期货日报：白糖：牛市基础未变

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随着10月27日中粮屯河北海华劲糖业有限公司开榨，2015/16榨季广西糖厂拉开生产序幕。北海华劲糖厂本榨季开榨时间相比上榨季提前5天，近期广西昼夜温差扩大有利于甘蔗糖分积累，预计11月底至12月初广西糖厂将迎来开榨高峰期。

2014/15榨季国内白糖市场在政策的约束下进入牛市周期，国内减产与进口控制成为牛市的基石。新榨季牛市基础未变：

一、减产周期、制糖成本上涨支撑价格

产量方面，上周召开的“2015年郑州农产品（白糖）期货论坛”上有关机构公布数据显示，受甘蔗收购价连续几年下调及蔗农种植积极性下降的影响，预计2015/16榨季全国糖料种植面积减幅较大，甘蔗种植面积减幅达13.3%，其中广西地区减少12.5%，广东地区减少12%。但今年雨水充足，天气适宜，甘蔗单产较去年有所提高，预计2015/16榨季全国产糖量约为950万吨，其中广西估产580万吨，云南200万吨，广东75万吨，其他地区10万吨，甜菜糖70万吨。甘蔗收购价上涨至440-450元/吨，因此2015/16榨季广西制糖成本将上升至5000-5500元/吨。

二、进口控制是关键、11月或有定论

进口方面，近期商务部明确表态进口控制仍将继续，对2015年进口量按“供求偏紧”原则制定，同时正在研究全面限制成品糖进口。由于明年中粮曹妃甸与营口北方两家糖厂均有新增产能投入生产，因此新增产能能否获得更多进口许可暂时未有定论，因此，预计要等到11月份才能最终确定2015年配额外进口许可数量。我们预计，若配额外进口许可量与今年大体相等，在国际糖价触底反弹后主动进口量（入保税库）将下降，去除主动进口量及成品糖进口量，预计2015/16榨季全国食糖进口量将下降至440万吨。原糖价格反弹与人民币贬值预期相结合，将令国内食糖进口成本上涨。

至于国际方面，国际糖市通常七年经历一轮周期，今年下半年以来纽约原糖期货主力合约连创7年新低，9月中旬在天气风险、减产预期、供需缺口扩大的影响下持续反弹超过40%。目前判断国际糖市正处于熊市向牛市转换的阶段，在欧洲、中美洲、印度干旱天气的影响下，预计2015/16榨季供需缺口将扩大至400万吨，国际糖价或许已经摆脱10-11美分的底部区间，新榨季价格运行区间预估为13-17美分/磅。

未来若人民币贬值10%，国际原糖上涨至15美分/磅对应的进口成本为5200元/吨，上涨至16美分/磅对应进口成本则为5500元/吨。进口成本上升与国内生产成本增加将为新榨季糖价运行提供有效的底部支撑。

三、终端消费疲弱、关注淀粉糖替代

需求可能是未来值得关注的利空因素。食糖的需求通常与人口增长及GDP的增长正向相关，在实体经济增速放缓、人口老龄化进程加速的情况下我国食糖消费量年均增速将下滑。尤其是玉米价格大幅下跌令淀粉糖生产成本下降，按成本计算淀粉糖与白糖间价差或将达到3000元/吨。淀粉糖对白糖替代量最大的年份出现在2010年至2011年间，当时二者最大价差达到3700元/吨。若2016年二者价差果真达到3000元/吨，预计会有更多终端企业出于成本压力转向采购淀粉糖，令白糖需求量下降，特别是在一些大型饮料企业更改配方之后替代现象将会更加明显。目前来看替代问题并不是短期的主要矛盾，待明年二季度国内收榨之后、夏季采购高峰期来临之时替代现象对食糖消费量的影响将更受市场关注。

总体来看，若2015/16榨季进口管控措施得以为继，根据糖协与商务部制定的“供求偏紧”原则，预计2016年国内糖价仍以广西主产区定价为主，制糖成本将成为有效支撑，但糖价上涨过高将引发替代及抛储，预计糖价总体运行区间为5200-6300元/吨。重点关注政策变化、替代现象及糖厂资金情况。