[研究团队：宏观金融] 分红季到来 期指市场影响几何（下）

二、标的指数成分股分红落地特点

为了论证上节的猜想，我们统计了2015年以来4大标的指数成分股的分红情况，发现进入5月后，各指数成分股分红陆续落地，6—7月进入高峰，而到8月底分红基本结束。对应到股指期货合约，每年4月底开始次月合约对应的就是当年的6月合约。以今年为例对应的就是2306合约，此时2306合约基差贴水走扩反映分红预期，而6月底之后，基差转而走强也就是贴水收窄，体现了分红从预期到落地的情况。至此，我们基本描绘出了标的指数成分股分红从预期到落地，对期指基差走势周期性影响的全貌。

三、分红点数预测方法

    具体来看，主要有两种形式的分红会对指数产生影响：派息和送股。派息以现金的形式直接对股票价格形成影响，送股则通过改变总股本稀释股价。我们梳理成分股分红流程后发现标准的成分股分红流程有如下四个重要时间点：一是分红预案公告日，多数情况下，分红预案会与年报同时公布；二是股东大会公告日，公布股东大会对分红预案的表决情况，基本确定分红方案；三是分红实施公告日，发布分红具体细节；四是股权登记日以及除息除权日。

      结合预测时成分股所处时间结点，以及确定的分红信息（金额以及日期），对于成分股分红点数的具体计算有如下情形：

四、考虑分红进度后的基差矫正

通过对分红进度以及分红点数的分析，投资者可以对基差进行矫正。IF和IH最需要关注基差矫正的时间段为5月中旬到7月底。计算修正基差后，就可以与其他时间段的基差中枢进行对比，也可以利用升贴水情况来观察投资者情绪，这是上文提到的升贴水第二个影响因素的反向应用。下图展示了今年主力连续合约基差与修正基差的走势，7月之后的约合约剩余调整的分红点为预估值。

五、投资策略

利用分红预期带来的季节性规律，投资者可以考虑构建价差策略进行交易。4月中旬开始，空9月合约，同时多等手数的5月合约，并对多头合约进行持续主力合约换月（换月规则为当月合约到期日换月至次月合约），多空组合可以持有至8月合约到期前。通过我们对2016年以来回测发现，不考虑杠杆的情况下，以IF合约为例，按组合中大单边合约计算保证金的情况下，平均年化收益率在2%左右，胜率在85%以上。

针对较保守的套保投资者，中长期持有时可以直接在3月份换月至9月合约或者在4月份换月至12月合约等远月合约，选择基差年率（对冲成本）相对友好的时间段入场，并持有至临近到期，来规避5月到8月贴水走扩后再收窄的扰动。

而针对相对激进的空头套保投资者，可以尝试在适当的时候进行换月操作，利用分红的季节性规律降低对冲成本。具体操作上，5月前选择近月6月或者7月合约，等待近月合约基差走扩，设置一个6月合约或者7月合约与9月合约基差年率差的阈值，达到阈值后换月到9月合约。通过对2016年以来IF的回测数据发现，不考虑杠杆的情况下，提前换月操作的平均年化收益率在2%左右，胜率在85%以上。