三季度供需双减，四季度相对看好

jynann

2019年9月月报

9月沙特事件造成大幅波动，油价短期冲高后回落至前期低点，10月总体趋于上涨，但涨幅仍然较缓。

一方面，三季度的去库存使得原油及成品油总库存快速下降，目前已经接近五年均值附近。另一方面，较低的油价使得供应端开出低于预期，市场较为担忧的美国产量增速低于预期。已知今年1-11月总体上涨仅80万桶每天，如果线性外推，全年的产量增速可能无法达到平衡表预估的120万桶每天，这使得平衡表可能会出现向好调整。同时，宏观氛围以及实际需求较前期有一定改善，宏观方面贸易战以及英国脱欧协定在往向好方向发展，中观方面三季度偏低的炼厂开工使得下游汽柴油库存偏紧，这为四季度的需求释放弹性提供了一定的现实基础。因此短期原油市场屏蔽掉更多的悲观情绪，开始体现自身相对偏强的基本面。

回顾整个三季度，基本是一个供需双减的格局。二季度末的时候，IEA给出的炼化输入数据对今年下半年的炼化开工抱有较大的预期，认为检修季的开工应当高于去年同期。但实际走下来，发现整体的炼化开工明显低于去年同期（美国方面是由于PADD1宾州炼厂一直未能开启，而亚洲方面由于沙特事件造成炼厂开工率降低），这造成了成品油库存偏紧，而原油库存走势相对一般。这造成当前汽柴油裂解价差扩大，西方地区毛利走好。偏高的炼油毛利使得市场对炼厂后期开工的提升，也即原油需求量的提升抱有良好预期。而相比于西方地区，东方地区的毛利走的相对弱势，这主要是受到高硫燃料油需求剥离，该组分价格崩塌所致。部分也由于十月原油运费暴涨，进一步推升炼厂成本。目前高硫燃料油裂解价差仍然在低位徘徊，但是运费已经回落。

图2 全球炼化输入预估（2018-7IEA月报）

图3 美国及欧洲炼厂开工的实际情况

图4 各地炼油毛利情况

供应方面，9月沙特遭袭，整体产量大幅下降128万桶每天至856万桶每天的极低水平，带动整体OPEC产量下降至2849万桶每天，造成平衡表偏紧。此后沙特即表明快速回复了产量，因此市场前期给出的风险溢价快速回吐。但考虑到实际当月仍然有较大的产量缺口，因此现货市场虽然可以通过出口补齐而避免造成恐慌性上涨，但库存快速去化。此外，据闻中国沿岸原油库存也已经处于较低位置，部分由于亚洲地区现货偏紧推升对BRT价差，另外也由于美国对中远海运旗下子公司进行制裁，导致阶段行运费暴涨，推升地炼拿货成本，从而延迟了炼厂的采购与开工计划。

往后看，一方面沙特阿美计划感恩节期间进行IPO，包括市场预期OPEC12月会议仍然会积极释放减产信号，那么中东方面的供应短期看来没有太大的增量压力。另一方面，50美金附近的价格下，美国页岩油私营企业已经在盈亏平衡附近，因此采油积极性边际下降，包括近期的空头套保也在减持。

因此虽然2020年整体，市场对原油的供需仍然不做太好的预期，但是当前偏紧的基本面背景下，供应基本是个收敛的态势，而需求可能会释放弹性，油价至少能表现出抗跌的态势，能否出现较好的上涨行情，还需要更多的利好氛围配合。