聚酯产业链：价格是最大的基本面

中粮期货

国庆节前后，聚酯产业链走出了一波快速上涨的行情，上下游各产品均创下疫情以来新高。这个过程不仅仅是成本端推动的上涨，各环节利润也得到了显著修复，PTA及聚酯端利润都逼近近年高位。回想一月之前，市场上一片悲观气氛，对四季度的旺季需求普遍不看好。甚至市场最为关注的“双限”问题，从实际对基本面的作用情况来看，影响更大、速度更快的也是下游聚酯织造端。但是市场真实的走势打了所有人的脸。

站在当前的时间点上对这段行情进行一下复盘，我们发现基本面上并没有那么强的利多因素。往终端来看，国内消费明显走弱，特别是“双限”和疫情的影响，宏观经济上让人很难对四季度内需订单有多高的预期。欧美消费复苏迎来边际拐点，同时南亚、东南亚各国疫情恢复后出口反弹，出口端也呈现持续下降态势。从微观层面看，终端订单量也是不温不火，同比2019和2020年显著下滑。供应端，即使经历了“双限”的刚性减产，我们看到原料PTA和乙二醇从绝对供需总量来看甚至还是累库的。各项基本面数据看上去都不支持加工利润出现明显修复。

但是深入产业链内部来看，似乎突然间利多因素就凸显出来了。国庆节前后聚酯端产销旺盛，后道的DTY和纯涤纱库存都出现了显著去化，终端坯布出货显著。从产业链内部来看，总体运行似乎十分健康，与宏观数据显示的悲观完全背道而驰。终端没有需求，新订单不及预期，这些利多因素是哪里来的呢？

从9月中旬到现在，基本面的运行一如往常，唯一变化的只有价格。在现货市场，特别是聚酯这一类超长的产业链，始终存在着买涨不买跌的投机心态。也许行情初段，下游价格只是在成本端推动下走出涨势，但是时值下游旺季，无论前期市场气氛是否乐观，刚需备货需求是客观存在的。在市场不温不火的时候，下游可能将备货采购周期放缓，但在原料端快速上涨的情况下，下游就会提前备货进度，以防成本的快速升高。加之“双限”下产业链整体生产受限，下游处于原料供应的担忧也会加快采购进度。从宏观上来看，需求就这么多，但是微观上节奏的变化就会产生价格短期的快速提振。

事实上疫情后，这样的“内生式上涨”已经屡屡发生。2020年国庆后、2021年春节期间的快速拉涨均属此类。这几波上涨大多是由成本端的价格上行推动，然后产业链内部供需一改颓势，实现快速的库存去化，然后又对上下游的价格产生正向的反馈。在这个过程中，市场的投机心态事实上起到了放大波动的作用。但是另一方面，有这样的正反馈，必然也有类似的负反馈。这个过程只是改变了产业链的运行节奏，并没有创造新的需求。一旦原料停止上涨，下游在提前备货结束后采购需求进一步饱和，必然导致销售进度出现断崖式下降，上游原料价格的上涨不能传导，失去了走强的动力。在整体需求不振的大环境下，暴力拉涨后的产业链利润势必会迎来一段缓慢的压缩期，倘若成本支撑无法持续，上下游各环节价格或将迎来长期的偏弱走势。