PPT讲课

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上周五（5月20日），长江期货油脂产业链分析师韦蕾做客“第五期长江微慕课”，与读者分享了题为“油脂中场休息or行情终结？”的精彩讲座。

许多读者没能参加讲座，感叹“来迟了”、“错过了”。为此，小编整理了线上讲座的精华部分，以飨读者。

1近期市场为何下跌？

自美国农业部5月供需报告公布极度利多后，双粕领涨市场，而前期涨幅过大的油脂，却遭受资金恐慌性离场，盘面回调压力明显。

我们关心的可能是这轮下跌是转势还是中场休憩？

要问答这个问题，我们认为要分析一下本次下跌的驱动在哪里?二是未来市场的驱动因素又是什么?

油脂前期领涨的主要驱动因素，除了宏观氛围变暖外，重点有三方面：1.厄尔尼诺炒作棕榈油减产持续发酵；2.美盘的买油卖粕套利；3.国内油脂供应压力小。

最终棕榈油领涨油脂品种，从去年11月-4月下旬主力合约涨35%，那我们现在看看这些方面发生了什么变化？

每年3-10月份马来进入季节性增产周期，表中来看，3月开始马来棕榈油产量就在逐步恢复，4月马来棕榈油产量继续环比增6.7%至130万吨，而出口方面环比降12.8%至116万吨，从库存数据来看，产量的增加和出口的减少导致4月库存下降幅度从3月的13%衰减至4.5%。

这充分说明厄尔尼诺对棕榈油产量减少的影响衰减，指望通过产量增幅偏低来降低库存的预期越来越弱。

4月份大豆基本面发生了一些变化。巴西总统弹劾，市场都认为会成功通过，从而令巴西雷亚尔升值，利于美豆出口；还有就是南美天气，没想到阿根廷雨越下越多，一方面影响农民卖货进度和道路条件，市场预期出现减产，出口也延后。这样促使美豆、美豆粕开始大幅上扬，从CFTC持仓来看美豆粕持仓空翻多，而豆油净多持仓出现高位下滑，盘面买粕抛油套利积极。

看看国内油脂的供需方面，1.二季度大豆到港量庞大，5月预估818万吨，未来6-7月最新预期1580万吨，且市场传言称5-6月份开始拍卖国储大豆，拍卖总量380万吨，预计每周拍卖10万吨左右直至年末，由于国产大豆存储两年之后，蛋白活性降低，无法作为蛋白豆使用，加之国内外大豆价差较大，也没有大规模进入食用领域的可能性，只能进入压榨领域，增加豆油供应压力。

进口方面，由于4月中旬内外倒挂缩小，油脂进口略有恢复，其中3 月份进口菜油15.34万吨，环比增206.8%，同比增60.38%；3月棕榈油进口31万吨，环比增55%，同比增51.6%。但5月后倒挂又开始走扩，限制了进口买船，后期要重点关注油脂进口利润。

此外，国储菜油持续拍卖，因拍卖价格低，成交率居高不下，核算一下前期成交的180多万吨，目前仅80万吨左右出库，且2012年的临储菜油还有100万吨，要抛完要到7月中上旬，这些油9月底之前大部分也都能流入消费市场，对油脂市场形成冲击。

消费方面，从下面这个表中可以看到，2015/16年度菜油消费量较上年度增14.3%，主要得益于临储菜油低价拍卖，替代了其他油脂需求，其中豆油消费受到较大影响，消费量较上年度降了0.8%，棕榈油消费需求保持稳定。

经过上面的分析，低价菜油陆续出库挤占了豆油消费需求，2季度南美大豆集中到港，国内油厂开工率快速提升，我们可以明显看到，豆油、菜油库存摆脱低位进入上升周期中。

虽然国内棕榈油，因4-6月份进口量偏少，天气回暖提升棕油食用消费，主流港口棕榈油库存有所下滑，据了解7、8月份买船增加，后期库存也有望回升，但目前棕榈油因进口量少且货源集中在进口商和油厂手中，预计6月前棕榈油将呈现近强远弱格局。

正是以上驱动因素的转变，加上交易所抑制投机的管制，我们可以看到盘面油脂资金5月中旬开始大幅撤离，也导致了本次油脂的大幅回调。其中前期领涨的棕榈油回调幅度也达到5%左右。

2未来行情如何演绎？

首先我谈一下宏观的认识，从目前政府供给侧改革来看，去产能去库存是有利于价格上涨；去杠杆，就是去泡沫，泡沫没有了，你还指望怎么去涨？而政府的一降一补，降成本补短板，又是有利于价格下跌的。所以涨跌因素都有制约，从这方面来讲，给整个商品的定调就是一个大震荡。

a、大豆的市场逻辑与关注点

再来看一下油脂的整个基本面。首先大豆方面，美豆以及全球库存预期是核心，二季度重点关注南美收割、出口及美豆种植意向，分析重点就是围绕二季度的市场要点来预估整个供需平衡表。所以这些关注点发生变化，就会对整个市场的方向确立，空间大小，转折或企稳的可能时间段有个指引。

b、USDA5月报告奠定豆类利多报告

从5月美国农业部的预估来看，上调了美豆出口和压榨需求数据令美豆库存降幅超市场预期，也令美豆旧作供需宽松格局出现好转。

本次报告将阿根廷和巴西的大豆产量都做了预期的下调，但是市场预估阿根挺产量要下降至5550万吨水平，农业部的调整还是保守了，随着后期收割加快，不排除美国农业部有继续下调可能。

其次，本次报告也给出了新年度的第一份供需报告，将全球大豆需求由4.51亿吨升至4.67亿吨，最终全球大豆结转库存由上年的7427万吨降至6821万吨，库存消费比降至14.61%，为08年以来的最低值，新作供需格局向平衡甚至略紧转变。

市场都认为美国农业部低估了美豆产量，但美国农业部对于美豆和全球大豆的供需状况是有着绝对的话语权，而且美豆进入生长期，天气任何的异动都会造成产量减少，我们现在就质疑给出的数据与事实相差离谱也言之尚早，因此这份报告还是会在下份报告佐证之前，对豆类市场奠定利多基础。

c、天气炒作贯穿始终

再来，我们不得不说天气炒作。市场都在谈论拉尼娜天气可能会接棒厄尔尼诺而来。如果2016年出现拉尼娜天气，将会影响作物生产，目前各国气象机构预测2016年转拉尼娜概率或达50%。

我们对历史上发生厄尔尼诺与拉尼娜气候美豆单产的整理，发现厄尔尼诺年美豆增产概率80%，平均增幅9.2%，拉尼娜年美豆减产概率71%，平均减幅-7.7%。而且发生拉尼娜的年份，美豆上涨概率达到80%，所以后期一旦美豆生长期天气出现问题，将大概率促发美豆类走强。

d、全球植物油供需改善

接下来，看看全球植物油的供需情况。根据美国农业部5月预估2016/17年度全球植物油产量为1.85亿吨，较上年增3.15%，其中三大油脂中的菜籽油产量下滑，豆油和棕榈油产量保持增长趋势，而且棕榈油的增幅仍为最高，在植物油总量的占比由 34.2%升至 35.3%。

消费需求方面，尽管增速连续三年度下降，但是仍略高于产量增速，因此2016/17年全球植物油期末库存继续减少，库存消费比或连续第五个年度降低，为2000年以来最低水平，这意味着全球植物油供需有望持续改善，2016/17年度加快去库存进程，供需格局进一步趋向于平衡状态或紧张，这就对后市油脂价格抗跌性提供支撑。

分品种来看，尽管全球棕榈油、豆油产量继续增加，但当年度的消费增速高于产量，使得去库存进程良好，棕榈油库存547万吨，库存消费比降至8%，豆油库存降至367万吨，库存消费比降至7%，连续第五个年度降低，为历史低位水平。

另外，受欧盟、加拿大、中国菜籽减产，2016年全球菜油产量减少了86万吨，而消费继续稳步增长，库存下降至467万吨，为2013年以来最低水平，库消比也下滑至17%，且随着国内临储菜油去库存化进程加快，菜油利空或出尽，成为后期油脂亮点。

结论

通过上面的分析，我觉得受前期驱动因素的转化，油脂开始高位调整，但后期市场焦点转向北半球的播种情况以及当下对南美大豆产量的再次评估。

我们都知道近三年来豆类市场长期处于供需宽松，任何影响产量以及出口的因素出现都很容易引起价格的波动，目前巴西政局不稳、厄尔尼诺天气转换为拉尼娜的时间段、美豆种植天气等题材炒作均将贯穿于整个油脂油料行情中，加上新年度油脂供需格局持续好转，因此我们预计油脂回调空间也不会太大，操作上维持多头思路，但美元加息、国家抛储不断，未来上涨之路会面临频繁调整。

3后期策略建议

投机方面：

油脂短空长多策略为主，二季度会出现油脂的低点。建议棕榈油09关注5150、5000、4900支撑，如跌破前一支撑短空参与，出局看下一支撑位力度，待价格回调至4900附近逐步建立中期多单；豆油09短空关注5890、5780、5680位支撑，回调至5680附近可以逐步建立中期多单，如果后期菜籽油拍卖暂停，可以尝试6000附近多菜油1701，仓位要控制。　

套利方面：

豆棕价差700-900波动，5月份可以做豆棕价差缩小，两者价差850-900考虑卖Y1609买P1609，止损800元/吨，目标价差700-750。一旦拉尼娜发生，可以做豆棕价差扩大。关注1609菜豆油扩大机会，价差50-80元/吨尝试多菜空豆油套利，目标200，止损0。

套保方面：

对于需求商来说，当前油脂期价处于高位调整中，库存较少、未来需要采购的企业可以逢低少量补货，如果期价回调至4950附近可以买入30%保值，回调至4800附近再买入30%，其他视市场而定。豆油需求商可以在期价回调至5750元/吨附近进行30%仓位的买多套保操作，若期价继续回调则5600元/吨附近再建30%的仓位，其他视市场而定。

销售商来说：

建议可以在现货市场逢高出货、及时锁利，对于库存较高的企业，可以在棕榈油5600元/吨附近进行40%仓位的卖出套保操作，当期价继续走高则在5800元/吨附近再建40%仓位，其他30%视市场而定。

小胡同

受益匪浅