[分析师：能源化工] 动力煤—风平浪静不生纹 -2020年动力煤行情展望及投资策略

u 我们的观点：2020年动力煤供需仍将呈现小幅过剩的格局。总用电量增速维持低位，非化石能源发电占比继续提升，动力煤需求增速将继续下滑。2020年国内产量仍将正增长，但增速有限，随着进口煤对国内煤价差优势收敛，进口煤的冲击将减缓。投资策略上，动力煤不再有产能缺口的故事，但节奏性错配的机会仍然值得期待。

u 我们的逻辑：

u 需求—总用电量增速维持低位，火电需求放缓，非化石能源发电的占比继续提升，其他耗煤行业需求增速难有亮点。从宏观需求而言，我们预期2020年总需求平稳，总用电量增速较2019年继续放缓。从发电结构而言，受能源结构调整和电费下调预期影响，火电的发电量增速将继续下滑。从非化石能源发电来看，其占发电量比例的提升趋势依然将继续。钢铁、水泥等其他高耗煤行业在2020年的产量增速同样较2019年下滑，对动力煤需求很难形成强支撑。

u 供应—国内产量增速有限，进口冲击减缓。供给侧改革淘汰落后产能的目标已经提前完成，供给侧改革对煤炭价格的影响进入下半场。从国内产能来看，经过2016年-2019年4年的高价格，国内的产能投放已经较为充分，2020年新增产能增加有限，煤炭产量调节更多源自产能开工率的变动。从进口来看，市场担心2019年的高进口量会延续，从而持续冲击国内市场。我们认为，2019年进口煤量已经接近最近10年峰值，继续提升空间不足。从价差来看，2019年四季度以来，进口煤对国内煤的价差优势已经收敛，没有进口价差的保护，进口煤的冲击在2020年将放缓。

u 重心下移已无分歧，把握节奏性错配机会：2020年市场对于动力煤价格的重心下移没有分歧，在供给侧改革的下半场，我们很难寄希望于产能缺口带来的价格趋势性大波动。然而节奏性错配的机会依然可以期待，从当前来看，市场对于2020年上半年的价格依然看淡，原因在于1、国内供应上升，进口仍有压力；2、需求在上半年是季节性淡季；3、产业链库存依然维持高位。但我们认为，供需已经出现了改善的现象。从产业链库存结构来看，当前坑口没有库存压力，下游电厂和港口在2019年12月的库存劣势已经较2019年年中大幅改善。随着进口煤价差窗口的关闭，2019年持续压制港口价格的进口煤冲击也将放缓。一旦春节后需求超预期释放，带动电厂、港口库存下行，可能会带动动力煤价格有一轮较为明显的反弹。

u 投资建议：2020年动力煤期货的价格波动核心区间在500元/吨-620元/吨。

u 风险提示：宏观政策刺激需求激增将打破区间上沿，系统性的金融风险将打穿区间的下沿。

报告详见附件