供需面的变化
（一）供需曲线悄然变化，商品关系良性传导
虽然说这一波上涨，有着政策面、资金面的种种因素，但是商品围绕供需才是王道，如果脱离这一条，不可能出来这么大的行情，而且种种证据表明，这一波上涨是存在基本面支撑的，只是如此暴力的上涨，让人大跌眼镜。
以钢材举例，近一个月行情的暴走，全国螺纹钢现货市场均价涨幅超过800元/吨，依稀看到了09年的影子，因为09年也经历过一个月涨幅超800的时候，但由于两个阶段的价格基数不同，按照涨幅的话，现在的涨幅更大（16年36%，09年22%），而且与低点比较的话，目前涨幅超过60%。如此暴力的行情，市场上已经有了很多的解读，各种说法都有，最有说服力的，还是选择回归基础，从供需模型去看这个问题。
供需模型的原理很简单，供大于求价格下跌，供小于求价格上涨，而对于工业品来说，需求的作用更为显著。对比09年的上涨，不难发现共同点就是需求的好转，因为供需曲线的上移，当前供需产生了缺口。但我们从数据来看，09年需求的扩张幅度明显要大于现在（房地产及基建投资增速均要比当前高的多），需求的提振也更为明显，那为什么这波反弹力度比09年还要大呢？
从理论上说，如果现在的供应曲线与需求曲线的斜率和09年的时候一样的话，如下图所示，需求的扩张幅度的差异，会带来价格波动幅度的差异。
但这与实际情况并不相符，因为当前的价格上涨更为猛烈，下面再看看现在和09年的需求端相比有哪些的不同，
一是绝对价格低，对于黑色的终端需求来说，在价格比较低的时候，价格弹性会变小，尤其是基建和房地产对钢价的敏感度不高，所以在低价位的时候钢材的需求曲线应该是更为平坦的。
二是流通环节的减少，尤其是今年钢厂直供比例增多，贸易商手里的货变少了，贸易商环节的减少也会降低需求曲线的弹性，这从管的价格最先滞涨也能说明，因为管的流通环节中，经销商占比更大，而经销商本身对价格的敏感度要高于终端。
三是经过长期的主动去库存，使得各环节库存都非常低，而各环节低库存也使得需求的弹性下降。所以从这个角度来说，当前的需求有明显的低弹性特征，需求曲线应该更为平坦。如上图所示，平坦的供需曲线(绿色曲线)会让同样的需求扩张幅度，带来更大的价格波动幅度。但从幅度上说，好像还是不够，那就再看看供应曲线，对于钢厂来说，供应量的大小更多的是受利润影响，供应曲线实际是量和利润的映射。
和09年相比，当前的钢厂经历过连续的亏损后，尤其是2015年的大幅亏损后，钢厂的产出弹性变低了，首先2015年的钢厂开始关停高炉了，而复产高炉的是有成本的，随着边际复产成本的增高，复产的意愿和动力就会减弱，对利润的敏感度下降。
其次，钢厂经过多次受伤之后，变得更为谨慎，短期也能走出悲观预期，这也会减弱对利润的敏感度。
再次，钢厂持续亏损后，部分钢厂的现金流逐步耗尽，资金问题也会限制对利润的敏感度，甚至部分国企出现了债务问题。
最后，政策导向也抑制了供应对利润的敏感度，随着产能过剩问题逐步被国家认可和重视，钢铁行业的环保压力加大，环保标准的提高会加大部分钢厂的经营压力，侵蚀钢厂的利润空间，雪上加霜的是银行也逐步对钢铁行业开始限贷，资金问题更显突出。
而近期钢铁行业供应侧改革更是如火如荼，各地方政府在政绩压力下，环保标准和限贷政策或更为严格，且不排除去产能演变为去产量的可能，这也会限制供应的正常释放。
所以，现在的供应对利润的敏感度也下降了（一直再产的产能依旧敏感，但产量提升是有上限的），供应曲线变得更为平坦（这从近期钢厂复产预期数次落空也能说明这个问题。如下图所示，平坦的供应曲线（红色曲线），亦会使同样的需求变动带来更大的价格波动。
通过上文的分析不难推导：虽然国家再度放水，但需求扩张的幅度相对有限，而在次背景下，钢价的上涨幅度和钢厂的利润空间扩大之所以会如此的超预期，核心的原因是实际的供需曲线，已经比预期中的供需曲线变的更为平坦了。
从这个角度出发，对煤焦矿的走势亦能有比较好的解释。1吨钢大概需要0.5吨焦炭和1.7吨矿石，所以对于钢厂来说，焦炭价格的变动对于利润侵蚀力度更小，那么需求弹性也就相对更低。而且当前焦炭相较矿石亦有比较平坦的供应曲线（外矿可没有供应侧改革），所以焦炭期货价格涨幅超过连铁也就不难理解了。但这也是需要前提条件的，只有钢厂利润空间足够高时，原料的需求弹性才会下降，进而为原料拉涨提供有利条件，焦炭开启暴力模式相对较晚一定程度上能说明钢厂高利润前提的重要性。再来看焦煤，焦煤虽然也受供应侧改革的影响，供应曲线变的平坦，但在焦化厂利润没有恢复到相对高位的条件下，焦煤的需求曲线有较高的弹性，所以焦煤涨幅低于焦炭也就不难理解。
可以说，变平坦的供需曲线让钢价上涨和钢厂利润扩大空间提供了足够的想象空间（特别是供应的补充需要时间，在供应未起来之前，供需缺口叠加资金和情绪的推动，短期钢价完全有可能失控上涨，指导终端开始出现抵触意愿），而钢厂利润空间的持续扩大，又为原料的拉涨空间提供想象空间。反过来看，原料价格的拉涨，又会增强钢厂的拉涨意愿，行情看似进入互动上涨阶段，市场氛围一片大好。
（二）经济并非一无是处，供需状况缓慢改善
黑色系大幅反弹行情背后，企业人士表示，价格的波动并不是“空穴来风”：多年不见的钢贸商又回来了，原有的贸易商愿意做一些融资、信贷扩大产业规模，愿意库存囤货，供需两旺。且在本轮黑色系上涨行情中，呈现出明显的上下游轮动色彩。而煤炭作为链条的最后一环，解释了4月该板块延续强势的原因。
从期货角度来讲，年后螺纹钢期货行情率先开始反弹，进而影响现货行情，尤其是在钢坯现货行情的配合下，价格快速拉升，市场对于黑色产品期货关注度明显提升。2月天量新增贷款刺激下，市场对于经济回暖预期增强，而此时股市行情疲弱，不少资金开始涌入期货市场。黑色产品同宏观经济结合比较明显，所以这波资金提涨意愿明显，开始板块轮动。双焦资源此时已经开始炒热，只是现货传导需要时间，现货起色刚刚转机的情况下，暂时风头还是被螺纹钢和铁矿石所掩盖。但是下游期货品种的期现共振为双焦资源上行打下了比较坚实的基础。
煤炭行业里，去年供给侧改革提出后，煤炭行业首当其冲，大型煤矿延长挖煤时间，减少煤炭供应，一定程度上把焦煤供应收紧了。钢价上涨，钢厂复产，市场上焦煤缺货严重，也是最近大涨行情的重要推手。进入4月以后，下游行情传导到了双焦市场，尤其是在山西地区去产能政策加码后，当地炼焦煤资源供给明显紧缩。此时钢厂3月产能已经明显放量，4月更是再接再厉，在供需双方带动下，焦炭价格率先发力，各焦化厂相继涨价，河北钢铁焦炭采购本月累计上调130元/吨，山东日钢焦炭采购价累计上调130元/吨，山西等地涨幅有过之而无不及。焦煤市场顺势跟上，月初普涨20元/吨左右，部分紧缺资源涨幅更大。期货价格敏锐地反映了现货不断涨价的苗头，市场心态在短短一个月转换明显，现货企业对于市场开始信心暴涨，期货市场则及时反映，而资本市场将现货行情的利好发挥到了极致，不少前期翻空的资金吃了一瘪。另外由于钢材价格的大幅反弹，钢厂盈利能力大幅增加，而煤企和焦企依然亏损，此时资本市场开始青睐于做空钢厂利润，所以出现了双焦继续拉涨，螺矿回落的策略性局面。
四、其他因素
首先，是原油的趋势呼应。除了上述因素外，多哈会议流产带给原油的大幅调整仅持续了一天就被科威特罢工事件打断，很多市场人士甚至怀疑这是刻意安排的？我们不去猜测国际角力的背后，但是这消息的的确确打掉了制约商品反弹的最大障碍——原油利空，在客观上助长了这轮商品的超涨。
其次，是资产理性选择大宗商品进行投资。现在整个经济还处在筑底，有一点弱滞涨的迹象。而春节以来主要宏观数据出现复苏走势，所以在没有出现完全的滞涨之前，手上拿着现金也不是一个很好的选择，而股市因为去年股灾，现在还处在修复阶段，固定收益这块，整个市场的资金也出现了一个明显的下滑。反倒是大宗商品，相对来讲还具有一定的吸引力，所以自然地，资产往大宗商品配置本身也提升了大宗商品价格。
【事件影响】
一、整体看，近期行情乃多重因素叠加效应，受到现货的反刺激、房地产热火、资金面以及美元加息推迟等因素影响。但是大宗商品的上涨幅度远远偏离了现货的同步幅度，在疯狂的多头行情下，牵连到产业客户的很多保值盘被拉爆和止损。
二、过热的传导效应也天然地带来一个问题，如果工业产品价格在超预期上涨，它一定会通过这种或者那种方式传递到一般物价上，这是一个很难违背的规律。在4个多月的时间里，大宗商品已经从-20%的收益率回升至-4.6%，这一过程是股指的甜蜜期。从经验规律来看，-4.6%应该不是一个结束，未来商品收益收益率和股指收益率仍将震荡回升。
但在虚体对于实体影响逐渐加大的时代，斜率过于陡峭可能会蕴含一定风险，一则是它将缩短商品和股指修复期的时间，过快透支掉机会；二则是它将加大数据外的通胀风险（从3月的事实看，统计局CPI数据并未平息固定收益产品对于通胀的预期），并引发政策警惕。那会给在3月第四周刚刚呈现出缓和态势的物价蒙上一层阴影。商品超常规上涨将让宏观面逻辑陷入一个很尴尬的循环，这可是会导致社会经济出现动荡的大问题。
三、即使是顺着前面钢材的供需模型分析，这样的“繁荣”从其自身来看也是暗藏风险的。
这是因为，终端需求曲线不是一直平坦的，随着钢价不断上升，将有更多的终端行业对价格变的更为敏感，从现在了解的情况看，现在已经有传导的迹象了（成本占比高、流通机制中经销商占比高会提前反映），首先是管厂的成材价格已经低于其原料价格了，另外一些工程项目也出现了预算超支的情况，可以说需求曲线弹性扩大预期在逐步增强，也就是说随着钢价不断上涨，阶段性需求将下降。而要想推迟需求弹性变化拐点的到来，就只能寄希望于需求的继续扩张，从目前的情况来看，政策的态度还是温和刺激为主，房地产新开工延续高增长的可能性也不大（销售的高频数据已经开始回落，也会引发房地产回升是昙花一现的担忧），制造业环比需求也将下降，消费旺季也渐行渐远，只能说利空因素在积聚，需求弹性变化的拐点或已经到来。供应曲线方面，随着利润持续扩大，以及钢价的不断上涨，市场情绪高涨，钢厂乐观预期增强，钢厂开工率再度提升预期也在增强，且近期钢厂高炉点火消息增多，可以说供应曲线弹性也将增大。
所以随着钢材供需曲线弹性的提高，钢价上涨和钢厂利润扩大空间将被限制，拉涨钢价的阻力逐步加大，不宜再盲目乐观。而反观原料端，由于钢厂的利润还处于高位，原料的需求弹性依旧不大，原料后期或表现相对强势，挤压利润。
【监管在行动】
在投机出现过热的背景下，上期所、大商所、郑商所三大期交所一齐出手，上调商品交易手续费或调整交易保证金及涨跌停板幅度。
郑商所首先通过提高棉花品种交易门槛的方法进行调控，遏制过度投机，规定自4月26日起，恢复对棉花品种的平今仓交易手续费；并从26日结算后起将棉花、菜粕、动力煤等期货合约交易保证金和涨跌停板幅度同时上调。郑商所还另发了《风险提示函》，提请各会员单位切实加强投资者教育和风险防范工作，提醒投资者谨慎运作，理性投资。
上期所提前发文规定自4月25日起，恢复收取热轧卷板品种当日平今仓交易手续费，并将热轧卷板、螺纹钢、石油沥青等品种的交易手续费适度上调，通过增加投机头寸的交易成本以遏制非理性炒作行为。而此前，上期所还在4月20日、21日曾连续两日发布公告，对4位客户实施限制开仓监管措施。
大商所出台一系列政策组合拳：除提前规定自4月25日结算时起，对豆一、豆粕、玉米、玉米淀粉、聚氯乙烯、聚乙烯、聚丙烯、铁矿石等8个期货品种的涨跌停板幅度、最低交易保证金进行调整，对铁矿石和聚丙烯期货品种的交易手续费收取标准及涨跌停板幅度进行相应调整外，大商所还取消有关“由于套利交易所产生的自成交行为、频繁报撤单行为、大额报撤单行为不作为异常交易行为”的规定，堵截借道投机行为。
三大期交所出手后，商品市场的疯狂涨势已经有所遏制。
4月22日午盘近收盘时，螺纹钢、热卷重挫，农产品跳水，带动商品整体下跌。午后商品经历一波快速下挫，郑媒主力合约跌3.35%，螺纹钢跌3.29%，鸡蛋、菜粕均跌超3%，橡胶跌2.82%。
【关于未来】
一、行情可能将区别化调整
1、由于没有基本面支撑，在分析人士看来，后续以铁矿石为首的黑色系期货品种仍将继续调整，其中铁矿石风险最大。由于铁矿石生产成本较低，且在港口存在严重存货过剩现象，预计铁矿石未来将继续回调。预计短期国内铁矿石期货行情还会反复，高位强势震荡的概率大。
2、螺纹钢现货跌得也少，因此回调也比较有限。当前的钢价行情整体已经上新台阶，涨价行情来之不易，市场允许回调，但不愿意大跌，所以支撑的不仅仅是基本面，还有市场情绪——试想，一个压抑了你数年的品种，好不容易看到了曙光，能不尽情宣泄一把么？至于这次的上涨，虽有过激的一面，但是也算人之常情，一个馒头能噎死饿汉，也就是这个道理。目前市场的共识是，让基本面保持目前的紧缩状态，让价格维持在目前的可接受范围水平，对上下游都有好处，预计后续钢铁价格不会跌太多。但是随着价格高企，原本停产或减产的刚才拟重新点火生炉开工复产，或许是未来行情的最大转折因素，不过目前还没有大范围显现出来。
3、而有一定基本面支撑的焦煤、焦炭以及螺纹钢可能回调空间有限。焦煤、焦炭因为持仓未减，现货价格仍在上涨，未来走势可能比较坚挺。
前两年焦炭市场连续下行，生产一级亏损严重，导致焦化厂纷纷采用贫瘦煤、气煤、高硫肥煤、低硫主焦生产二级、三级焦，导致1/3焦、低硫肥、优质主焦用量减少了。不过随着今年钢厂利润大幅好转，对焦炭需求激增，焦化厂为了追求利润最大转而生产一级焦，导致强粘结煤种更加紧张。
目前，从4月山西执行力度来看，产量收缩明显。五大集团产量环比下滑40%左右，目前河北、山东已接到文件要求执行276天政策，按照去年2015年6月核定产能去测算，河北、山东0.84系数调整后产能分别为7801、14331万吨。考虑到5月钢厂订单需求较好，对煤焦绝对量需求增加，预计5月中华北地区炼焦煤供应进一步收缩。
未来，在钢厂利润暴涨驱动下，4月焦炭补涨叠加利润传导，目前焦化行业经营尚可，河北、山东、部分山西企业已恢复盈利。在当前需求平稳且供应仍较紧张的情况下，产业链利润仍将进一步向上游煤矿传导。其次，从煤矿成本的角度考虑，预计煤矿回归至现金流利润，河北需要上涨130元/吨，山西上涨60-70元/吨 ，山东上涨30元/吨才到平衡。
4、动力煤方面，当前利好利空因素交织，煤炭供需双方进入博弈阶段。一方面，自煤价下行导致众多煤炭企业生存危机起，到今年前后大力倡导供给侧改革，再有各产地因煤价过低发运积极性很低、安检力度加大限制产量等种种因素，目前“三西”地区至港口的优质煤种不但少有过剩，还时常出现短缺景象；但是另一方面，步入二季度后水电、核电、特高压等清洁供电方式对火电的冲击加大，在下游用电未能有效提振的环境下，煤价难有大的趋势性上升动力。
短期来看，产地煤价会继续进入巩固阶段，维持一段时间平稳走势，长期来看，随着国家煤炭供给侧改革深化落实，产地煤炭供给量将大幅缩减，而且大型煤企在削减产能的同时，煤炭外购量增幅明显，外购煤价格也势必要上涨，未来或在一定程度上拉升产地煤炭价格。
总体看，煤价下跌空间有限，上涨空间更大，但需下游供求有效配合。
发表于 2016-10-11 22:17:25
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