镍热点报告—大堑变通途，价值需重估

yang.cao

★事件分析 青山实业与华友钴业、中伟股份签订高冰镍供应协议。三方共同约定青山实业将于 2021 年 10 月开始一年内向华友钴业供应 6 万吨高冰镍，向中伟股份供应 4 万吨高冰镍。青山于 2020 年 7 月份开始调试试验，于 2020 年年底试制成功。
★投资建议中期而言，二级镍向一级镍通道打通，意味着不锈钢市场无法消化的二级镍，均可转向镍硫去到下游电池，一级镍供应压力将在很短的时间内起来。定价角度，二级镍与一级镍定价的锚将再度绑定在一起，产业链定价的锚将回归到矿的金属价值，这样来看，未来一级镍与二级镍的内在价差将会收敛，供给远期瓶颈由冶炼转向矿端。短期而言，第一批试验转产产能约 7.5 万金属吨，约 7-8 条 NPI 产线。参考 2021 年印尼新增 NPI 产线或超过 54 条线的预估，对缓解下半年NPI 产能过剩作用有限。但是，对于全球镍盐不足 40 万金属吨的生产现况而言，转产将在短期突破供应瓶颈，对镍盐供给冲击很大。成本而言，参考 Vale 印尼镍硫项目现金成本，预估火法工艺生产镍硫现金成本 7000-8000 美元/吨，且有进一步压降的空间。从毛利率角度思考边际成本，生产 NPI 向生产镍硫转化的激励已经出现，但需要等待生产建设与调试。对于湿法项目而言，未来火法与湿法项目在硫酸镍上游原料的争夺上面将更加激烈。宏观继续交易通胀预期，海外政策边际调整前，宏观预期将继续支撑镍价的高估值，基本面角度，下半年镍市将承受 NPI 过剩与一级镍缺口缩窄双重压力。为此，我们调整对沪镍主力合约价格预估，二季度镍价走势或宽幅震荡，下半年沪镍主力合约目标价 12.5 万元/吨。

★风险提示印尼镍硫项目释放不及预期。