交割专题报告：聚焦动煤09多空博弈

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近日动力煤期货09合约的交割行情引发市场广泛关注，与以往临近交割月的移仓换月不同，7月12日以来，ZC1609持续增仓拉涨，除8月1日多头主动平仓、日内走势几近跌停之外，多头明显在近期行情博弈中占据主动。

        具体来看，空头博弈的筹码在于“有货”，前期以期现套利的方式准备了用于交割的进口朝鲜煤，并可能以朝鲜煤和印尼煤配煤的方式参与交割，而单纯的朝鲜煤交割或朝鲜&印尼配煤交割均存在接货方处理难度大的问题。多头博弈的筹码在于“有钱”，一是在现货市场缺煤、价格连续拉涨的背景下，笃定空头无法交出足够数量的货，虚盘平仓；二是笃定已备货空头无法承受盘面亏损和增值税成本对期现套利收益的侵蚀，迫于资金压力提前平仓离场。

       要判断多空双方在愈演愈烈的行情博弈中谁具有相对优势，我们特别梳理了如下几个问题。

1）空头有多少货？

      目前北方港口Q5500动力煤平仓价在467元/吨，对应9月合约盘面价格477之下均无期现套利空间，因此目前9月合约的可供交割标的只能是进口朝鲜煤。市场盛传的朝鲜煤交割量在100万吨左右，乐观估计全市场可供交割库容在500-800万吨，无论如何，相对于8月5日9月合约单边持仓115614手（1156万吨），空头存在大量虚盘，未来1个月多空双方减仓是必然，关键是主动权在谁手中。

2）多空双方缺多少钱？

        截至8月5日，多空席位建仓均价及账面盈亏如下表所示。其中，多头账面浮盈占建仓时保证金比例大多在50%之上，多头TOP2美尔雅和长江期货一路加仓，保证金盈利比例分别为30.7%、26.4%；空头账面浮亏占建仓时保证金比例也大多在 50%之上，中信期货席位浮亏8407.66万元，亏损占比90%，银河期货席位浮亏5138.06万元，亏损占比66.4%。

                                ZC1609多空持仓盈亏分析（8-5）                        单位：万元

资料来源：国投安信期货

        目前期货公司对ZC609保证金比例11%，受临近交割月影响，8月15日提保至13%，8月31日提保至22%。以8月5日结算价452.8为参照，8月中和8月末两次提保所涉及的多空双方追保额度如下表所示。由于多头已积累一定的盘面浮盈，8月15日提保对多头不构成资金压力；而空头前期已承担较大的盘面亏损，8月15日的一次提保将加重空头的资金压力，虽然现货端货值亦有增长，但交割煤无法变现，交割后回款最迟9月末完成，期货端和现货端的资金进出存在时间差，本周将成为空头密集砍仓的时间段。

                                               多空双方提保额度预估（8-5）                              单位：万元

资料来源：国投安信期货

        从套保额度申请情况看，多头实际接货意愿淡漠，且8-31第二次提保额度同样对多头构成资金压力，因此8月前半月盘面价格拉涨后，多头主动平仓的可能性较大，行情高点参照北方港现货对应的期现套利盘面盈亏平衡点470-480区间。

3）多空双方谁会被限仓？

       从郑商所对动力煤期货的限仓规定来看，单一客户8月16日至31日限仓20000手，交割月份单一法人户限仓4000手，自然人持仓不可进入交割月。

        根据交易所规定，临近交割月套保申请，应该在套保合月交割月前2个月第20个日历日至交割月前一个月第5个日历日之间提出。ZC609的套保额度申请已于8月5日结束，空头套保额度78000手，实际卖套保持仓11307手（113万吨），多头未申请套保额度。截至8月5日，多头主力席位美尔雅和长江期货持仓累计55942手，从前期两大席位倒仓的操作手法看，不排除单一客户的可能性，如果是这样，多头在本周面临35942手的减仓压力。若单一客户为自然人，8月31日面临强平；若单一客户为法人户，在未申请套保额度的情况下进入交割月接货40万吨的可能性也不大，因此本月多头面临较大的减仓压力，但其积累的盘面浮盈大大降低了提保后资金压力，很可能以此为筹码在空头主动砍仓时顺势平仓。

4）附：动力煤期货交割及回款流程