[分析师：能源化工] 2023年铝年报——供强需弱：上行有压力，下测成本关

Ø 宏观面，展望2023年，伴随通胀压力的放缓，发达经济体本轮加息周期已接近尾声。欧美之间央行货币政策分化程度逐渐减弱，明年欧美国家大概率陷入实质性衰退，美元支撑动力也将被削弱，较难再突破9月末高位。不过，考虑到欧元区通胀水平尚未见顶，总体衰退幅度可能比美国深，且美联储加息终点目标利率与欧央行加息终点的三大利率之间终究存在100bps以上的差距，故预计欧元兑美元汇率升值幅度亦将有限。所以综合分析我们认为美元高点虽已经过去，但下方空间有限，未来大概率呈现宽幅波动，核心波动区间为100-110。我们在11月专题报告《美联储加息与铝价走势关系探讨》中详细探讨加息后半段铜铝金属走势规律，一般而言，加息尾声及后期，经济增速受到影响，经济体均呈现下滑趋势，金属价格则会重新回归供需主导逻辑，因此难以形成持续性上涨，往往表现相对加息周期内更为羸弱。

Ø 供应端，海外方面，历时一年之久的能源危机“炒作”效果边际递减，主要原因就在于天然气价格变化导致海外铝冶炼厂边际减产幅度越来越有限。国内方面，云南地区因水电问题产能时有扰动，但随着当地积极发展光伏等新能源装机设备予以补充，我们认为扰动性将逐渐下降，明年在国内稳增长目标之下，电解铝企业生产稳定具有重要意义，因此预计明年国内电解铝供应端将进一步提高增速至4.95%，产量或达4200万吨，电解铝产能“天花板”对近两年供需市场暂时还难以产生实质性影响。

Ø 需求端，全球经济下行压力不容小觑，预计明年将明显拖累海外电解铝需求，叠加沪伦比值高位运行，国内铝材出口预计将有所削减；国内需求端同样面临压力，虽新能源汽车、光伏等持续爆发，为铝需求带来增量，但仍难以有效弥补传统消费领域增速下滑带来的缺口。临近年末，国内疫情防控不断放开，地产刺激政策频出，刺激多头积极性，但地产周期下行趋势难以打破，房地产土地购置与新开工面积大幅降低，地产用铝需求难以提供持续增量。明年原铝市场大概率从供不应求转为小幅过剩，预计过剩幅度16万吨。

Ø 库存端，明年随着铝供需从短缺逐步转向过剩，当前低库存现象可能发生转变，但鉴于今年较低基数水平，预计累库绝对数量仍处于同期低位。低库存短期仍将赋予铝市场高弹性和高波动性，支撑升水和back结构。今年以来资金大量聚集在近月推动“挤back”行情，一定程度反应产业与机构缺乏对远月布局的信心，中长期悲观层面更多反映在远月上。春节前后为季节性累库，届时现货升水和back结构可能出现松动，跨期套利者可把握交易机会。

价格层面，铝价上行有限，2w高点或难突破，下方将不断测试成本支撑，当前铝企90%完全成本集中在17800元/吨，现金成本在16300元/吨附近，氧化铝供应过剩趋势以及高生产弹性背景之下，预计价格难有较大波动，电力成本在双碳政策驱使下亦难有下降空间。明年沪铝下方支撑位参考16000元/吨一线。综合分析，明年沪铝主要运行区间在16000-20000元/吨范围，关注库存拐点以及期限结构变化，把握波段操作机会。