油脂供需紧平衡，震荡上行格局未改2016-11-3

weilei123 · 发表于 2016-12-11 17:54:22

国庆假期以来，受美豆出口需求强劲和多油空粕套利、马棕榈油产量恢复缓慢，国内油脂库存压力不大，加之国内政府限制房地产投资，炒房资金大批流入期市，多重利好因素助推国内油脂价格大幅攀升，创两年多以来的高位。虽然近期原油高位调整、美豆丰产上市压力以及油脂持续拉涨获利平仓需要令其震荡调整，但基本面来看，国际国内油脂供需不断改善、拉尼娜天气再次返回舞台以及豆油季节性强势周期来临，油脂调整后仍有上行空间。
一、原油大幅调整对油脂市场形成压制
原油作为大宗商品龙头，其走势成为商品价格的风向标。而国内三大油脂与原油除了商品间传统的影响关系之外，还存在特殊的能源替代关系，其中生物柴油就是利用动植物油脂等提炼得到可供工业燃烧的燃料，在原油与各种油脂比价的变化过程中，生物能源对于原油的替代效应非常明显，当利用生物能源相对便宜时，对于各种油脂的需求就会增加，从而推动其价格上涨，反之亦然。因此原油价格的走向将一定程度影响油脂走势，分析原油与油脂的走势，不难发现短周期的走势或有差异，但大周期走势几乎同步，三年以来相关系数高达0.85，且每次原油的下跌都会带动油脂的调整。
图1. 原油与植物油走势

数据来源：WIND 长江期货
自OPEC在9月28日会议上达成了8年来的首个限产协议，将原油产量限制在3250-3300万桶/日以来，原油价格从45美元/桶低位一路冲高至52美元/桶，也提振了整个油脂走强，但随着OPEC内部的减产分歧较大，包括伊拉克在内，OPEC已经有5个成员国提出了限产豁免，以及俄罗斯为首的非OPEC产油国也拒绝减产，限产协议前景不容乐观损害了市场的投资信心，自10月20日开始原油出现大幅调整，美国WTI原油期货价格盘中最低触及46.77美元/桶，布伦特原油期货价格盘中最低触及47.98美元/桶。此外，本周一EIA公布美国8月日产量达到870万桶，较7月增加0.6%，月度报告提升对于全球市场供应过剩的担忧也上升，令原油价格持续下跌，对油脂市场打压明显，后期市场聚焦OPEC在11月30日的会议上是否能达成减产协议，在此之前，原油走势会随着各方言论而波动加剧，油脂或难逃频繁震荡风险。
二、美豆丰产上市加快，利空仍有待释放
美国农业部10月供需报告将美新作单产上调至51.4蒲式耳/英亩，产量提高至42.69亿蒲，期末库存也较上月3.65亿蒲有所上调，报告公布后，由于单产和库存低于市场预期以及美豆出口强劲，抵消了10月供需报告利空影响，致使美豆从937美分一路反弹至高位1020美分。目前美豆收割进度加快，使得市场开始重拾巨量供应问题，截止2016年10月30日当周，美国大豆收割率为87%，之前一周为76%，去年同期为91%，五年均值为85%。按照这个进度，11月中旬美豆的收割也将基本结束，当前市场预期11月单产可能上调至52-53蒲式耳/英亩，对应库存是4.4-5.25亿蒲，美豆巨大的供应压力令现货价格走软。最新的路透社对经销商的调查显示，由于过去三年美国大豆产量连年创出新高，美国农户找不到地方来贮存大豆，虽然大豆现货价格疲软，粮库以及加工厂还在调低收购报价，但农民卖粮积极性高，美国大豆现货相对期货价格的升水已经降至七年来的最低水平。总的来看，美豆丰产集中上市加快，强劲的大豆需求也显得难以支撑市场价格，利空仍有待进一步消化，在11月USDA报告公布前，美豆或延续震荡调整，前期930美分关口或成为有效支撑。关注11月9日晚12点USDA报告单产上调幅度以及美国出口情况，后期焦点都放到南美和美豆出口。
图2. 美豆供需依然宽松

数据来源：USDA  长江期货

图3. 美豆内陆基差降至低位

数据来源：WIND  长江期货
三、南美大豆种植与生长均存在变数
随着11月中旬美豆收割完毕，市场焦点就会逐步转向南美大豆播种与生长情况，目前USDA10月报告预期，巴西播种面积3380万公顷，较上年6.64%放慢至5.3%，产量较上年增5.7%至1.02亿吨。阿根廷播种面积1945万公顷，较上年减1.72%，产量预期增0.35%至5700万吨。随着南美种植展开和天气变化，南美产量后期存在一些变数，其中巴西农业专家就表示受上季大豆歉收、经济衰退，商品价格低迷导致负债累累的农户无法拿到信贷，以至于今年大豆播种面积增幅放慢，产量预期仅增长2%，达到1.01亿吨。且巴西播种特别快，截至10月28日巴西2016/17年度大豆播种工作已经完成41%，上年同期为31%，五年平均进度40%。按照这样的速度，全州约40%的大豆将在1月份收获，正常却不到25%，而1月份通常是马托格罗索州雨季的高峰期，产量是否能如预期的增加仍有很多不确定。
图4. 南美播种面积和单产预估

数据来源：USDA  长江期货
阿根廷方面，因政府大豆出口政策变化，农户倾向于选择种植玉米和小麦，导致大豆播种面积下滑，据阿根廷布宜诺斯艾利斯谷物交易所预计，今年阿根廷大豆播种面积将减少3%，至1960万公顷。此外，拉尼娜气候又有卷土重来之势。据美国国家气象局气候预测中心最近表示，未来几个月北半球出现拉尼娜现象并且持续到2016/17年度冬季的几率提高，预计今年秋季出现拉尼娜现象的几率为70%；联合国世界气象组织称，未来几个月可能出现中性到较弱的拉尼娜现象，并且可能持续到明年一季度，2016年一季度出现弱拉尼娜现象的几率为50到60%，有可能持续到明年一季度。从监测拉尼娜气候的nino3.4指标来看，10月以来该指标持续-0.5以下运行，一旦拉尼娜现象形成，则南美地区将出现干旱少雨的天气，不利于大豆生长。
图5. NINO3.4指标向拉尼娜转变

数据来源：NOAA 长江期货
我们对历史上发生拉尼娜气候的南美单产进行整理，发现拉尼娜年巴西南部可能发生干旱，但中北部主产区不受影响，也就是拉尼娜对巴西产量负面影响不显著。而阿根廷由于气候环境不稳定，更容易在拉尼娜年份发生干旱，尤其是08/09和11/12年整个生长期发生大旱，大幅减产。汇总发生拉尼娜年份的美豆涨跌幅，不难发现5年中仅一年小幅下跌外，其他年份美豆均大幅上涨，所以后期一旦南美生长期天气出现问题，将大概率促发美豆类走强。
表1 ：拉尼娜对南美单产影响

数据来源：会议资料长江期货
表2：南美拉尼娜年份美豆涨跌幅
拉尼娜年份美豆涨跌幅
1995 .10 -1996 .4 美豆主力合约从 645 涨至 762 美分
1998 . 8 -2001. 3 美豆主力合约从 567 跌至 450 美分
2007 .10 -2008.6 美豆主力合约从 925 涨至 1594 美分
2010 .7 -2011. 5 美豆主力合约从 940 涨至 1375 美分
2011 .9 -2012 .4 美豆主力合约从 1200 涨至 1350 美分

资料来源：长江期货研究部
四、全球植物油供需向偏紧转变
从全球植物油的供需来看，受2015/16年度马来棕榈油和南美大豆的减产影响，植物油去库存进程加快，供需格局进一步趋向于紧张，这对油脂价格抗跌性提供支撑。根据美国农业部10月预估2016/17年度全球植物油总供应量为2.8亿万吨，较上年增3.11%；新年度总需求（出口+国内消费）为2.62亿吨，较上年度增3.75%，需求增速连续三年超过供应增速，令全球植物油去库存加快，2016/17年全球植物油期末库存降至1804万吨，库存消费比6.88%，为2000年以来低位水平。
图6. 全球植物油库存消费比降至历史低位

数据来源：WIND资讯  长江期货

五、马来棕榈油库存回升速度缓慢　　
每年毛棕榈油产量9—10月达到高峰后就步入减产周期，但就当前来看，棕榈油产量恢复缓慢。MPOB最新报告显示9月份马来棕榈油产量172万吨，环比略增0.8%，不及预期水平的177万吨，同比降12.5%，为近六年同期最低水平。市场预期10月份棕榈油产量可能下滑，因为厄尔尼诺的干旱天气继续对棕榈油产量造成滞后影响。南马棕果厂商公会(SPPOMA)最新发布的数据显示，10月份的前25天里，马来西亚棕榈油产量比9月份同期提高了2.83%，增幅仍小于预期。需求方面，虽然9月出口较上月的182万吨下滑20.42%，高于市场预期的15.5%，但随着美元年底加息升温，马来西亚和印尼汇率相对美元大幅贬值，对马来棕榈油出口形成提振，且四季度开始马来将推行B10项目，即提高生物柴油强制掺混比例，这将更利于未来生物柴油消费。同时印度政府将毛棕及精炼食用油进口关税分别调降至7.5%和15%，也会提高油脂进口需求。
图7. 马棕库存处于较低位

数据来源：WIND资讯  长江期货

表3.马棕10月库存增幅统计

数据来源：WIND资讯  长江期货
总来的看，马来棕榈油产量恢复偏慢，而出口有望改善，后期马棕榈油库存回升速度仍缓慢，笔者统计2007年以来马棕库存增幅，按照年度平均6.4%和8%增幅来测算，10月马棕榈油库存为165万吨、167万吨，总体库存压力将远小于去年同期的283万吨，且随着11月棕榈油进入减产周期，库存又步入下滑阶段，对后期行情有效支撑。
六、国内油脂库存压力不断消化
菜油、豆油、棕榈油作为三大植物油，其库存压力大小对国内油脂行情走势至关重要，首先，前期一直领涨的棕榈油受主产国减产炒作，和国内融资进口限制和内外倒挂，港口棕榈油库存下滑至28万吨的历史低位，远低于5年平均库存60-70万吨，虽然国庆前中国进口商集中买入超过20万吨11-12月船期24度棕榈油，10-12月24度棕榈油到港量或超90万吨，但国内棕榈油货源紧张局面缓解需要一个过程，暂时还不足以对棕榈油行情构成太大的威胁。
图8.棕榈油库存处于低位

数据来源：长江期货
其次，今年双节之后市场整体需求并不淡，不少经销商入市补货积极性较高，油厂整体出库情况尚好，豆油供应基本无压力，豆油库存稳步下跌，截止11月2日国内豆油商业库存总量113万吨，较上个月同期的117万吨降4.96%，较历史峰值2012年11月20日高点145.36万吨降22.3%；虽然11、12月大豆进口量或超1600万吨，但进入11月下旬至12月份，中下游经销商将会为“元旦、春节”备货，且由于豆棕现货价差455元/吨，仍远低于正常800-1000元/吨的水平，买家大多以采购豆油为主，利于豆油需求扩大，预计豆油库存还会进一步下降。
图9.豆油进入去库存周期

数据来源：长江期货

最后，以国家临储库存为主的菜油，四季度又开始拍卖，370万吨的量自10月12日竞拍以来，连续四周近40万吨的量均100%成交，均价也步步走升，分别为5904、6299、6480、6552元/吨，这样火爆的场面也是市场对菜油去库存的乐观反映。总的来看，油脂整个库存压力在不断消化，长期对行情形成利好，但短期随着菜油持续拍卖和大豆到港量大，油脂供应压力逐步增加会限制油脂反弹空间。
七、豆油季节性强势周期来临
综合豆油消费、生产和进口的季节性特点，能准备的把握豆油的季节性走势规律。笔者通过豆油期货2006年上市以来的数据的季节性图表分析，发现季节性特征明显，豆油在10月双节前的小包装豆油备货时启动，一直到春节前的用油高峰都保持强势，从2006年开始10年的数据中，有6年10月份价格上涨，2年小幅下跌或持平，1年大幅下跌（为2008年），10月上涨概率66.67%，平均月涨幅达到0.57%。虽然十一双节已过，但11月下旬至12月将迎来“元旦、春节”油脂小包装备货，又会给豆油价格上行提供支撑。
图10.DCE豆油季节性

数据来源：文华财经  长江期货
综上所述：美豆高位调整、原油走软和前期油脂大幅拉涨后的平仓需要令短期油脂面临震荡调整风险。但全球植物油供需偏紧、马棕库存回升速度缓慢、国内油脂库存逐步消化以及未来拉尼娜天气对南美大豆减产炒作，油脂后期利多题材较多，调整后仍有上涨可能，只是11月美国大选、USDA报告、MPOB报告以及月底的OPEC冻产协议均将公布，全球商品市场笼罩在各种不确定因素下，油脂的上涨也会面临频繁波动风险。套利方面，随着菜油抛储不断持续，近月供应充足而远月去库存显著，可以参与多远空近套利。
操作上棕榈油1701波动区间5600-6100，可以尝试5800、5650分批10%、30%建多，豆油1701波动区间6400-6900，回调6580、6400分批10%、30%建多，如MPOB11月报告和USDA报告利空，棕榈油5800多单和豆油6580多单可以暂时出局；菜油价差180可以参与多1709空1705套利，目标270。

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[油菜类] 油脂供需紧平衡，震荡上行格局未改2016-11-3

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