光伏需求崛起 未来白银供需平衡如何？-白银专题报告20210408

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光伏需求崛起 未来白银供需平衡如何？-白银专题报告20210408

目前市场上看好白银的主要逻辑在于其在新能源领域，尤其光伏的需求增长。复盘过去近10年的白银供需平衡表，我们发现白银作为商品的供需缺口与其价格相关性较差,计入ETF投资需求后的供需缺口与其价格同比涨跌幅有更好的拟合度。白银的供需缺口变动与ETF等产品净投资的变动大致吻合。白银的投资需求变化在白银最终的供需平衡方面占主导地位。相比于投资需求来说，实物需求对于供需平衡的扰动程度有限。在当前白银ETF持仓处于历史高位的情况下，ETF投资需求大起大落是影响白银最终供需平衡最重要的因素。


受全球对新能源重视度普遍提升和光伏发电成本整体下移的两方面积极影响，全球光伏装机量稳步增长，增长趋势未来仍将延续。美国太阳能行业协会报告显示，过去十年间太阳能新增发电量已依次超过了煤炭、风能及天然气。一方面，全球碳中和关注度显著上升。在拜登公布的基建计划中，拜登计划将在能源相关领域投入近3千亿美元，并将对风力、太阳能和其他可再生能源项目的税项优惠政策延长十年，计划在2035年实现100%无碳排放发电。另一方面，受到技术和政策的双重支持，光伏发电整体成本下行的经济效应，将为光伏发电市场化铺开提供基础。参考中国光伏行业协会预测数据，中性情形下，预计光伏装机量到2025年将增长130%。


白银在光伏产业链中主要被用于硅片到光伏电池一环中，丝网印刷的部分。高纯度银粉在与玻璃粉和其他添加剂混合后制成光伏银浆用于电池正反两面。N型光伏电池效率性能占优是市场看好的发展方向，耗银量相对较高，未来其比重增加将利好白银整体需求的增长。然而白银在光伏领域的需求总量近三年来却未见明显增长，维持在100百万盎司附近，主要是单位用银量下降所致。增加电池上主栅数量、印制更细的细栅能降低银浆用量。但若通过其他金属替代白银会带来电池质量下降，且更为繁琐的替代工艺会增加制造成本。白银在金属中导电、导热能力最强，在高度竞争的市场中，使用白银作为原料的电池产品质量和效率存在领先优势。其他金属替代效应对白银单位用银量下降的影响有限度。测算显示中性情形下，预计到2025年，平均单位用银量将下降27%。


虽然随着工艺改善和技术进步，单位用银量未来大概率将降低，但经过测算，在全球推进碳中和清洁能源发展的大环境下，光伏装机增量将成为光伏用银需求上升的主要驱动力。预计到2025年，光伏用银量在中性情形下将增加73%（60百万盎司）。


供需平衡上，不考虑ETF投资需求，预计到2025年，在乐观、中性和悲观情形下，白银将分别短缺14百万盎司、过剩9百万盎司、过剩30百万盎司。作为参考，过去5年，白银的实物供需平衡长期维持在供给过剩25-60百万盎司的水平。白银光伏需求的增量对于白银供需平衡的改善，在绝对量上显得较为有限，未来大概率还是由波动更大的投资需求主导，这也与近年来白银价格趋势上主要跟随黄金的特征互为印证。然而与过去5年白银供需平衡状况（不考虑投资需求）相比，白银逐年过剩量呈现下降趋势，整体方向上供需趋紧。未来随着新能源经济蓬勃发展，白银具有在上涨趋势中动力增强的潜力。