[分析师：农副产品] 双粕半年报：多空因素交织，震荡中重心上移

全球大豆供应同比增长，主要来自美豆增量供应。全球大豆丰产基调已定，按照各国当地农业机构给出的预估数据来看，2019/20年度巴西大豆产量同比增长537万吨，阿根廷大豆减产550万吨（美农报告巴西增产522万吨，阿根廷减产592万吨），总体来看，南美大豆增减接近互抵。而美豆因种植面积的恢复，产量出现较高的回升，根据6月美农报告数据来看，如果按照49.8蒲式耳的单产计算，产量同比调增1620万吨。更进一步说，从目前的美豆种植天气来看，单产仍有进一步可以调增的空间。

国内供应情况：自年初至今，豆粕库存先降后升，南美大豆集中性采购到港以及良好的油厂的开机压榨量，导致豆粕库存从五年来最低位，快速回升至去年同期水平之上。在生猪存栏尚未得到快速恢复的情况下，豆粕累库状态将得到延续。截止到6月19日，国内沿海主要地区油厂进口大豆总库存量518.35万吨，较去年同期448.02万吨增加15.69%。截止6月19日，国内沿海主要地区油厂豆粕总库存量90.03万吨，较去年同期85.28万吨增加5.56%。6月-8月大豆进口预估合计3004万吨，折合豆粕产量2373万吨，6-9月大豆进口预估合计3814万吨，折合豆粕3013万吨，而2019年6-8月豆粕消费量合计1650万吨，6-9豆粕消费量2246万吨，短期供应明显充足。

下游消费大幅增长仍需时日。生猪存栏逐步恢复，但按照目前的饲料消费量来看，从能繁母猪的增长到生猪存栏的恢复仍需时日。蛋鸡养殖亏损导致淘汰鸡数量增加，蛋鸡总存栏下滑至去年同期水平，而肉鸡存栏尚可，因养殖利润犹存，但随着后期生猪存栏的逐步恢复，对肉鸡市场或存在替代和挤压，届时肉鸡存栏或有调降，总体来看，三季度末及四季度饲料恢复预期较好。

美豆进口影响分析：按照目前已进口和已预订量来看，与上年全年进口数据8850.99万吨相比，还相差580.44万吨，据中国农业部公布的预估9248万吨相差977.45万吨。（详见第四部分）

就绝对数值来看，缺口量并不算大，但仍有影响。若从美国进口，中美贸易进展情况仍会对豆类价格产生影响，如果从阿根廷进口弥补，大豆进口价格预计也会有所提升，进而增加豆类价格成本。

豆粕供需核算：6月-8月大豆进口预估合计3004万吨，折合豆粕产量2373万吨，6-9月大豆进口预估合计3814万吨，折合豆粕3013万吨，而2019年6-8月豆粕消费量合计1650万吨，6-9豆粕消费量2246万吨，短期供应明显充足。

后市风险点：1、中美关系进展将影响后续美豆及玉米等农产品进口情况；2、美豆大概率丰产或抑制后期价格上行空间；3、中加菜籽进口问题。

后市展望：全球大豆丰产基调已定，其中巴西和阿根廷增减互抵，美豆产量供应同比大幅增长，从供需的角度，是可以满足国内大豆饲料需求的。美豆进口变数仍存，但从目前的进口预估来看，年内大部分大豆进口供应已经落定，可影响的剩余未进口量较少，约600-1000万吨，若后期美豆进口存在变数，变相进口会导致部分成本增长，但总体影响预期有限。

而另一方面，从需求的角度来说，虽然年内生猪存栏预期将得到一定程度的恢复，而且是由政府主导的存栏恢复，但在人口没有急速增长变化的情况下，肉蛋白需求总量增幅有限，生猪的存栏恢复一定程度上将会降低肉鸡的存栏，也就是需求端将呈现彼涨此消逐步演化的过程，饲料总量或有同比小幅增长，但增量预期不能过度乐观。

考虑6-8月每个月近1000万吨级别的大豆进口供应，豆粕库存压力预期将有所维持，加上美豆缺乏天气升水炒作，短期豆粕上行空间暂时受限，需等待下游消费的走好，或库存压力的逐步缓解。豆粕2009合约3个月将主要维持2680元至3000元大区间震荡格局为主。短期多空分水岭2780元。2780元以上短期偏多格局依旧，若失守2780元则有再度下探前期平台寻求支持的意图。菜粕2009合约三个月内主要运行区间2250元至2500元。