以及汽柴油等单项成品油利润均表现较弱。沥青成本高企、整体需求受到抑制，利润长期为负，不及焦化利润。因此，炼厂沥青开工率全年表现在22%-36%之间，周产量在36-57万吨之间，远不及往年同期。

  

数据来源：百川资讯，海证期货研究所

利润已修复至中性，2025年沥青供应或相对充足。2024年四季度，沥青在炼厂限量和赶工需求支撑下，整体资源偏紧，裂解及利润修复至中性水平。考虑到沥青产能充足，当前开工及产量均处于低位，利润的修复或将促进炼厂生产积极性，但受需求限制，以及落后产能淘汰等，沥青产量增幅或相对有限。另外，部分项目指定进口沥青，叠加进口沥青利润2024年同比2023年有所上升，进口依赖度也有所增加，但边际影响量较小，对总供应的影响不大。

  

需求预期有待兑现

资金不足问题有改善预期。十四届全国人大常委会第十二次会议表决通过的《国务院关于提请审议增加地方政府债务限额置换存量隐性债务的议案》中提出，增加6万亿元地方政府债务限额置换存量隐性债务，新增债务限额全部安排为专项债务限额，一次报批，分3年实施。2024年至2026年每年2万亿元，支持地方用于置换各类隐性债务。从2024年开始，连续五年每年从新增地方政府专项债券中安排8000亿元，补充政府性基金财力，专门用于化债，累计可置换隐性债务4万亿元。预计2025年地方政府隐性债务压力将继续化解，从而畅通资金链条，企业普遍反馈的回款率低将逐步得到改善，进一步利多中下游备货积极性以及带动沥青刚性需求好转。

  

“十四五”规划最后一年，沥青需求预计将有小幅增长。《“十四五”现代综合交通运输体系发展规划》中提出，到2025年公路通车里程达550万公里，其中，高速公路建成里程19万公里，相比于2020年的519.8、16.1万公里，将分别增加30.2、2.9万公里。截至2023年，公路通车里程和高速公路建成里程已分别达到543.68、18.36万公里，即已完成“十四五”规划目标中的23.88、2.26万公里，前三年目标完成度79.07%、77.93%。2024年交通固定资产投资额表现不及前两年，预计需求的滞后、道路养护需求，叠加“十四五”规划最后一年，道路施工需求或将稍有改善。

防水沥青需求亦有小幅增加预期。由于地产持续低迷，防水沥青消费量及防水卷材沥青开工率均低于往年同期。2024年下半年，“促进房地产市场止跌回稳”、“稳楼市”、“适时降准降息”等一揽子政策支持下，预计2025年房地产市场投资有望企稳，从而带动防水沥青需求有所好转。

  

库存偏低

沥青库存偏低，尤其是社会库。2024年四季度，各地区赶工需求支撑，加之炼厂限量出货，沥青社会库去库较为明显，炼厂库存较为可控，总库存偏低，2025年或存在补库需求。冬储价格偏高，部分中下游按计划进行冬储，但价格偏高，冬储积极性一般。

  

数据来源：百川资讯，海证期货研究所

后市展望

综上所述，2025年虽有原材料断供扰动，但需求小幅增长，供应仍相对充足，上半年仍以累库为主，下半年需求推动，沥青开启去库，总体供需略微松平衡。因需求预期较弱，原油价格重心或有所下移，或将带动沥青价格下行，但沥青自身的需求略微好转以及成本支撑，一定程度上限制了其下行空间。