美联储货币政策决定铜价三季度走向（期货日报整版）

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一、美联储降息预期持续 全球央行流动性成焦点

伴随上半年中美贸易局势从密集谈判到冲突加剧，美联储货币政策导向也发生了明显转变。从经济史角度来看，美联储在发现经济面临拐点是调整货币政策的速度是很快的。有研究显示，美联储在降息周期中对通胀数据短期变化并不敏感，而代表劳动市场的失业率拐点和代表经济景气度的制造业PMI与荣枯线的交点均早于美联储实质性的降息政策，较大幅度较长周期的降息周期均出现在失业率拐点之后，反观目前的美国就业和制造业数据，降息预期不无道理。1960年以来，美联储共进行了11轮降息，其中，自1990年以来的降息周期为5轮，美联储的货币政策转向均较为迅，3季度美联储降息是否落地似乎变得有迹可循。

在中美贸易关系再度出现缓和之后，宏观经济关注的焦点在于美联储是否降息，且全球主要经济体是否会追随美联储脚步全面释放流动性。美国时间7月10日，美联储主席鲍威尔在国会听证会上释放降息言论导向，且基于上述分析，我们认为市场对于3季度，特别是7月末美联储降息存在期待，但需要注意的是，一旦美联储如期宣布降息，将会出现一个从货币政策落地到实际经济效果传导的时间窗口，而降息落地就是铜价重归基本面的开始。

二、铜矿供应最紧张时刻已过

2019年铜矿山新增产量释放速度放缓是全行业的共。从三季度情况来看，一季度矿山问题带来的铜矿供应紧张问题逐渐过去，二季度矿山问题有限，铜矿供应最紧张的时刻已经过去。三季度国内冶炼厂检修结束将主要使铜矿需求提升，虽然南国铜业一季度投产的20万吨新产能不断上量、赤峰云铜二季度新投产年产25万吨的新产能，但产量释放尚且有限，相应铜矿需求力度变化不大，因此铜矿的紧张程度预计较难超越上半年，加工费将在三季度震荡寻底。

三、废铜进口批文公布，三季度影响有限

自去年国家开始对“洋垃圾”实施进口管制以来，国内废铜进口量明显受到抑制。6月20日，固废中心网站公布2019年第九批限制类公示表，包含了六类废铜进口批文名单，涉及进口废铜批文总量为240429吨，据有关机构分析发现，此次批文发放总量和去年三季度六类废铜进口量基本持平，推测此次批文是按照去年同期六类废铜进口量分季度发放，且损失的进口量主要为七类废铜，影响三季度全国进口废铜减少约6万金属量，影响并不大。

四、加工费震荡寻底 精炼铜产量将有回升

一季度，海外冶炼厂检修较多叠加矿山扰动事件频出，海外现货供应吃紧。国内方面，新增产能远高于检修带来的冶炼产能减少。进入二季度，Sterlite停产依旧，Pasar检修将持续到5月、Aurubis迎来检修以及Onsan检修持续，国内来看，二季度冶炼厂迎来集中检修期，，国内冶炼厂集中检修叠加加工费由于铜矿供应紧张持续承压，二季度产量难言乐观。

据知情人士透露，6月底Antofagasta已经同意，在2020年上半年向铜陵有色和江西铜业供应铜精矿，且加工费为60美元/吨，目前据SMM报出的加工费大概在57美元/吨，可以推测下半年将是加工费震荡寻底的过程，这与上文我们从铜精矿供需角度推断得出的结论一致。且在全球经济增长面临压力的背景下，铜精矿供应紧张向精炼铜传导的过程将被弱化，伴随二季度过后的冶炼厂检修结束，个人认为三季度精炼铜产量将较二季度有所提升。

五、社融规模将决定基建落实进度 线缆需求存在不确定性

截止7月初，发改委批复的基建项目已超过30个，总投资额超过8500亿元，回顾去年基建批复情况来看，去年全年基建批复金额为2万多亿，考虑到经济仍然面临增长压力，下半年基建批复力度仍有望进一步加速。

从政府目标来看，今年固定资产投资完成额累计同比增长目标为5.6%，据此推算，完成额需要达到681832.8亿元。从近几年政府固定资产投资目标完成情况来看，自2017年起完成情况普遍不太乐观，按照去年固定资产投资完成比例推算，今年增速应该在0.45%左右，进一步推算投资完成额约为648581亿元。基建批复虽然仍然存在继续发力的预期，但回顾近几年落实情况，我们应该更加冷静地看待基建批复加速。

不过，需要引起注意的是：据证券时报报道，7月2日、3日、4日三天，发改委核准同意了13只企业债发行，总发行规模近750亿元，此外，地方政府专项债也在6月出现了发行方量，单月新增5189.9亿元，为年内最高峰。目前公布的今年前五个月的社会融资总量数据较去年有好转，且从目前国家对于社会融资的态度来看，如果社融数据在后半年进一步得到提高，将在一定程度上利好基建完成力度。

六、空调内销逐步转弱 高库存抑制后续生产

今年上半年空调生产超预期强劲，1-5月累计生产量同比增长11%至9745.9万台空调生产积极与今年销量较好有一定关。从国内外市场分别来看今年家用空调和变频空调内销均较为乐观，但国内空调的出口情况明显不及去年，这与去年出口带动空调需求的格局骤然相反。考虑到下半年空调生产本来就存在季节性劣势，又有高库存隐忧，空调用铜量恐难以对铜价产生明显作用。

图表 2 国内空调库存情况

数据来源：Wind，国元期货

七、汽车行业仍处寒冬

今年上半年，汽车去库存取得了一些进展，主要是汽车生产端今年降低了生产力度，同时销量受到了一些政策的提振作用汽车库存预警指数已经粗线明显下降。考虑到汽车行业高库存仍然需要进一步消化，汽车生产仍然会受制于库存压力。

图表 3 国内汽车库存

数据来源：国家统计局，国元期货

八、后市展望

三季度铜价走势将取决于美联储货币政策，如果美联储如期降息，则三季度铜价的反弹高点尚未见到。

本文于2019年7月17日发表于期货日报国际视野整版