美债利率倒挂，金价后市如何？

jinyuan

继美国10年期和3个月期国债利率持续倒挂逾两个多月后，2019年8月14日，美国10年期和2年期美债也出现倒挂，这是自2007年金融危机以来首次出现倒挂，美国经济衰退指标再度亮起红灯，金价一度受到提振。在此，我们分析了历次美国10年前和2年前国债利率倒挂后美国经济和金价的表现，及其背后的原因，试图理清美债利率倒挂对美国经济及金价的影响。

一、美国10年和2年期国债收益率倒挂的影响

1、美债利率倒挂暗示美国经济未来一至两年可能出现衰退

从1985年初至今以来，美国历史上所有出现10年和2年期国债利差和美国GDP增速的变化。从利率出现倒挂到美国经济发生衰退，其时间间隔为一至两年。这与瑞信所表达“美国经济衰退平均发生在10年期-2年底收益率倒挂22个月之后，最快的一次衰退发生在信号发出后14个月后”的结论相符。目前美国经济的韧性依然很强，而7月美国远超预期的7月零售销售数据也证实了这点，这部分缓解了市场的紧张情绪，目前美国国债收益率曲线倒挂出现了修复。后期还有待观察美国的10年和2年期国债收益率倒挂的现象能否持续。

2、美债利率倒挂并不一定预示黄金的上涨

美联储从7月底开始了开启了十年来的首次降息。而美债利率的倒挂加强了市场对美联储进一步降息的预期。摩根士丹利预计，9月、10月美联储将连续降息，到2020年共降息4次，美联储或将重回零利率时代。我们统计分析了1988年至今的四次美国2年期和10年期国债收益率的倒挂期间，金价的涨幅，和开始倒挂后的3个月、6个月、12个月黄金价格的涨跌幅，也发现其间金价的涨跌不也确定。4次美债利率倒挂期间，只有2005年至2007年期间，金价是上涨的，其他3次金价均出现不同程度的下跌。

由此可见，美国10年期和2年期国债收益率倒挂往往会伴随经济的衰退，但并不一定预示金价会上涨。

图表3 1988年至今美国10年和2年期国债收益率倒挂后金价涨跌幅        倒挂时间 持续时间 倒挂期间金价涨跌 3个月金价涨跌幅 6个月金价涨跌幅 1年金价涨跌幅 1988/12/13    -1989/10/11 10个月 -7.60% -5.40% -16.70% -1.60% 1998/5/26    -1998/7 27 2个月 -2.50% -5.00% -0.50% -9.50% 2000/2/2 -2000/12/28 11个月 -3.90% -3.60% -2.80% -6.60% 2005/12/27    -2007/6/5 17个月 29.60% 9.10% 13.70% 21.30%

资料来源：Bloomberg，Wind，铜冠金源期货

二、负利率或成新常态，将利好金价走势1、发达国家负利率国债规模快速增长的势头，凸显了对经济前景的悲观

近几年以来，负利率国债成为国际金融市场一道独特“风景线”。负利率国债主要集中在欧洲和日本等国。欧洲央行在2014年6月将主要再融资利率由0.25%下调至0.15%，将存款利率由0下调至-0.1%。全球负利率国债规模的从2014年8月份开始明显增加，这与欧元央行的负利率接近同步。之后有更多的欧洲国家央行追随步入负利率。日本央行则是从2016年2月16日步入负利率之。

2、全球央行步入降息周期，国债收益率均处于下降通道中，将利好黄金价格走势

      自2016年开始，也就是全球负利率国债规模开始快速增加期间，金价与全球负利率国债规模呈现明显的正相关性。特别是2018年四季度至今，两者的趋势非常一致。这个现象绝非偶然。究其原因，一方面，利率倒挂出和负利率的出现，显示了经济衰退风险在加大，会提振黄金的避险需求。另一方面，被视为为无息资产的黄金，在全球不得不购买负利率国债的情况下，对黄金资产的配置必然会增加。

在全球经济衰退风险加大的背景下，包括美联储在内的主要经济体纷纷降息，负利率或将成为货币政策的“新常态”。再加上收益率曲线倒挂警示的衰退信号在全球不断亮起，投资者纷纷涌入风险更低、收益率也在走低的国债，这是负收益率债券规模急速扩大的重要原因。而在这种情况下，黄金作为零息资产，在资产配置中的比重必然会增加，这将对利好黄金价格的长期走势。