买ZC1701卖ZC1605投资方案

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投资方案                                                         工业品·动力煤

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	2016年3月20日                                                                  研究中心
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一、投资机会简述

美联储下调加息预期，提振全球风险偏好，中国财政货币双宽松，通胀预期回升，地产投资反弹，远期工业品价格或整体延续反弹。从季节性看，1月取暖需求强烈，水电不足，5月全国气温适宜，水电充沛，1月电煤需求强于5月。去产能为2016年首要经济任务，以经济反弹为契机，煤炭去产能或有超预期表现，利多远期煤价。2016年1月，郑商所发文对动力煤期货业务细则进行修改，使ZC1701较ZC1605存在定价升水。因此，推荐买ZC1701卖ZC1605。

二、基本面分析

（一）财政货币双宽松，通胀预期回升，地产投资反弹

图1  M2，CPI，PPI（%）	图2  百城住宅价格指数同比（%）
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图3  房屋销售、开发、投资累计同比（%）	图4  财政收入及支出累计同比（%）
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资料来源：wind，浙商期货研究中心	资料来源:wind，浙商期货研究中心

2015年下半年开始，中国M2增速持续维持高位，16年1月的社会融资规模更创出历史天量，信贷持续扩张下，CPI出现反弹，PPI同样跌幅收窄，通胀预期回升。同期，全国住宅价格快速上涨，商品房销售面积大幅增加，带动16年1-2月新屋开工面积同比由-14%转至14%，房地产投资同步反弹。近期财政支出一直位于10%以上，稳增长意图明显。3月的美联储议息会议，维持利率不变并通过点阵图下调了16年加息次数至两次，有利于全球市场风险偏好回升。

通胀预期回升，投资端反弹，远期工业品价格或整体延续反弹。

（二）从季节性看，1月动力煤需求强于5月

图5  六大发电集团日均耗煤量（万吨）	图6  六大发电集团煤炭库存可用天数（天）
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资料来源：wind，浙商期货研究中心	资料来源:wind，浙商期货研究中心

从季节性看，5月全国气温适宜，水电充沛，一般为电煤需求淡季，而1月取暖需求强烈，水电不足，为电煤需求旺季。从六大发电集团的电煤日耗及电煤库存可用天数数据也可清楚看出这一差异。

（三）去产能为今年改革目标之首，力度或超预期

图7  原煤产量及煤炭采选业固定资产投资累计同比（%）

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资料来源:wind，浙商期货研究中心

2016年1-2月，煤炭采选业固定资产投资累计同比下降30.2%，原煤产量下降6.4%。

15年底，中央经济工作会议将去产能列为2016年经济工作首要任务。2月5日，国务院公布了《关于煤炭行业化解过剩产能实现脱困发展的意见》。《意见》明确，从2016年开始，用3至5年的时间，再退出产能5亿吨左右、减量重组5亿吨左右，较大幅度压缩煤炭产能。其后，各地密集发布去产能方案，包括山西、内蒙古等六省市分别设定去产能目标，据推算总量已经高达3.3亿吨，占到全国规划66%。外界普遍预计，各省区市去产能总量将超出中央规划。 国务院此前已宣布出资1000亿资金用于煤炭和钢铁两大行业的职工安置，主要用于煤炭领域。

通过对《意见》全面深入剖析，一旦严格对每一个矿井限定产能，将使大量低成本煤矿被迫退出，全行业平均生产成本将逐渐提高，而更为严重的是工作时间从330天下降至276天后，产能的重新核定将引起总产能和生产效率同步下降。最终导致国内煤炭成本上升，产量下降。若政府依赖今年经济回暖而严格执行去产能目标，则将提振远期煤价。

（四）动力煤合约制度修改，ZC701较ZC605存在定价升水

1、修改基准品及替代品升贴水

动力煤基准品指标
调整前	调整后
收到基低位发热量为5500千卡/千克	收到基低位发热量为5500千卡/千克
干燥基全硫≤1.0%	干燥基全硫≤0.6%
全水≤20%	全水≤20%
	30%≤干燥无灰基挥发分≤42%
	干燥基灰分≤30%

替代品修改：
1）将干燥基全硫从≤1.0%，调整为对0.6%＜干燥基全硫≤1%设置贴水。（以0.6%为基准，每高0.1个百分点，贴水4元/吨。）
2）增加指标： 30%≤干燥无灰基挥发分≤42%，干燥基灰分≤30%。

2、取消南方三个进口港25元/吨的交割地点升水

修改基准品指标，单单硫分这一项，就使ZC701较ZC605升水16元/吨（根据交易所升贴水标准），此外增加灰分、挥发分指标，使煤质贴近电厂需求，增加买方接货意愿；而取消南方港口升水，也使交割地点向环渤海港口集中，增加买方接货确定性，提升交割月多头接货意愿。综合考量品质升水及买方接货意愿的增强，我们认为合约制度修改所导致的ZC701较ZC605的升水至少为20元/吨。

三、风险提示

一、宏观政策转向。

二、file:///C:/DOCUME~1/ADMINI~1/LOCALS~1/Temp/msohtmlclip1/01/clip_image024.gif煤矿去产能不及预期