去库存，夯实底部（2017棉花年报）

hamanhuang · 发表于 2017-6-27 14:20:17

本帖最后由 hamanhuang 于 2017-6-28 10:41 编辑

2016年的大宗商品市场精彩纷呈，赚足眼球。棉花市场也在4月至7月短短3个多月内上涨到70%的幅度，一度成为全市场的焦点。审视今年棉花上涨的逻辑，全面透视全球棉花的基本面，展望2017年棉花去库存的脚步，笔者认为2016年棉花可能形成了价格的底部，明年可能会形成基本面真正的底部。
一、棉花市场的基本面在逐步好转
棉花市场经过几年的调整，基本面在逐步好转，国内市场的基本面有明显改善，是今年棉花能够强势反弹的基本面因素。
1、国内产量减少明显，绝对缺口较大
自从棉花不再实施收储政策以后，棉价下行，棉花种植面积明显减少。按USDA的数据，中国棉花种植面积从2007年的6200千公顷下降至2016年的2800千公顷，下降幅度达55%；产量方面，由37百万包下降至21百万包，下降幅度达44%；由此，国内产量减去需求的供需绝对缺口达到14.75百万包，重新回升到历史高位。
2、内外棉价差缩小，国内纺织企业竞争力明显增强
在收储政策结束，且实施新的抛储定价机制后，内外棉价差明显缩小，国内纺织企业的竞争实力明显增强。1-11月累计进口棉纱177.06万吨，同比减少17.99%。这说明了一个情况：在价差在2000元左右时，国内纺织企业的竞争力开始下降，但在1000元以内时，他们很有竞争优势。
3、人民币贬值效应利好纺织业
今年宏观方面最重要的议题就是人民币贬值。美元兑人民币汇率从6.5贬值到6.95，贬值近7%。与此同时，我们的直接竞争对手印度仅小幅贬值2.54%，且在印度实施货币新政前，印度基本上没有贬值。也就是意味着，在今年大部分时间内，中国相比印度的竞争力有7%的汇率提升。在纺织业这个低附加值行业，7%左右的利润率影响非常大，直接提升了国内纺织企业竞争力。
4、国际市场面积和单产双双下降
过去的几年，国际市场呈现种植面积和单产双双下降的局面，从而整体上降低了全球的棉花库存。最近几年，全球市场的供应一直是小于需求的，前期超量的库存在逐步减少，库存消费比在回落。
不过需要注意的是，2016-2017年度，全球产量得到明显提升，面积和产量都有所增加，所以年度供需缺口缩小，库存缩减速度变慢。由于今年棉价上行，2017-2018年度的种植面积有望继续上行，如果天气情况良好的情况下，将不利于库存的继续回落。
二、2017年国内棉花去库存将进入攻坚战
今年国储棉出库达到266万吨，取得了瞩目的效果，目前国储棉的库存量大概为850万吨左右，结合我们对国内供需情况的分析，估计2016-2017年度国储棉出库量或在300万吨规模，后期国储棉库存将只有550万吨，进入合理库存区间。
1、为什么明年能够去300万吨左右国储棉库存
为什么新年度能够去掉300万吨左右的国储棉，我们先来分析一下供需平衡表。
首先，我们测算一下中国需求：采用中国棉花信息网9月底的社会库存进行计算，经过产量、进口、抛储和期末库存的折算后，得出消费780万吨的结果。
其次，我们测算一下新年度供需平衡表：按照450产量、780需求量进行分析，如果不抛储，明年缺口108万吨。如果抛储300万吨，结转库存192万吨，库存增加70万吨，一个月的消费量。
以上证明，明年国内有能力去掉300万吨的国储棉库存，按照6个月的抛储期计算，月均50万吨，国储政策完全能够满足。
2、明年去库存后，国储库存将进入合理区间
2016-2017年度抛储结束后，国储库存大致为550万吨，在2018-2019年度基本上可以完全清除。国家还有必要放开进口规模，否则市场上可能会出现比较紧张的状况。
三、棉花寻找坚实底部
整体上，笔者认为在明年3月份抛储前，市场都将处于弱势，是一个寻底的过程；在抛储期间，我们需要关注企业参与拍储的积极性和进度，且需要关注下一年度的全球种植面积和天气情况；抛储后期，就进入新的棉花年度了。
1、抛储前市场以弱势为主
供应方面，截止11月底内地有商业库存36.1万吨，工业库存56.8万吨；以每月新疆棉运输40万吨至内地计算，到2月底有3个月的时间，扣除春节期间半个月，合计有100万吨的新疆棉内运的供应量；内地新棉供应预计有50万吨以上；3个月进口棉有近35万吨；合计总供应量为277.9万吨。需求方面，内地以每月55万吨计算，扣除春节期间半个月的需求，合计137.5万吨。据此数据计算，截止2月底，内地工商业总库存为140.4万吨，库存数量偏高。
2、抛储期间关注要点
1、抛储期间，内外棉将密切挂钩，美棉可以作为我们的一个外生变量来参考。按过去的走势，美棉和3128B指数价差在1000左右，对内外棉花市场可能比较均衡，但整体波动区间可能放大到0-2000。目前美棉价格对应的种植利润较好，美棉应该下跌到全球种植面积持平或略减的区间，才有利于中国以外的棉花去库存。
2、纯粹从国内角度讲，笔者认为明年抛储相比今年将有以下几个特点：
(1)今年抛储开始时，纺织企业库存相对充足，且市场上新疆棉可供资源较多，国储棉量非常大，因此采购积极性较去年小，拍储积极性不如去年。
(2)今年贸易商手中还有大量新疆棉，从资金角度和资源角度而言，拍储的需求会较小，参与拍储市场的积极性会下降。
(3)后期补库需求出现，储备棉成交会逐步火热。
(4)今年抛储有可能会出现螺旋式下跌的格局。
3、在抛储期间，抛储进度会非常重要。如我们在第三部分论证的，明年国家如果抛储300万吨，期末市场偏宽松，但如果拍储量不到240万吨，那么后期市场将比较紧张。所以整个拍储过程中，我们得跟踪拍储进度，如果偏慢，则意味着后期有望上涨。
4、全球种植面积和天气情况需要密切关注。全球方面，虽然说全球市场的期末库存在持续下降，但目前全球市场的总库存依然处于历史均值以上，比历史均值高36%。除中国以外地区的期末库存还在增长。所以，如果全球种植面积和天气情况都比较好，会加重市场的压力；但如果情况相反，在连续几年去库存后，棉花市场有望走出牛市。
中国方面，种植面积有望上调，单产继续上行的概率较小，产量有望维持稳中有升。由于中国的产需缺口较大，产量的小幅上行影响并不大，但我们担心如果天气不给力，会造成国内的紧张情绪，国内价格会有抬升。
3、抛储后关注新年度供需节奏
根据抛储期间企业拍储的情况，和国内市场的产量情况，可能会有不同的反应。如果抛储量比较少，价格有望走强，如叠加产量情况不好，价格出现大涨的概率会比较大；如果抛储量多，价格偏稳的概率较大。但阶段性的，我们需要关注运输条件和棉花上市的进度，观察内地市场的紧张情况。
总结：笔者认为明年的棉花行情可能呈现如下两种走势，但都将为未来棉花走出长期牛市打下坚实基础。

[分析师：金融量化策略] 去库存，夯实底部（2017棉花年报）

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