[分析师：宏观金融] 远山初见，向阳徐行——2025年股指期货行情展望

结论与投资展望

周期温和复兴：2025年，中国经济最重要的支撑因素来自于政策面更重视稳增长，抵抗“类通缩”。货币政策确立“适度宽松”，同时宽财政及居民、地方政府资产负债表修复带来“宽信用”，内需将温和扩张。供需两端更趋平衡，价格回升，最终将传导至企业利润修复。不确定性因素在于外需的变化。但外需的扰动亦是扩内需的因，因此宏观趋势最终仍取决于国内政策面的主动作为，我们预计经济周期触底慢回的概率增加。

下半年实体指标改善或更明显：时间进程看，以表征居民存款活化程度，反映宽信用效果的M1M2剪刀差指标，领先PPI走势半年。10月M1M2剪刀差已出现拐点趋势，预计明年下半年开始物价回升趋势将更明显，届时上市公司企业盈利将同步触底。

先估值后盈利，行情两段走：预计2025年期指行情将分两阶段，第一阶段将延续9•24以来风险偏好回升带动的估值修复行情；第二阶段将依靠实体经济改善，企业盈利上修产生，权重指数有望向10月初的高点挑战。在第一波上升行情过后，指数将以退为进。回调驱动主要由于估值并不便宜，预期与实体现实尚存差距，同时外部扰动增加，带来风险偏好回落。远期来看，若随着宏观、中观数据陆续出现底部回升，对经济低增长极度悲观的投资者走出“预期陷阱”，复苏“新共识”形成。同时若三中全会、“十五五”规划落地带来新一轮改革预期，市场增长信心、民企信心、外资信心、资本市场信心重建，不排除行情乘势而上，进一步向4000点挑战。

成长起手，价值殿后：行情第一波估值拉升阶段，成长分格将跑赢大市。行情第二波盈利抬升阶段，价值风格将出现补涨，带来权重指数更明显回升。

风险提示：政策力度不及预期，地产、人口等长周期因素继续拖累复苏进程；外部环境超预期变化。