白糖：糖价高点在后面

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目前国内白糖市场的预期较为一致，主要贸易救济措施的结果可能是提高进口关税，进而提高国内的进口成本，推升价格。在政策没有落地之前，市场仍处于买预期的阶段，糖价的高点仍在后面。
　　市场预期将调高食糖进口关税
　　我们认为，9月下旬以来糖价快速上涨的驱动力是中国决定即日起对进口食糖进行保障措施立案调查。我们认为，这表明国家对进口造成国内产业损害进行实质性调查开始启动，市场存在提高进口关税的预期。目前我国食糖配额内进口关税为15%，全球平均为97%，过低的关税使得进口成本长期大幅度低于国内生产成本，使得进口量激增。2011—2015年我国食糖进口量分别为292万吨、375万吨、455万吨、349万吨、484万吨，进口依存度提高至42%。在进口糖的冲击下，国内制糖集团连续两年大面积亏损，国内食糖产量两年时间就由1332万吨下降至870万吨，降幅达到34.7%，行业受到了实质性的损害。
　　贸易救济的关键在于倾销行为的认定
　　WTO规定，对出口国某一产品征收反倾销税必须符合三个要求：该产品存在以低于正常价值水平进入另一国市场的事实、倾销对某一成员国的相关产业造成重大损失、损害与低价倾销之间存在因果关系。我们认为，贸易救济的核心是对倾销行为的认定，即对产品正常价值的判断：按照原产国国内销售的可比价格确定、按照出口国向第三国出口的最高价确定、按照原产国生产成本加上合理的费用以及利润确定。
　　中国食糖产业遭受重创是事实，进口与行业损害也存在因果关系，只是需要将倾销行为证实。显然，无论出口国是否存在掠夺性、持续性或者隐蔽性的倾销行为，目前来看至少发生了偶然性倾销行为。因为我们曾经看到了巴西糖价以低于成本的价格在抛售，且价格低于泰国的出口价格，因此未来中国征收临时反倾销关税的概率很高。
　　目前的期货价格仍没有完全反映预期
　　按照现有的关税水平，以23美分/磅原糖价格计算的配额内进口成本在5800元/吨附近，配额外进口成本在7400元/吨附近。关税每提高1%，意味着进口成本就要增加50元/吨，贸易救济申请的配额内关税为36%，意味着配额内进口成本将增加1050元/吨；配额外申请的关税是104%，意味着配额外成本将增加2700元/吨。目前SR1701合约价格在6700—6800元/吨的区间内振荡，只反映了30%—35%的进口关税水平，处于近年来的低位。未来一旦提高关税的预期坐实，那么目前内盘价格相对外盘价格至少被低估了15%—20%。我们认为，这也是为什么国内市场多头一直在买的关键原因。
　　我们认为市场普遍看好2016/2017榨季食糖市场行情的原因在于产不足需、走私下降，使得市场存在较大的缺口，利好长期价格。提高进口关税的预期将进一步刺激国内价格，SR1701合约仍有上涨空间。
　　长期来看，我们认为20美分/磅以上的国际原糖价格将刺激主产国继续扩大种植面积。未来一两年全球食糖产量仍将不断创出新高，产量的提升将最大限度地缩小目前的产需缺口。因此，盘面上2017/2018榨季合约的价格已经在贴水，这也提醒我们需要在2017年下半年注意政策落实以后糖价中期见顶的风险。                     （作者单位：国泰君安期货）
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