预期差交易机会来临：供应增长预期证伪下的锡价重估

2025年以来，缅甸佤邦锡矿复产时间不断延后、印尼精炼锡出口恢复不及预期、刚果（金）受动乱影响关键产区供给风险显著加大，今年锡供应增长情况与去年底市场普遍预测相比形成明显预期差。

缅甸佤邦：2024年佤邦复产预期不断推迟，加剧市场炒作。时至今日，复产的具体章程尚未公布，相比去年底的预期仍在延后。考虑到复产所需流程较为复杂，因此，即使近期矿山接到复产通知，预计也要等到5-6月份才会有锡矿产出。据此，我们下调2025年全年缅甸锡矿产量至2.5万吨（此前为3.5万吨），比2024年小幅增长3000吨。

印尼：此前，市场预期随着新总统上台后对矿产行业审查的结束，印尼精锡出口将逐步恢复正常。然而，1月印尼精炼锡出口量仅为1566吨，环比大幅回落66%，或反映当地锡矿和精锡生产仍面临问题，预期并未兑现，市场担忧情绪加大。今年印尼锡供应恢复或明显不及预期，我们同样下调全年印尼锡矿产量至5.1万吨（此前为6.0万吨），比去年约增长5000吨。

刚果（金）：今年以来，“M23”反政府武装冲突进一步升级。虽然Bisie矿暂未受到影响，但其运营风险已显著上升，市场对此开始重新计价。关于未来局势的演进方向以及对锡矿供给的影响程度，我们提出了三种情景假设。但无论何种情形发生，可以确定的是，刚果（金）冲突的长期化将使得全球锡矿供应面临持续风险溢价，并推升锡价波动率。

综合来看，全年锡供应大幅增长预期或被证伪。我们下调今年锡矿和精锡产量预期，预计2025年全球锡矿产量将增加5.8%至29.2万吨，精锡产量增加3.1%至36.7万吨，供需缺口为1.1万吨。上半年，沪锡价格或震荡偏强运行，目标点位为30万元/吨。

风险提示：1）需求增长不及预期；2）产能投放进度超预期