财政政策持续发力，国债期货高位震荡

作者：黄秀仕（华联期货）

2013年以来经济下行趋势渐显，今年三季度将近5%左右的经济增速实属不易，尤其是自今年8月份起，政府采取了更加积极的逆周期的财政调节政策，例如房贷利率的下调和保障性住房指导意见的出台、地方债的加速提前发行和1万亿特别国债用于灾后基建重建、企业的减税降费政策和个人所得税的专项扣除等。而最新的经济数据表明，10月新增社融规模1.85万亿，其中在地方化债方案作用下政府债券新增1.56万亿，而去年同期仅有0.28万亿，10月政府一般公共预算支出同比增加11.9%，触及2021年以来峰值，在卫生健康、教育、社会保障和就业均有大幅增长，有助于民生福祉和激发居民消费潜能。

货币政策也同时发力助推经济平稳复苏。第五次全国金融工作会议强调货币政策的结构性调节，综合运用多种货币政策工具做好跨周期和逆周期调节。10月M2和M1同比增长分别为10.3%和1.9%，剪刀差增加至今年7、8月份水平，表明资金活跃度再次降低。10月信贷方面，人民币中长期贷款同比减少8.5%，其中居民中长期新增贷款连续两个月同比多增，一定程度反映居民对楼市销售端在企稳回暖，居民对楼市预期逐步改善；而企事业单位中长期贷款同比减少17.2%，票据贷款同比多增1271亿元成为信贷主力，表明企业对未来经济复苏预期不足。

11月15日，央行通过MLF净投放6000亿元，创2016年12月以来的单月最大记录，央行已经连续12个月超额续做MLF，为市场带来比较充足的流动性，本周逆回购余额14090亿，净投放1590亿，DR007和R007较上周均小幅上行。自今年7月以来，央行开始着手引导个人住房贷款和首付比例下降，而彼时人民币汇率面对美元加息周期面临压力，在10月美CPI超预期回落后，预计汇率压力的释放使得国内货币空间进一步打开，央行货币政策着力配合财政政策的有效施行，国内货币流动性水平仍会保持合理充裕。

流动性充裕并不意味着大水漫灌，财政支出更具针对性和侧重点。在以猪肉价格为代表的食品价格降幅扩大的影响下，10月CPI再次转负，表明产业链下游需求不佳；而10月PPI数据环比持平，同比下降2.6%，其中石油和天然气开采业、石油煤炭及其他燃料加工业价格涨幅有所回落，表明产业链上游面临原材料的高成本，工业生产活动仍有待复苏。在此背景下，财政政策持续发力，11月17日当周国债净融资1968.6亿，并维持财政预算内基建支出的高增长。需要注意的是，10月24日后，财政部明确将在‘提效’上下更大功夫，并提出加快推进新增国债的发行使用。

今年下半年以来，10年期国债期货价格持续走高，并在增发1万亿特别国债官宣后，国债2312合约价格再次上涨，目前价格在102上方高位盘整。从短期国债供需水平上，地方债等债务的加速发行势必会提高市场国债供给和流动性收窄，GC001和R001的短期冲高也会制约国债期货价格的进一步上涨；但市场预计未来物价水平会回复到合理区间，通胀水平的温和提升与央行积极的货币政策又使得国债期货价格有所支撑，四季度以至于明年积极的财政稳增长政策令市场对经济增长水平存在改善预期，因此国债价格预计仍以高位震荡为主。