[分析师：宏观金融] 复苏与风险逻辑交织，“震荡牛”下半场仍乐观

今年以来，市场总体呈现先跌后涨的节奏，上半年走势可分为三个阶段，一季度的宽幅震荡、二季度的震荡上涨，以及6月底开始的加速上涨。疫情等风险逻辑、经济复苏逻辑、资金对低估值板块的追捧分别主导上述阶段的行情。成长股总体表现强于价值股和周期股，但后者在年中前后明显补涨。全球市场股市的调整也受疫情影响，处于后疫情时期的国家股市已经开始反弹。市场行情波动的加大，令三个品种期指总成交量和总持仓量均有上升，整体交投活跃度明显增加。三大合约大部分时间都处于贴水之中，但部分时间出现明显升水，短期套利机会稍纵即逝。IH/IC价差随着风险偏好的上升而下行，博弈二者价差回落的跨品种套利机会仍然存在。

基本面来看，新冠疫情是上半年影响经济和市场的最重要风险。经济数据中，产出端的GDP和工业增加值，需求端的固定资产投资、社会零售消费、进出口增速等全面走弱，都与疫情有关。二季度复苏过程中需求端表现较好的是投资中的房地产投资和消费中的汽车消费，下半年可能将转向基建投资和服务消费的复苏。我们认为，疫情对经济的冲击是短期的，目前经济已进入复苏轨道，并且下半年将加速复苏。而一季度市场的暴力震荡，已经完成对经济走弱的定价。二季度经济开始复苏的同时，指数也出现反弹。货币政策步伐放慢之后，利好影响开始减弱，但货币政策并非紧缩，因此中长期看政策非利空因素。风险主要集中在外部，经济和非经济因素需要关注。市场表现方面，金融市场资金利率先降后升，和货币政策转向一致。场内资金总体流出，但年中开始有所流入。场外资金入场基金，新成立基金份额明显增长。市场整体估值水平上升，二季度后期低估值蓝筹股明显修复符合预期。但未来仍可优先关注成长股。