[研究团队：黑色产业] 黑色煤炭年报：“量变”与“质变”

行情回顾：现实韧性十足，预期上下摇摆。回首2023年，黑色始终处于现实韧性与悲观预期底色中，以6月初为分界点，先后经历两轮预期上下摇摆，进而引发价格两轮大趋势。

A）内需结构的巨变，地产冲击被大幅削弱：建材产量占比进一步下行，创历史新低，累计占比仅有26.93%。

B）制造业行业有政策支持且面临新库存周期，和钢材相关的有亮点：汽车行业无论国内外，均面临新能源替代大变局；船舶在手订单高位维持，预计未来五六年耗钢体量有保障；光伏组件耗钢步入“质变期”，预计后续仍能维持高增速；24年制造业面临新一轮库存周期的概率也在增加。根据测算，汽车+船舶+光伏三者的增量可能基本就能对冲掉大部分的地产下行影响。

2）地产24年仍料边际改善，且再库存概率在增加：综合房企库存、利率指标、居民收入信心、土地成交等指标，我们对24年的地产新开工、销售增速难言乐观，但整体并不过分悲观，认为仍将继续边际改善趋势，两者分别预计在-8%、-3%左右，且需高度关注房企可能面临的再库存所带来的改善超预期可能。

3）基建仍是发力点，赤字率提升是关键：若24年财政赤字率维持3.8%左右水平，则无论是否将其中一部分以特别国债发行的方式转向支持基建，都会对明年的基建增速形成有力的支撑。若在这基础之上，再有新增的政策性金融工具发行，则基建的表现将会更好。

4）外需面临美国衰退可能与第三世界现代化的纠缠：  23年的外需出现了一种值得高度关注的变化，即非欧美日韩地区对我国贡献明显增加。这一变化，无论是从总量，还是从具体的钢材出口分国别来看，都是很明显的。若非欧美地区现代化趋势能得以维持，并最终使得我国出口与欧美日韩等发达地区逐渐脱敏，那我国出口韧性超预期概率并不低。