LPG：淡季合约价格中枢上移

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LPG：淡季合约价格中枢上移

                                       东吴期货  庄倚天   

在经历了三月上旬的急速上涨后，大商所LPG期货合约从最高6850元每吨高点开启了震荡下行走势。目前主力合约已移仓至PG05，而逐步转入为传统消费淡季月份后，当前期货价格虽然较前高回落明显，但相比过往两年同期均值，涨幅仍超25%，我们在此详细梳理背后主要驱动因素。

国际成本持续上行

本月初沙特阿美公司公布4月CP价格，其中丙丁烷均再度有所上调：丙烷报940美元每吨，上涨45美元每吨；丁烷报960美元每吨，上涨40美元每吨，两者折合到岸成本分别在6849及6989元每吨。究其原因，首先是国际油价的影响不容忽视。在国际形势影响下，布伦特油价盘中一度触及139.13美元/桶的新高位，带动CP价格突破两年来高点；其次国际市场方面，尤其远东市场对现货需求偏强，但丁烷在化工用及印度方面需求有所转弱，使得丙丁烷价差缩窄；另外，进入二季度后市场整体需求预期减弱，使得CP虽有上涨，但较上月涨幅明显收窄。

石脑油成本优势削弱

回顾过去的2021年，与原油走势更为紧密的石脑油全年基本对丙烷形成成本价格优势，其价差与 PDH 装置毛利总体呈现反向走势，这就使得上游成本端压力难以向下游终端成品传导，严重压缩装置利润。去年11月以后，LPG价格出现高位回落，而丙烯价格受国内下游深加工需求疲软抑制，出现较强收缩预期，PDH装置只得通过降负调整或成本端回落来完成利润修复。但今年以来布伦特相对走强使得石脑油成本优势持续收缩，尽管丙烷价格上行使得PDH毛利依旧亏损，但由于石脑油同步上涨，使得后续成本端压力向丙烯传导能力有所增强，所以我们认为在石脑油再度出现明显成本优势之前进口价格对国内市场支撑力度仍在。

化工需求占比增大淡化传统季节特性

当前国内LPG 需求对化工端依赖更为明显，以碳三路线为例，至 2021 年末国内 PDH 产能为943 万吨，今年依旧是投产大年，计划投产产能 685 万吨，即使不考虑下半年确定性较低的装置，也有 325 万吨，若能够保持去年平均开工水平，也将带来 280万吨的进口需求增量。另一方面，当前全球主要供给增量来自美国，而根据EIA 的最新预估，美国丙烷产量将从去年每日212万桶增长至219万桶每日，年内供给增量达到213 万吨。考虑到2021年OPEC+维持相对平稳增产节奏下，美国丙烷库存仍以历史同比地位水平进入旺季，那么在美国增量略低于国内潜在进口需求增量的情况下，叠加美国天然气出口窗口期持续打开，其国内库存增量大概率要延后至燃烧消费淡季末期方能逐步兑现，那么短期内国际市场依旧很难回落到比去年同期更为宽松的供需格局。

总体来看，在3月31日大商所期货仓单强制注销期过后，LPG期货盘面估值逻辑短期内不再受到现货最便宜可交割品以及交割升贴水的限制。在国际地缘紧张局势逐渐明朗化之前，期价仍将维持宽幅震荡。基于原油端供需依旧偏紧影响，二季度LPG震荡中枢有望维持在5300至5600元区间。