油品趋势性套利策略

李青

油品趋势性套利策略

2014-5-22

研究所  李青

一、油品套利的理论基础

豆油、菜籽油、棕榈油作为我国三大油脂消费品种，13/14年度的国内消费量分别在1350.8万吨、688万吨和637.9万吨。同为油脂品种，受到国家油脂行业政策的影响，消费上存在较大的替代性为油品套利提供了基本面基础。

考虑到菜籽油自身的品种特性（诸如菜籽油在国际市场上贸易量有限，在我国基本实现了自给自足，且产销区域封闭），导致其价格波动相对迟滞。加之菜籽油不同于豆油、棕榈油为ZCE上市品种，且单日成交量偏低，不利于大规模资金的套利操作。我们建议选取豆油-棕榈油套利，原理分析如下：

（一）基本面差异决定涨跌的不同步性

一方面，国际市场上贸易流动性的不同决定了油脂间波动性的差异。13/14年，全球棕榈油的贸易量占产消比例在71.69%，远高于豆油的20.67%；另一方面，国内大豆油脂供应的结构性差别加大了两者波动性的差异。表现在领涨领跌的引导性上，棕油最强，豆油次之，尤其是出现系统性大涨大跌行情中。

1、棕榈油：我国棕榈油消费100％依靠进口，最近5年（`09-`13年）棕榈油年均进口量在604万吨，国际棕榈油价格变化会直接传导到国内市场。

2、豆油：我国每年进口141.9余万吨，国产1067万吨，其中国产大豆压榨量微乎其微，九成左右依赖于进口大豆压榨，因此国内豆油期价多数时间与国际市场走势保持一致。

（二）供需的季节性决定价差波动的规律性

从供需季节性特点来看，棕榈油的敏感度高于豆油。考察豆油与棕榈油价差的走向，主要参照棕榈油的季节性特征。

1、全球棕榈油主产国马来西亚、印尼一年四季生产棕榈油，然而，囿于棕榈油自身熔点较高，在温度偏低时容易凝固，我国棕榈油的消费主要集中在夏季，这期间豆油-棕榈油的价差会不断缩小；而其它时段尤其是冬季消费清淡，其价差将不断扩大。

2、由于国产大豆的榨油用量不足国内豆油消费量的两成，主要大豆进口来源于南美的巴西和阿根廷、北美的美国。南北半球大豆的供应能够在年内实现均匀分散，因此，豆油的供需的淡旺季特征都远不及棕榈油。

（三）豆油-棕榈油统计分析

分析近三年DCE豆油、棕榈油连续合约的相关性，得出相关系数在0.983502，远高于80%，两者高度相关。选取棕榈油连续合约收盘价格为X，豆油连续合约收盘价格为Y，进行回归的具体结果如下：

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二、豆油-棕榈油价差趋势分析

在我国，豆油、棕榈油同属于大连交易所上市品种，两者合约换月时间基本一致，为跨商品套利的实际交易提供了便利条件。再考虑到，棕榈油自身的属性导致的季节性波动，豆油-棕榈油套利持仓周期长，且成交均较活跃（豆油1月合约日均成交量18.11万手、棕榈油1月合约日均成交量10.13万手），适于追求稳健收益的大资金操作。

我们以豆油-棕榈油1月合约价差做简要分析：

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具体如下：

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三、当前市场投资机会分析

（一）豆棕价差低位震荡，反弹形态较好

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截至5月20日盘中，连豆油-棕榈油1501合约价差位于840点，距离以往四个主力月份合约最佳回归点位1112点、1450点、1768点、1672点尚有较大回归空间。参考其均值1501点，当前豆棕油套利有较好的介入机会（方向：买豆油，卖棕榈），预期回归空间600点。

（二）“去库存”启动，豆油逢低介入

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依照惯例，每年4、5月份伴随着巴西、阿根廷大豆集中收获上市，全球大豆及其制品供应的重心逐渐由北美转向南美。巴西商务部发布的数据显示，4月份该国出口大豆825万吨，创历史最高纪录，远高于3月份的623万吨、去年同期的715万吨，预计5月份巴西大豆出口量继续保持较高水平。作为豆类的主要需求国，我国4月份大豆进口量为650.29万吨，其中有394.95万吨来自巴西，占比在六成以上，较上年同期增长70.9%。国内大豆进口原产地由美国转向巴西，随之而来的是平均到港成本的大幅下调。

受1-4月份大豆进口激增的影响，国内港口大豆库存量不断增加，目前已超过600万吨，处于历史相对高位。加之，我国开始拍卖临时存储大豆，在一定程度上弥补了国产豆需求。短期，东北及沿海地区油企压榨利润持续微薄甚至亏损，豆油需求不振，行情表现相对疲弱。接下来5、6月份，国内中端市场整体进入“去库存”周期，7、8月份南、北半球大豆供应“断档”或为包括豆油在内的豆类期价反弹奠定基础。

（三）风险提示

1、极端天气：截至目前，包括世界气象组织、美国气象局和澳大利亚气象局在内的主流气象机构都预测厄尔尼诺现象将于今年7月前后正式形成，比早先预测提前。在油脂油料品种之中，棕榈油最容易受到厄尔尼诺现象的影响。如果7月份厄尔尼诺如期降临，马来西亚、印度尼西亚等地下一年度棕榈油产量将受到显著影响，该预期或推高连盘棕榈远月合约期价，或导致豆棕价差不能顺利回归。

2、资金流动性：统计数据显示，`12、`13年连盘油脂主力合约逐步移仓换月均开始于当年11月，其间1月合约交易量、持仓量将大幅持续收缩。连豆油-棕榈油1501合约套利单平仓时点不宜晚于10月下旬。

图：DCE豆油1月合约资金变动趋势

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【分析师简介】

李青，安信期货研究所农产品分析师。兰大经济学硕士，从业6年，致力于油脂油料研发工作，长期关注豆类及油脂期、现货市场动向，熟悉相关品种套利、套保业务。个人曾获“郑州商品交易所上市品种有奖征文”菜籽油品种二等奖；期货日报、证券时报、新财富“第五届中国最佳期货经营机构暨最佳期货分析师评选”最佳棕榈油分析师。