[分析师：宏观金融] 光期宏观：库存周期传递出什么信号？

主要观点：

库存是供需的结果，当库存进入过高和过低的区间就会放大供需矛盾，对价格产生较大的影响。截至2022年8月，工业企业产成品库存同比已经连续三个月下降，库存增速高点已现，当前处于去库存阶段。本轮周期企业盈利和收入的拐点分别领先库存拐点14个月和2个月，当前处于需求和库存同时向下的主动去库阶段。

2022年经济三驾马车的主要特征是强基建和弱地产、出口寻底以及消费爬坡。宏观经济结构反映在中观行业景气度中，库存周期作为结果呈现。从行业来看，基建相关行业不仅具有强现实和强预期，而且去库时间早、库存水平低，可能会早于其他行业开启补库，对需求进一步形成拉动。从基建需求更微观的商品库存来看，沥青从7月初开始库存加速去化，但是库存水平处于历史偏高位置，且开工率处于历史偏低水平，仍有大幅增加的空间。螺纹今年上半年去库比往年缓慢，库存水平处于历史偏低位置。

地产相关行业特别是地产后周期行业，进入去库阶段时间晚，库存水平较高，对后续的需求拉动有一定的压力。新开工的领先指标土地成交已经大幅改善，但是传导到新开工可能要在四季度，对今年的需求提振相对有限。

出口高增速难以为继，但是相关行业已经进入去库阶段，去库速度较快，库存水平不高。出口依赖度高的行业，金属制造业、文教体育娱乐用品业、皮革制品和制鞋业已经于2022年2月进入去库阶段，并且去库的幅度较大，库存水平处于中等位置。计算机通信设备于2022年5月进入去库阶段，去库速度较快但是水平处于中高位置。

今年商品消费的结构特征是必选消费坚挺、可选消费低迷、汽车消费亮眼。从库存来看，必选消费如茶酒饮料业、造纸及纸制品业去库时间早、库存水平中等结合需求偏刚性，后续去库对需求的压力不大，或能较早开启补库周期。可选消费如纺织服装业去库幅度较小，库存水平偏高，需求表现较差，难以较早开启补库周期。

汽车消费是社零里较为亮眼的行业，汽车制造业虽然去库开启时间较晚，但是水平处于以往周期的较低水平、行业景气度高，去库阶段对需求的压力相对有限。