油脂政策“两重天” 豆棕套利显机会（发表于期货日报）

李青

油脂政策“两重天” 豆棕套利显机会
国投安信期货 李青
受油料品种飙升助益，农历春节之后，油脂类走出一波强势跟涨行情。然而，在豆菜粕双双斩获年内高点的同时，买粕抛油套利单活跃进场在一定程度上限制了油脂类走升高度。反观国内现货市场，因节日期间终端油脂消费集中释放，节后渠道库存下滑，中间市场加速回暖，贸易商购销向好，但基差上涨幅度比较有限。考虑到国际市场豆油、棕榈油政策面指引各异，个人倾向于，油脂类协同走升趋势短期内或难以确立，建议投资者重点关注豆棕价差走廓的趋势性套利机会。
巴西推B10，豆油受助
巴西生物柴油正式落地源于2005年当地政府出台的《国家生物柴油生产使用计划》，该计划鼓励小生产商和最不发达地区的农户参与到生物柴油的生产中。2008年1月，巴西政府强制性要求当地所有加油站出售生物柴油混合燃料，掺混比例最初标准为B2（2%）。2016/17年度，巴西大豆产量刷新历史峰值，成为继美国之后突破亿吨的巨量生产国，原材料充裕背景下，巴西压榨行业强烈要求再度提高柴油燃料中的生物柴油掺混率。
截至今年2月份，巴西规定柴油中必须掺混8%的生物柴油。根据巴西全国能源委员会（CNPE）上年底的决定，自本月起，巴西生物柴油的强制掺混率将提高到10%，比原计划提前一年。此次生物柴油掺混率提高，使得巴西国内生物柴油年产量上升25%，至54亿升，直接拉动432万吨的植物油消耗。如果我们按照巴西生产生物柴油的植物油之中八成来自豆油进行粗略折算，这需要1800万吨的巴西大豆压榨量，相当于17/18年度巴西全国大豆产量的16.07%，该消息出台利好豆油。
印度税改，棕榈折翼
作为全球最大的植物油进口国，印度历年来通过调整棕榈油等植物油的进口关税来平衡国内需求。其关税政策的调整具有较强的“周期性”。2013年至今，受累于印度本国庞大的植物油库存压力，印度政府选择上调进口关税，以改善国内加工商的利润，保护本国油籽种植不受进口廉价植物油的冲击。2017年年内，印度政府共计两次调整植物油进口关税，税率上调幅度节节攀升。
2018年伊始，在东南亚棕榈油主产国出口免税政策的支持下，印度1月份棕榈油进口量激增，2月份订单比较理想。在此背景下，印度政府公告将毛棕榈油进口税调整到44%，高于2017年11月份规定的30%，与此同时，精炼棕榈油的进口税也从40%调高到54%，刷新逾10年的最高水平。此举延续了本轮税改“上调”的势头，旨在鼓励本国农户种植、油企使用国产油籽进行压榨，将在一定时间内起到限制进口的作用。受累于印度政府再提进口关税的打压，马棕油结束跟随性反弹行情掉头下修，连带内盘棕榈转而下探。
豆棕价差季节性走廓
国际市场上贸易流动性的不同决定了豆油和棕榈油两者波动性的差异。17/18年，全球棕榈油的贸易量占产销总量比为72.32%，远高于豆油的19.94%；另一方面，国内大豆油脂供应的结构性差别加大了两者波动性的差异。表现在领涨领跌的引导性上，棕油的弹性通常强于豆油，尤其是出现系统性大涨大跌的行情中。
从供需的季节性特点来看，棕榈油的敏感度高于豆油。也是囿于豆油和棕榈油积极性差异，结合近10年豆棕主力合约的历史性回测，我们可以得到一个具有普遍意义的规律，即豆棕价差通常于春季启动一波季节性走升行情，持续时间通常在3个月左右。话句话说，从季节性角度考虑，豆棕价差有望迎来趋势性走廓行情。