[分析师：宏观金融] 静待货币政策落地，本轮上涨未完

      在去产能背景下，2016年经济仍将寻底，通胀料将维持低位，央行仍需通过降息降准稳定经济增长，降低实体经济融资成本。随着央行宽松货币政策的逐步落地，期债仍有上行空间。

      近期，债券市场配置热情高涨，国债期货价格连创新高。5年期国债期货主力合约TF1603价格最高触至101.05元，10年期国债期货主力合约T1603价格最高触至100.59元，双双创出上市以来新高。TF1512和T1512上涨幅度为别高达2.01%和3.43%。与此同时，10年期国债收益率在时隔7年之后重新回落至2.8%，较前期高点回落达40bp，5年期国债收益率也回落至2.65%，令市场兴奋不已。

      在突破百元之后，市场部分人士认为近期这一波上涨行情超出了市场预料，国债期货价格也出现高位回落，连续两日收出阴线，这是否意味着本轮上涨行情已经结束呢？笔者认为在去产能背景下，2016年经济仍将寻底，通胀料将维持低位，央行仍需通过降息降准稳定经济增长，降低市场融资成本。随着央行宽松货币政策的逐步落地，期债仍有上行空间。

      从宏观经济数据来看，尽管11月宏观经济数据好于预期，经济略有企稳迹象，但可持续性仍待观察。而11月工业企业利润数据显示投资回报率未有明显改善，同比仍负增长，且铁路运输同比继续大幅下降，工业企业盈利和景气度仍不乐观。此外，年底中央经济会议定调2016年去产能将是首要任务，在去产能背景下预计经济仍将寻底。

      而11月CPI小幅升至1.5%，预计2015年全年CPI在1.4%左右，是09年以来的新低。以往对CPI数据干扰较大的是食品价格尤其是猪肉价格，但今年以来统计局每周公布的食品价格数据基本平稳，且目前猪肉价格趋于稳定，主要省市猪粮价格比已恢复到8左右，猪肉价格上涨周期可能已接近尾声。未来一段时间由于猪肉价格引起物价大幅变化的概率较低。而工业出厂价格指数PPI已经连续45个月负增长，预计非食品价格增速将放缓。因此，预计2016年通货膨胀将继续维持低位。

      此外，央行四季度例会提出将继续实施稳健的货币政策。在经济仍将寻底情况下，未来降息仍有必要，而降准空间较大。目前离上次降息降准已近2月，再次面临降息降准关口，11月外汇占款的继续降低也意味着央行需通过降准来释放流动性。而央行公开市场操作7天逆回购利率维持在2.25%已经2月有余，未来有望继续下调，引导短期市场利率继续下行，进而传导至长端利率，切实降低实体经济融资成本。

      今年4月，保定天威便未能支付其中期票据利息，10月未能足额兑付到期的中期票据本金，已造成实质违约，成为首只违约的国企债券。近日，山东山水水泥公告称，因公司资金链紧张，13山水MTN1到期基本无法兑付，且已到期的15山水SCP001至今尚未兑付，成为首单违约的超短融。此外，二重集团、雨润食品、中钢股份均发布过本公司债券本息存在不确定性的公告。年底中央经济会议指出要依法为实施市场化破产程序创造条件，加快破产清算案件审理。国务院政策例行吹风会上证监会副主席也表示：如果发生风险，那就打破刚性兑付。因此，未来信用债务违约事件或继续出现，利率债仍将受到追捧。

       综上所述，在去产能背景下，经济仍将寻底，通胀料将维持低位，央行将继续维持宽松的货币政策。未来信用违约事件或继续出现。随着央行降息降准及公开市场操作回购利率下调等宽松货币政策的逐步落地，债券收益率将继续下行，期债仍有上行空间。

     （作者单位：申银万国期货）

     2015年12月30日见刊于期货日报