[分析师：能源化工] 合力有限 趋势难现 把握结构 ——金瑞期货铜年报

¨  2023年经济驱动较难形成合力：去年我们提出“2022 年流动性拐点下经济驱动亦减弱”，延续来看2023年“经济增长成色”既是政策之锚，也是定价之关键。然中美增长劈叉，较难形成合力，全球定价的品种单边趋势有所削弱，节奏上或将经历2个阶段：

   岁末年初有逆风：即高通胀的尾部风险：高利率低增长的压力

   迎来转机：紧缩退坡、经济慢复苏，然复苏进程非一蹴而就

¨  关键变量：消费新能动逆风及供应结构错位

   消费新动能板块或因产业利润失衡、隐性成本、等隐忧，对预期用降低用铜量17.92万吨，对消费拖累0.7%。

   铜矿与冶炼产能投放周期错位,对铜元素（铜矿-终端消费）平衡形成扰动。2023年冶炼仍有瓶颈，矿与终端继续劈叉； 2024-2025年，冶炼产能或增4%，将缓解矿与终端-1%的供需矛盾。

¨  2023供需：伴随阶段性紧缺，走向平衡

   全球铜终端消费增2%：否极，泰缓来：全球铜消费增2%，与今年平均增0.8%，仍未回到潜在增速。其中国内地产拖累收窄，消费增2.7%；海外紧缩负反馈体现，消费仅增0.5%。

   全球精铜产量增2.6%，主要依赖粗炼表现：粗炼产能投放贡献58万吨增量，相对精矿5%增长，仍有不足。

¨  平衡和价格展望：单边趋势弱化下的重心下移，关注结构机会

   利率周期错位：国内货币政策强调独立性，明年中美利率周期错位削弱价格单边趋势机会，且美国利率向下弹性强于国内向上弹性，期间或阶段性共振。产业视角：库存极低分位基数上，精铜过剩1%，仍会出现结构性紧缺。

   单边：偏弱经济复苏下需求弹性有限仍形成价格上行掣肘，2023年铜价重心面临下移，总体震荡。且铜价高于2022年上半年及低于三季度区间的概率均不大。预计lme3月核心波动在（6500-9000）美元，低点可至6000美元，均价7400美金。沪铜主力波动在（52000-70000）元，低点可至50000元，均价63000元。

   结构：宏观经济及产业条件均呈现内强外弱，关注跨市反套；国内自二季度进入去库，低库存下易结构性短缺，关注国内正套。