我国期货市场可以从监管层面和市场层面进一步探索

气候风险被境外金融监管机构视作与“黑天鹅”一样影响深远的“绿天鹅”。为应对气候风险，境外监管机构主要在监测评估系统韧性、指导市场评估风险、加强市场宣传引导等方面展开探索，境外衍生品交易所则主要通过上市场内外相关衍生品、对现有合约进行“绿色化”扩容、积极参与气候相关商品现货市场建设等。为构建人与自然生命共同体，坚持人与自然和谐共生，建议期货市场借鉴境外经验，在监管层面研究评估市场应对气候风险的韧性，在市场层面持续推动产品供给、适时对现有合约进行“绿色化”扩容、强化基础设施建设等。

A迫在眉睫：全球气候风险的发展态势及影响

山西最强秋汛、郑州暴雨、德国洪水、北美持续极寒……2021年以来，国内外一系列极端天气引发的灾害，让各方意识到，气候风险是不容忽视的“绿天鹅”。风险管理是衍生品市场的重要功能，面对气候风险，衍生品市场当如何应对？境外衍生品市场已经开展了一些思考和探索，对于我国期货市场贯彻绿色发展理念、落实整体国家安全观，在气候风险应对中体现担当具有一定的启示意义。

根据联合国政府间气候变化专门委员会（IPCC）的定义，气候风险是指气候变化对自然系统和经济社会系统可能造成的潜在不利影响。气候变化主要体现为短期气候事件（如高温、强降雨、台风等）和长期气候变率（如干旱、持续升温、冰川融化、海平面上升等）。换言之，气候风险主要包括强降雨、台风等短期极端气象灾害带来的风险以及全球变暖、海平面上升等长期气候变化带来的风险。

短期气候事件增多，造成巨大经济损失

气候事件方面，2021年夏天，国内外都出现了极端天气：毁灭性洪水横扫西欧，德国遭遇“千年一遇”洪灾。世界气象组织（WMO）发布的《极端天气：洪水、高温和火灾》报告显示，西欧部分地区在2天内遭遇平时两个月的降雨量。而2021年7月17日以来，我国河南多地出现特大暴雨，其中郑州遭遇千年一遇大暴雨，郑州气象局数据显示郑州3天下了以往一年的降雨量。

在我国，类似的气候事件呈现增多态势。根据《中国气候变化蓝皮书（2021）》《2020年中国气候公报》，1961—2020年，中国极端强降水事件呈增多趋势，极端高温事件自20世纪90年代中期以来明显增多。1961—2020年，中国气候风险指数呈升高趋势，1991—2020年，中国气候风险指数平均值（6.8）较1961—1990年平均值（4.3）增加了58%。

这些气候事件造成了严重的人员伤亡和经济损失，国际货币基金组织对1980—2018年间自然灾害损失统计分析显示，气候灾害造成的经济损失持续增长，与1980—1989年间累计220亿美元的损失相比，2010—2018年间的累计损失规模增长近5倍，整体规模占全球GDP的比重在0.2%。

具体到金融市场，气候事件带来的风险同样不容小觑：一方面，气候事件可能影响市场运行。如美国商品期货交易委员会（CFTC）的报告指出，极端天气事件和自然灾害频发可能导致部分农产品价格大幅波动；商品价格波动性上升可能带来更高的保证金要求，给短期融资市场带来更大压力，扰动金融市场平稳运行。另一方面，气候事件可能影响市场运作。如冲击交易结算系统等金融基础设施，导致潜在经济和金融损失；当储存设施或储存能力因气候事件受到严重损害（如仓库受损、周边道路被破坏等）时，商品价格可能会变得极不稳定，迫使实物商品交易成本增加。

长期气候条件加速恶化，阻碍社会经济发展

相较于短期气候事件带来的风险，长期气候变化带来的风险更需关注。美国经济学家威廉·诺德豪斯因在气候经济学领域的开创性贡献而荣获2018年诺贝尔经济学奖，他认为，全球变暖等长期气候风险，导致的是一种“全球外部性”，“在未来的几十年甚至几百年中，会持续影响地球、自然系统和人类社会”。

从态势来看，《联合科学报告2020》显示，过去5年是历史上最热的5年，2016—2020年间全球平均气温较工业化前（1850—1900年）水平上升1.1℃，比之前5年上升0.24℃。近10年间，全球平均海平面年均增速由2011—2015年的4.1毫米加速至近5年的4.8毫米。更令人担忧的是，一些气候风险还有延续的趋势。例如，据WMO预测，2020—2024年，几乎所有地方近地表温度都极有可能高于1981—2010年的平均水平，全球近地表平均温度预计比工业化前高0.91℃—1.59℃。

具体到我国，情况也不容乐观。《第三次气候变化国家评估报告》显示，我国升温速率明显高于同期全球平均水平，近20年是我国20世纪初以来的最暖时期，1901年以来10个最暖年份中，除1998年外，其余9个均出现在21世纪。1980—2020年，中国沿海海平面上升速率为3.4毫米/年，高于同时段全球平均水平，过去10年中国沿海平均海平面持续处于近40年来高位。

长期气候变化会对我国造成什么影响？《第三次气候变化国家评估报告》指出，在全球气候进一步变暖背景下，我国的粮食安全、水资源、生态系统、人群健康以及社会经济系统都将变得更为脆弱。以粮食安全为例，农业对气候变化的敏感度最高，尽管气候变暖使农业热量资源增加，利于种植制度调整，中晚熟作物播种面积增加；但气候变化对农业的不利影响更明显、更突出，部分作物单产和品质降低、耕地质量下降、肥料和用水成本增加、农业灾害加重。这都是我国粮食生产面临的挑战。且无论是粮食作物，还是蔬菜、果树等作物，随着气候变暖，其病虫害都呈加重态势。数据显示，1980—2008年，气候变化引起小麦、玉米和大豆单产分别降低1.27%、1.73%和0.41%，受气候变化影响最敏感的作物是中国北部、东北部干旱及半干旱区的玉米和小麦。与气候基准时期（1961—1990年）比，若不考虑二氧化碳的肥效作用，小麦、玉米和水稻单产均降低约10%。尽管技术进步不断提升农业生产适应气候变化的能力，可使中国基本实现粮食自给自足，但适应气候变化的农业生产成本会大幅增加，保障粮食安全的难度将不断增大。

对于金融市场，长期气候变化带来的风险影响巨大。CFTC等认为，一方面，为应对气候变化而开展的低碳经济转型过程，可能带来经济成本混乱和金融损失，例如提高碳价或限制碳排放等政策将制约碳密集型行业发展。考虑到其规模、广度和复杂性，气候风险对资本市场的影响是系统性的，且易与其他风险共振，放大对资本市场的冲击力。另一方面，长期气候变化对衍生品市场预期和风险定价提出挑战。基于资产定价理论，气候变化带来的风险上升，投资者将要求更高的溢价补偿。传统的风险定价模型很大程度上依赖历史数据，而未来气候极有可能发生根本性变化，可能改变基本环境参数，从而导致历史数据参考性锐减、传统风险定价模型遭遇挑战。与此同时，气候变化对各种变量的影响可能是不连续、非线性的，会冲击现有风险定价模型。有研究表明，一旦温度超过特定阈值，经济增长、农作物产量和劳动生产率等变量可能会突然加速恶化。若气候变化造成的负面影响是非线性的，则金融市场可能出现更为突然、无序的价格调整。因此，在当前市场定价未能充分体现气候风险的背景下，一旦气候风险被纳入收益预测，投资者可能大幅下调收益预期，致使资产估值大幅下滑，导致全市场剧烈波动。

B应势而动：衍生品市场如何应对“绿天鹅”

态势严峻、影响巨大的气候风险受到各国关注。世界经济论坛发布的《全球风险报告（2020）》强调，未来10年影响力前五的风险中，有两个与气候风险相关——减缓和适应气候变化行动的失败，以及极端天气。在此背景下，境外监管机构、市场机构纷纷针对气候风险展开应对。

监管：多措并举，直面“绿天鹅”

2015年，英国央行系统梳理了气候变化对金融系统影响渠道。2017年，法国央行牵头成立央行与监管机构绿色金融网络，呼吁各国重视并协同应对气候相关金融风险。国际清算银行提出的“绿天鹅”概念得到欧美众多金融机构认可。具体到衍生品市场，CFTC、欧洲证券及市场管理局（ESMA）等监管机构，纷纷发布报告分析气候风险。CFTC将气候风险视作“影响美国金融系统稳定的重大风险”。ESMA则强调，管理气候风险是发展可持续金融的重点。总体来看，境外监管机构应对气候风险的举措主要有以下五方面：

一是监测评估系统韧性。主要措施包括监测评估衍生品市场应对气候风险的短板，建立完善风险识别、监控系统，评估相关市场风险敞口，必要时就气候风险开展压力测试。多个监管机构对此充满期待，如欧盟表示将基于压力测试结果评估衍生品市场参与者风险敞口，并依据相关指标调整资本金要求。

二是指导市场评估风险。主要措施包括出台建议、开展试点、将气候风险纳入保证金模型及制定气候变化相关金融风险披露办法、治理框架等，引导市场开展气候风险自我评估。如新加坡金融管理局（MAS）要求衍生品交易所评估气候风险，建议交易所开发工具、指标（包括为客户化石燃料、碳排放权头寸设置上限等），用以监测、评估气候风险敞口。

三是加强市场宣传引导。主要是为了推动市场各方在重视气候风险方面达成共识。如CFTC成立了气候风险工作组（CRU），负责向市场参与者宣传气候风险相关知识，帮助市场参与者利用衍生品应对气候风险；在市场风险咨询委员会会议上，CFTC强调衍生品市场要强化对气候相关衍生品的宣传普及，满足企业风险管理需求并引导资金进入气候风险防范需求较为强烈的行业。

四是建立污染气体、温室气体交易制度。20世纪90年代，美国环境保护署率先设立二氧化硫、二氧化碳等气体交易制度。2005年，欧盟建立全球首个国际碳交易市场——欧盟碳排放权交易体系（EU-ETS），覆盖全球45%的温室气体。截至2021年1月，全球已形成24个碳现货、衍生品交易市场，帮助市场参与者发现与气候变化相关的主要商品价格。国际期货业协会认为，过去20年，碳排放交易制度在助力美国管理气候风险方面表现良好。

五是制定气候风险相关衍生品监管规则。如CFTC通过公众征询、收集和评估相关数据等方式，研究气候风险对CFTC监管规则的影响，并依据市场参与者反馈，完善非集中清算场外衍生品规则、期货经纪商与互换经纪商资本要求等多项监管规定。ESMA等机构根据《欧盟分类法最终报告》制定了监管技术标准，不断调整优化气候衍生品监管方式。

交易所：以产品、服务创新应对气候风险

为回应市场对气候风险的关注，境外各交易所纷纷创新产品、服务，履行气候风险管理义务，主要体现在以下方面：

上市与气候风险有关的场内外衍生品

一是基于气候灾害的产品创新。如芝加哥商业交易所（CME）集团于20世纪90年代推出的保险服务局（ISO）指数期货、美国财产理赔服务中心（PCS）指数期权，及于2007年推出的卡维尔飓风（CHI）指数期货等巨灾衍生品。目前唯一存续的是CHI飓风指数期货。与前两个品种相比，CHI飓风指数采用了更为全面的衡量标准，且兼顾了可投资性，期货合约上市后市场反响较为积极，但受飓风季节性因素影响，CHI飓风指数期货每年挂牌交易时间并不长，且目前部分区域性合约已摘牌。

二是天气衍生品创新。1999年，CME集团推出基于取暖日和制冷日温度指数期货、期权合约。以温度指数为基础，CME集团根据不同国家、地区场外天气衍生品的产品特点及市场参与者交易习惯，在合约设计上量体裁衣，推出温度指数系列产品。CME集团温度期货市场规模近年稳中有增，2020年名义持仓金额已达7.5亿美元，同比增长60%。

三是基于新能源、新材料的产品创新。为解决化石燃料大量使用引发的全球变暖、海平面上升等问题，境外衍生品交易所纷纷上市新能源、新材料衍生品，如欧洲能源交易所（EEX）2016年推出的德国、奥地利风能期货，CME集团去年起陆续上市的生物柴油（可再生能源指令协议）期货、中日韩氢氧化锂期货等。截至2021年11月底，全球共上市此类合约128个。由于上市时间较短，这些产品整体成交低迷，大部分时段成交量为零。

四是基于低碳发展的产品创新。如EEX、洲际交易所（ICE）分别于2005年、2010年上市欧盟碳排放权期货（EUA）等衍生品。截至2021年11月底，全球共上市此类合约130个。上述合约成交活跃，自推出以来成交量和持仓量稳步上升，部分合约日均持仓量在万手左右。

对现有合约进行“绿色化”扩容

例如，为降低船舶污染气体排放，国际海事组织2016年决定，2020年起船舶使用燃料油的含硫量不得高于0.5%。在此背景下，基于已上市的高硫燃料油期货，新加坡交易所（SGX）又于2019年推出普氏0.5%船用燃油FOB新加坡指数期货，目前成交稳步增长，船东、船运公司、大宗商品交易商等各类参与者纷纷参与其中。

积极参与气候相关商品现货市场建设

除上市气候风险相关衍生品外，境外交易所还深度参与气候相关商品现货市场建设。例如，2005年EEX参与EU-ETS欧盟排放权现货交易，2010年上市EUA期货合约。因现货市场基础良好、参与者众多，EUA期货上市后引发市场热捧，成为全球碳排放权定价的重要参考。ICE则通过收购欧洲气候交易所等三家交易所，参与了碳排放权现货市场建设，借助欧洲气候交易所EUA现货基础，ICE的EUA期货成交量从2005年的9.37万手增长至2020年的889.20万手，已成为全球最为活跃的碳排放权衍生品合约，也是国际碳排放权定价基准之一。

将ESG标准纳入交割环节

为降低金属矿藏过度挖掘对环境的影响，2017年伦敦金属交易所（LME）将金属矿藏可持续开采指标纳入商品实物交割标准。针对当地农民为增加棕榈油产量而破坏雨林的行为，马来西亚衍生品交易所完善了棕榈油合约交割流程，要求交割卖方新增棕榈油生产农场、棕榈油实际产量等信息，以避免市场参与者使用与气候风险管理目标相悖的棕榈油，实现其可持续发展目标。

完善金融基础设施建设

为降低因某一地区气候灾害导致的交易系统故障概率，规避气候事件对衍生品交易、清算连续性的负面影响，境外衍生品交易所纷纷采取措施：在全球多个地区建设衍生品市场基础设施、铺设网络管线、开发稳定的交易系统、开展云服务等。其中开展云服务更是成为共性动作，如德意志交易所于2019年与谷歌、微软签订云服务协议；2021年CME集团与谷歌签订10年期云技术战略合作协议，分阶段将衍生品数据与清算系统等全部基础设施迁至谷歌云。借助谷歌全球网络基础设施，CME集团可在全球范围内建立多个灾备中心，规避因气候灾害导致的业务中断，减少交易系统重复建设，降低相关投入，扩大市场参与者准入范围，提高运行效率。

C他山之石：境外经验对我国期市的借鉴意义

习近平总书记多次强调：“应对气候变化是中国可持续发展的内在要求，也是负责任大国应尽的国际义务。”站位构建人类命运共同体的高度，中国期货市场也需思考借鉴境外探索实践，在应对气候风险中有所担当。

实际上，关于气候风险应对，我国期货市场已有初步探索，正在加快建设碳排放权期货市场，积极推进品种研发工作，并与相关气象管理部门签署战略合作协议，全面启动天气指数编制与应用、天气衍生品研发上市、“期货+气象”复合型人才培养等系列合作。立足我国实际，借鉴境外衍生品市场探索，建议我国期货市场可以从监管层面和市场层面进一步探索。

监管层面：研究评估市场韧性

一方面是聚焦期货交易所、期货市场监控中心等重要基础设施，在做好原有灾备工作的基础上，借鉴境外思路、方法，加强统筹，研究评估气候风险可能带来的影响，指导完善相关工作预案。另一方面聚焦对气候风险较为敏感的期货品种，在梳理历史数据、历史行情及相关规律的基础上，研判气候风险的演变可能产生的极端影响，探索开展相关压力测试。

市场层面：持续推动市场创新

一是持续跟踪研究，扩大工具供给。立足中国国情，持续推进气温指数期货、空气质量期货等天气衍生品的研发；着眼能源结构转型，立足已有研究基础，持续跟踪探索上市电力期货的可能性；及早融入碳排放、排污权、用能权、用水权等现货交易市场建设，加快建设相应期货市场，积极推进品种研发工作。

二是借鉴境外经验，助力绿色扩容。借鉴境外市场将气候风险纳入现有衍生品合约要素中的做法，围绕与温室气体排放相关的已上市工业品品种，密切跟踪国家政策变化和现货市场变化，适时在交割标准等方面对合约进行“绿色化”扩容，助力产业变革。

三是强化基础设施，有效应对冲击。试点开展衍生品交易与清算业务云服务，研究在云端快速稳定处理交易、清算活动的可行性，提升衍生品市场生态系统弹性；聚焦强化系统稳健性水平等关键领域问题，提升交割库等基础设施的智能化监管水平，助力交割仓库等基础设施提升应对气候风险的能力；健全系统维护管理机制，提升系统技术故障和灾难灾害应急处置能力。（作者单位：郑商所期货及衍生品研究所）