上游定中枢，出口或成瓶片产业利润晴雨表

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主要逻辑：

从长周期视角看，瓶片价格重心在多数时间跟随PTA价格，与PTA产能投扩周期及PTA-聚酯产业链上下游产能缺口密切相关。2005年至今，瓶片价格跟随PTA价格经历了两次“下台阶”，分别对应PTA产能的三轮投扩周期：（1）2005-2012年：经济高速发展催生百姓“衣”、“食”需求，聚酯产业链向上延伸，聚酯—PTA上下游产能缺口得到填补，PTA与瓶片价格首次“下台阶”；（2）2013-2019：受限于上游产能，PTA产能增速放缓，价格中枢受原油价格影响偏低运行，瓶片价格中枢相对稳定；（3）2020-2024：随着民营大炼化落地，聚酯产业链上下游产能投放按下加速键，但终端需求受到新冠肺炎、地缘政治等宏观因素冲击，增速放缓，聚酯产业链各环节陷入供需宽松格局，PTA与瓶片价格再次“下台阶”。

除此之外，受软饮料消费旺季明显，下游厂商提前采购时间集中影响，瓶片加工差具有较强的季节性。12月受到海外厂商提前备货因素影响，加工差多迎来修复；2-3月受到国内厂商为旺季备货影响，加工差上涨概率较高。

从短期及未来视角看，瓶片出口愈发重要。通过回顾近5年历史价格，我们发现加工差回暖多由下游需求驱动。最近一次加工差大幅回暖发生在2021年底至2022年底，对应瓶片出口大幅增长。结合当前瓶片供需转入宽松格局、本土终端消费增长偏缓的背景，我们认为瓶片出口将成为产业加工利润的晴雨表，重要性进一步提升。

从全球视角来看，中国大陆瓶片在全球市场竞争优势显著，反倾销错政策对出口总量影响有限，改变贸易流向为主。通过解构全球各国/地区瓶片产业的进出口格局，我们发现近年来即便有反倾销政策陆续出台，中国大陆瓶片净出口市场占比仍在提升，截至2022年，中国大陆瓶片净出口占全球净出口量的46.7%，仍有提升空间。对于2022年中国大陆大幅增加的出口，我们看到在新冠肺炎影响下，全球供应链重构，2022年全球新增的需求和缺失的供应基本都由中国大陆补足，中国大陆企业借此契机抢占全球市场份额。此外，我们对全球瓶片主要消费国的进口来源进行穿透分析，发现主要消费国对中国大陆瓶片的依赖度仍在提升，只是更多地通过转口的方式来实现。

后市展望：

在产能大量投放，内需增速放缓的背景下，瓶片出口成为行业景气度的关键影响因素。通过解构全球瓶片进出口贸易流向，我们认为中国大陆瓶片在全球范围内竞争优势明显，市场份额正逐步提升，纵使有诸多贸易政策限制，但主要消费国对中国大陆瓶片进口依赖度仍在提升，我们预计出口量仍然有望实现增长。对于瓶片产业价格及加工差，建议关注：1）年底及一季度海内外厂商订单；2）国内消费者信心修复进程；3）海外宏观经济条件及消费者信心；4）出口条件变化，如贸易政策、海运费等。

风险提示：

      产能投放低于预期，贸易壁垒大幅提高