国债期货偏震荡上行，中央经济工作会议解读

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国债期货偏震荡上行，中央经济工作会议解读

作者：黄秀仕、石舒宇（华联期货）

中央经济工作会议于2023年12月11日至12日在北京举行，关于明年经济发展的相关论述会对长短期债市以及国债期货行情会产生相应影响，本文通过梳理会议主要内容做出简要解读。

关于经济形势判断，会议在前两年“三重压力”表述基础上进一步指出，“部分行业产能过剩”和“国内大循环存在堵点”，表明国内经济目前产需失衡和预期偏弱的问题，而关于外部环境的判断和2021年的“复杂、严峻和不确定性”总体一致。但要看到，“我国发展面临的有利条件强于不利因素，经济回升向好、长期向好的基本趋势没有改变”，因此高质量发展仍是会议核心，尤其是推动高水平科技的自立自强，但在中央政治局会议“稳中求进、以进促稳、先立后破”的要求下，积极的经济增长目标和相应稳预期、稳增长的宏观政策落地是可以期待的，在“进”和“立”优先级强于“稳”和“破”的要求下，高质量发展所带来的“利空”相对会弱化。

财政政策方面，去年年底涉及到的“优化组合赤字、专项债、贴息等工具”表现出积极姿态，万亿国债、赤字率突破3%和专项债额度提前批示等工具的实行无不显示财政政策的“加力”，而今年表述转变为“适度加力、提质增效”，更加注重财政资金使用效率和财政政策落实效果，重点支持科技创新和制造业发展，“严格转移支付资金监管”和“增强财政可持续性”。在今年货币让位于财政和监管的大框架下，“强化协同联动，放大组合效应”也表明财政政策的“适度”和“提质”会让财政和货币政策工具更具针对性地协调配合。

货币政策方面，在稳健的相关表述上，从去年的“精准有力”转为“精准有效”，从“保持广义货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速相匹配”转为“保持社会融资规模、货币供应量同经济增长和价格水平预期目标相匹配”。以上表述一方面是延续了中央金融工作会议中强调的“盘活被低效占用的金融资源，提高资金使用效率”，这也就意味着明年不会“大水漫灌”；另一方面社融和货币供应量不在锚定名义GDP，而是匹配名义GDP和CPI预期，明年经济预期目标对信贷投放力度的影响增大，今年较低的物价水平也在一定程度上为实体融资成本稳中有降打开了空间。

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在推动高质量发展的总体目标指引下，会议提出的首要重点任务是以科技创新引领现代化产业体系建设。上图可以发现，有关于新型工业化、数字经济等描述在过去几年均有出现，但在如下几个方面有所不同：首先，今年将“科技创新和产业创新”排在“扩大国内需求”的前位，表明明年总体上还是以调整经济和产业结构为重心，即供给侧产业升级优先于需求侧改善；其次，相比于去年提出的“加快新能源、人工智能、生物制造等前沿技术研发和应用推广”，今年更加强调相关产业培育，尤其是在“商业航天、低空经济”等新兴战略产业的布局；最后，今年再次强调企业科技创新的主体地位，鼓励发展“创业投资和股权投资”用于支持新型产业培育。

在扩大国内需求方面，今年会议并无“把恢复和扩大消费摆在优先位置”的论断，而是“形成消费和投资相互促进的良性循环”，强调投资拉动“智能家居、文娱旅游、国货潮品”等新的消费增长点，尤其是要在出口相对疲软下“推动大规模设备更新和消费品以旧换新”刺激内需，提振新能源汽车、电子产品等大宗消费，并且增加城乡居民收入，扩大中等收入群体规模，优化消费环境。

会议指出当前中国经济面临的风险点在于房地产、地方债务和中小金融机构，并且三者之间的风险是相互依存的，需要统筹化解。首先是房地产方面，明确要“一视同仁满足不同所有制房企的合理融资需求”，与此前国有大行传递出的信号一致，并且移除“房住不炒”，加快推进保障性住房建设、“平急两用”公共基础设施建设、城中村改造等“三大工程”建设，维持中央金融会议关于房地产的基本论断。其次是在地方债务方面，在2021年提出“遏制新增隐性地方债务”后，本次会议着重提出“统筹好地方债务风险化解和稳定发展”，在地方通过新增专项债、特殊再融资债、盘活存量国有资产等合理化解非标债务的基础上，会议提出要“合理扩大地方专项债券用作资本金范围”，并且经济大省要为发展作出更大贡献。

总的来说，会议对于明年经济发展的定调相对于“稳增长”更倾向于“调结构”，在重新聚焦经济建设这一中心工作的基础上，新旧动能转换方面的科技创新和产业创新是主基调，而以旧换新刺激内需、重点领域深化改革、高水平对外开放和重点领域风险防范和化解都有相应的提及和要求。回顾过去五年期间，不难发现在中央经济工作会议前债市表现偏震荡为主，而在会议召开后，10年期国债收益率下行的概率较高。而今年各项经济数据偏弱的情形下中央政治局会议关于“立”和“进”的定调带给市场偏积极的预期，中央经济工作会议又再次针对地方债务问题提出“地方债务风险化解和稳定发展”和“合理扩大地方专项债券用作资本金范围”的相关论调，预计明年地方化债工作会加速开展，预计央行货币政策也会有所倾斜，因此长期利率水平会维持低位，10年期国债期货走势偏震荡上行。