[分析师：能源化工] 纸浆：终端传导不畅，节后面临调整

下游原纸迎来淡季压力，白卡出现拐点，文化用纸订单不理想，生活用纸厂停机观望，市场后期或面临调整。

纸浆上涨驱动：本轮纸浆上涨主要是因为纸浆供应受限和需求复苏的供需错配逻辑持续发酵。作为交割品的针叶木浆持续传出供应减量消息，配合下游成品纸报价持续上调，带动纸浆价格上行。而海外央行基于抗疫需要的大量货币投放也增加了通胀预期，流动性盛宴提前预支了包括纸浆在内的大宗商品价格的上涨幅度。

纸浆顶部信号：产业链上下游传导出现问题，下游纸价滞涨或回落，厂家限产保价，开工率走弱。

估值：纸浆的两个高点曾出现在2010年智利大地震，当时价格达到8000元/吨的高位。2017年受环保政策及国内低库存共同作用，浆价一度上涨至7500元/吨上方。从去年11月至今期货市场涨幅已超60%，目前市场估值已经处于历史高位。

后市可能的潜在下跌驱动：国内造纸业传统淡季为5—7 月，纸厂开工率会有所下降，对纸浆需求亦会减少。往年在这段时间，纸浆价格都会有所调整。目前上游原料涨价压力向中下游传导的过程已经出现问题，成本提高挤兑利润使部分企业调降开工的现象已经逐步显露，后期或加剧。

下跌驱动重点关注因素：纸厂挺价持续时间、开工率回落速度、纸厂毛利等。

具体内容详见附件。