基于制度、流程、仓库和所用系统

自20世纪90年代至今，我国期货市场已走过30年的发展历程，经历了培育、治理、规范、快速发展等阶段，高标准、高质量发展的势头逐步显现。2022年8月1日起，期货和衍生品法正式施行，填补了金融法律体系中期货领域的空白，对于促进行业和市场高质量发展意义重大。当前，我国期货市场发展正面临严峻复杂的内外部环境，“道阻且长，行则将至；行而不辍，未来可期”。随着全球经济的发展和国际贸易的增加，期货市场作为金融衍生品市场的重要组成部分，发挥着重要的作用。

交割作为期货交易的最后一环，是将期货市场与现货市场连接在一起的纽带。期货交割是期货市场价格发现、套期保值的前提，不同交割制度对期货市场的影响也完全不同，同时交割制度在一定程度上也可以抑制逼仓，对于市场的稳定和交易参与者的利益保护具有重要意义。本文旨在对比、分析境内期货交易所与伦敦金属交易所（LME）、芝加哥商业交易所（CME）、新加坡交易所（SGX）的交割业务，包括制度、流程、仓库和所用系统等。通过对几家交易所的交割业务进行深入研究，可以帮助大家更好地了解不同交易所的交割机制，为投资者和交易所提供参考和借鉴。

A[境内期货交易所的交割业务]

交易所概述

郑州商品交易所（ZCE）是由中国证监会管理的实行会员制的期货交易所。郑商所目前上市的品种涵盖范围覆盖粮、棉、油、糖、能源、化工、纺织等多个国民经济重要领域。郑商所目前上市交易25个期货品种和16个期权。

上海期货交易所（SHFE）是一所实施会员制的综合性期货交易所，受中国证监会集中统一监督管理。

上海国际能源交易中心（INE）是经中国证监会批准的会员制交易所，由上海期货交易所出资设立的面向全球投资者的国际性交易场所。

大连商品交易所（DCE）成立于1993年2月28日，受中国证监会集中统一监督管理的会员制交易所。大商所已发展成为全球较大的油脂、农产品、塑料和铁矿石期货市场，目前上市交易12个农业相关的期货品种和9个工业相关的期货品种，以及13个期权品种。

中国金融期货交易所（CFFEX） 于2006年9月8日在上海成立，专门从事金融期货、期权等金融衍生品交易与结算的公司制交易所。目前上市交易的品种有4种股指期货、4种国债期货和3种股指期权，能够满足境内外投资的跨境交易需求。

广州期货交易所（GFEX）是我国首家混合所有制交易所，主要立足服务实体经济、服务绿色发展，服务粤港澳大湾区建设，服务“一带一路”倡议的重要举措。目前广期所上市品种有工业硅、碳酸锂两个品种的期货和期权。

交割制度

期货交割的方式有两种：实物交割和现金交割。现金交割方用于金融期货等期货标的物无法进行实物交割的期货合约。期货合约的实物交割按照交割商品完税状态不同，可以分为保税交割和完税交割。商品期货完税交割主要分为仓单交割与非仓单交割，其中仓单交割按照仓单的类型分为仓库仓单交割、厂库仓单交割、贸易商厂库交割，非仓单交割包含车（船）板交割、提货单交割，实物交割还可以按照配对时间不同可以分为一次性交割、滚动交割、期转现、每日选择交割。

交割流程

一是滚动交割流程分析（以大商所为例）。

图为大商所滚动交割流程

二是一次性交割流程分析（以大商所为例）。

图为大商所一次性交割流程

三是中金所国债期货交割流程分析。

图为国债期货一般模式交割流程

图为国债期货DVP模式交割流程

DVP交割与之前国债期货交割方式最大的不同就是券款是在当天进行对付，而非之前卖方先交券、隔天收款、买方再隔一天收券的模式，极大地提高了券款使用效率，提高了可交割国债的实际供应量。

交割仓库与设置原则

交割仓库不同布局的直接结果是形成不同的期货价格。原因是商品的现货价格一般有三种：产区价格、销区价格和中转地的价格。交割仓库在以上三地中任一地区的布局会导致在交割月期货价格向该地的现货价格趋合，在以上三个地区中选择设库方案时，境内交易所会考虑以下因素：第一，该地区现货价格波动能否准确全面地反映整体供求状况。第二，交割仓库分布地区的现货要能保证交易活跃情况下的交割需求。第三，充分考虑商品集散的便利。

交割所用系统

目前郑商所、大商所、广期所、上期所、上海国际能源中心均有电子仓单系统，系统各个交割业务环节，可在仓单业务参与者之间实现有效的信息共享。

上期所及上海国际能源交易中心在官方网站上线期货仓单货位信息查询功能、郑商所标准仓单登记查询系统、大商所仓单登记中心为现货市场客户核验贸易货物真实性提供了帮助，提高了违法违规行为的成本，可快速、准确地显示仓单所在货位、企业质押状况以及仓单质押信息，且不透露所有权人的信息，保护了客户隐私，有助于防范仓单盗卖、重复质押等风险事件的发生。

B[LME的交割业务]

交易所概述

LME是世界上最大的有色金属交易所，截至2017年，LME的交易量已经达到了1.57亿手，相当于127亿美元和35亿吨名义交易，市场未平仓合约（MOI）最高为220万手。

LME主要交易六大金属，分别为铜、铝、锌、铅、锡、镍，此外还有铝合金、钢材、钴、锂等。经过多年交割品与质量的不断完善，LME成为最贴合现货市场的交易所。同时，LME对金属的交割品牌要求也极为严格，生产厂商需要经过重重筛选与检验，且获得市场的认可，才能成为LME的交割品牌。而能获得LME认证成为交割品牌，是全球金属企业的一种荣誉，对于各国企业的品牌战略有着极为重要的意义。

交割制度

LME成立的初衷是为金属制造商和贸易商提供一个安全有效的交易平台，消费者和生产者都能通过买单或卖单在LME指定的仓库进行实物交割，也可通过期货市场中的反向操作进行对冲平仓。

每日交割制度

LME的3个月期货合约是连续的合约，所以每日都有交割，但根据持仓时间的不同有所区别：持仓在3个月内的，任何一个交易日均可要求交割，持仓在3个月以上至15个月的，交割时间为每个月第三个星期三。在最后交易日为到期日（Prompt Day）的前2天（Cash Day），交易者可以通过调期来选择交割日，并可以向经纪公司支付一定的升贴水（Premium）来选择指定品牌和交割仓库的货物。

不设置交割仓库升贴水

与境内各个交易所相比，即使交割仓库遍布全球，LME也没有为各个品种设置其指定基准交割地，也没有设置交割仓库的地区升贴水，LME更倡导由自由市场来影响期货市场的真实价格。

本文从卖方和买方两个角度来分析LME的这种不设置仓库升贴水的制度。从卖方角度看，作为可以主动注册交割仓单的一方，卖方可以将手上符合交割规格与品牌但难以在现货市场中顺利出售的货物注册成仓单，往往这些就是些价值较低的仓单。所以，人们可以认为LME交割仓单基本是处于一个较低的价值，买方通过期货价格就能直观地了解仓单价格，无需再考虑升贴水问题。

从买方角度看，LME是一个面向全球投资者的金属交易所，为了保证交割质量，其交割制度对期货交割品的规格、质量等级、品牌、交割地点都有着严格的要求，但同时来自世界各地的买方对于交割品的需求是多元化的，仅仅依靠随机分配的交割模式是永远无法有效满足所有需求的。因此，买方在获得交割的仓单后，可以借助LMEsword系统(LME的电子仓单系统)，在系统中提交含有升贴水的仓单报价，通过市场竞价机制，与全球各地的投资者进行仓单串换，最终获得自己所需货物仓单。在这过程中，买方如果所需的仓单质量要求不高，则可以以较低的价格即可获得仓单；若所需仓单质量要求较高，则可以通过自行设置升贴水来交换得到自己理想的仓单，无需关注仓库升贴水问题，更加直接有效地控制了成本。

交割流程

LME在引入仓单交易制度后，仓单（Warrants）成为了交割流程中最重要的一环，LME的仓单是一种物权证明，用作代表一批存储在指定交割仓库的货物，是可用于交易的凭证。LME的交割主要为实物交割。交割流程与上海期货交易所的交割流程有许多相似之处，其流程主要分为三步进行：

图为LME交割流程

交割仓库

截至2023年8月，LME在世界14个国家及地区共设有457个交割仓库，主要遍布在欧洲、亚洲和北美洲。目前中国大陆地区还未有LME的交割仓库。

LME交割仓库有两个重要的设立原则，一方面，从LME遍布在世界各地的交割仓库可以推断出，交割仓库的所在地更贴近净消费地区、远离相邻的生产地区，这有助于买方客户在获得仓单后能够更快地进行提货与销售，提高资金的流动性。同时LME的交割品种多为金属，其产区比较分散，而销区却比较集中，而且金属的品质下降受时间的影响较低（相比于农产品），卖方有足够的时间将交割货品运输到靠近净消费地区的交割仓库进行仓单注册。注册量与注销量的平衡，是交割仓库设立的重要因素之一。

另一方面，LME交割仓库的设立需要较为完善的交通系统或位于重要的交通纽带，这有助于买卖双方进行入库与出库，降低了运输成本。更多交通运输方式的选择，也为交割货品运输到世界各地提供了保证。

交割所用系统

LMEsword系统是LME为投资者的仓单交易需求而设立的仓单安全电子登记及传输系统，是LME仓单在场内外市场间流转的平台，也是保证LME期货市场与现货市场紧密联系的关键环节。

LMEsword系统的主要功能包括：

第一，在合约结算日持有LME合同净空头头寸的会员公司必须通过LMEsword提供仓单以履行其义务，持有净多头头寸的人则通过LMEsword系统获得仓单。在交割过程中，买卖双方能通过LMEsword高效地转移仓单，使期货价格与实物市场价格更加贴合。仓单的所有者还可以使用LMEsword快速轻松地将持有的仓单用作抵押和其他商业操作。

第二，作为在LME交割品的终端市场，LME交割仓库中的仓单数量往往会被用作该金属的潜在供需状况的指标。为帮助投资者更透明地了解供需关系，LMEsword会记录仓单的全部细节，包括货物名称、数量、存放地址等，并提供了一个快速有效的系统来监测库存水平。

第三，提供一个场外市场进行仓单串换是LMEsword最重要的功能之一，因其巨大的交易量与遍布全球的投资者，使即使未能分配到理想仓单的交割买方客户也能通过LMEsword轻松地找个合适的仓单进行仓单串换。

C[CME的交割业务]

交易所概述

CME成立于1874年，当时该交易所上市的主要商品为黄油、鸡蛋、家禽及其他不耐储藏的农产品。CME第一种金融期货合约于1975年推出，该合约为基于政府全国抵押协会抵押担保证券的期货合约。目前CME交易的品种主要分类两类，主要包括农产品和金融工具。其中农产品有育肥牛、冷冻五花猪肉、活牛、生猪、8-20英尺不规则长度木材的期货和期权合约等。金融工具包括澳元、加元、德国马克、法国法郎、日元、英镑、瑞士法郎，3个月期欧洲美元，3个月期美国政府短期国库券等期货合约。

交割制度

CBOT注册仓单和装运凭证交割流程

CBOT的所有品种中，除了大豆油交割使用注册仓单交割，其余产品采用注册装运凭证交割制度。装运凭证持有人可以在指定的转运站装载指定的商品。CBOT装运凭证交割和国内厂库交割在信用仓单监管、质量检验和在交易所交割系统中登记船运凭证等方面的流程基本一致，只是在信用仓单签发主体方面，美国签发信用仓单的主体除了具有一定资质的生产企业外，还包括一些大型贸易商，且转运站可以为任何卖方签发装运凭证。

COMEX设置金属权证交割流程

COMEX的金属期货合约交割只检验符合预设最低标准的特定品牌和每个金属条可接受的最低纯度。参与交割的贵金属必须存放在交易所指定的库房。符合交易所规格的金属被交付到交易所批准的库房后，金属的所有人可以选择向交易所登记这批金属，该流程通常被称为设置金属权证，权证是物权的法律凭证。权证的生成和保存是电子化的，权证含有与金属有关的所有信息，权证由库房生成，由所有者的清算会员企业在交易所系统上持有。

交割配对方式

CME的交割配对原则为“卖方申报，时间优先，随机分配为辅”。CME交割是卖方市场，想要交割的空头头寸持仓者必须在持仓日前持有交易所认可登记的凭证或将商品存入CME认可的仓库。在期货合约的通知日，多头头寸持有者可能被匹配交割，一般持有时间越长的多头头寸，就越容易实现匹配交割。

交割流程

CBOT交割流程以谷物交割为例：谷物合约可确保在特定时间进行或接收实物交割。为了避免交割，投资者需要在合约进入交割周期之前对期货头寸平仓或展期。大多数期货头寸会被平仓或展期。随着期货合约交割月份临近，现货价格和期货价格趋同。同时期货经纪商或经纪人会向未平仓的交易者发出通知，提示他们必须将头寸平仓，或准备执行交割流程，交割流程由CME Clearing协助完成。

图为CME交割流程

谷物的交割流程分三天完成：第一天称为持仓日。空头头寸持有者在这天向CME表明其希望交割的头寸。各期货经纪商必须向CME报告其全部未平仓多头头寸。CME将持仓时间最长的多头头寸，分配给已表达交割意愿的空头头寸持有者。第二天称为通知日，空头头寸持有人和多头头寸持有人将在这天收到通知，提示他们的交易已经配对成功，并且多头头寸持有者将收到CME的发票。第三天是实际交割日。多头头寸持有者向CME支付款项，CME同时将款项从多头头寸转给空头头寸持有者。多头头寸持有者拥有船运凭证且有几种交割选择：可以无限期持有凭证；可以注销船运凭证；可以将凭证转让他人；回到期货市场，建立卖出期货的新头寸。

交割仓库

CBOT对交割仓库的设立通常是指定一个区域，在此区域内能达到标准要求的仓库都可以开展交割业务。20世纪70年代以前，CBOT小麦期货交割库和交割量全部集中在芝加哥。CBOT在1973年增加了托里多作为“潜在”交割地点。20世纪90年代末，CBOT小麦新交割条款调整了托里多的升贴水，从而增强托里多作为小麦合约的主交割地和定价点。CBOT设立小麦交割库的原则是以芝加哥为主要交割库的设定区域，另外辅之以其他安全阀区域，并通过升贴水的调整来调节交割地点的分布。可以发现，小麦交割仓库的分布性与小麦的主产区——美国中部、东南部和中南部，具有相当的一致性。