资金入市意愿受利率影响较大 - 期货帮

期指近期走势震荡偏弱，盘面呈现科技补跌、高股息托底、板块强弱快速轮动、市场流动性不足等特点。尽管部分公募基金在今年年初轮流开放净赎回通道，导致短期卖出压力集中释放，但中长期来看宏观映射才是行情波动的主要驱动。经济弱复苏对资本市场的冲击已经开始边际递减，而实际利率过高或是导致A股当前流动性不足、资金入市意愿偏低的主因，短期市场交易节奏或将聚焦降息预期，政策观测窗口在三月。

宏观方面，12月经济数据整体温和修复但仍反映出客观需求不足的问题。具体来看12月社融数据稳中有升，社融存量的同比增速提升0.1个百分点至9.5%。主要分项中，政府债净融资对社融回升提供重要支撑，企业直接融资有小幅带动。乐观背后我们同样需要看到，企业中长贷需求走弱，一方面是由于增发国债项目尚未“接续”，基建中长期贷款需求不强。另一方面是因为制造业贷款需求继续走弱。货币供应和存款方面，企业部门活力仍显不足。M1同比增速仍处于低位。另外，企业活期存款持续压降。在经济复苏斜率放缓背景下，企业部门更多追求确定性收益。通胀数据同样反映出我国当前有效需求不足的实际问题，具体体现在12月CPI同比下滑0.3%，PPI同比下滑2.7%，价格中枢的下移会部分抑制居民投资和消费倾向。从宏观层面来看，低通胀下实际利率仍偏高，政策利率需要进一步调降以改善实体融资环境，在全年经济稳增长的要求下，货币政策宽松已经势在必行。

盘面上，股市当前增量资金不足，宏观流动性偏紧张，各合约品种基差加速下行。去年沪深两市日平均成交额7000亿元，而截至今年1月16日收盘，两市日均成交量在6200亿元左右，北向资金年内累计净流出124.52亿元。此外，杠杆资金的风险偏好显著下降，两融余额中枢持续下移。期指方面，由于避险需求上升，对冲力量导致IC与IM合约基差已经达到近年来的历史低值。且年初部分雪球期权集中敲入导致股指期货多单平仓，进一步推动期指基差下行。从公募基金新发情况来看，截至目前，今年偏股型基金发行数量24.33亿份，不及去年同期水平的一半。说明增量资金避险需求强烈，入市意愿有待提振。当前，资金入市意愿主要受到实际利率过高的压制。与海外权益市场相比，当前国内资本市场相对资金成本偏高。尽管去年末，国有大行均有不同程度的降息举措，但在通胀弱势的背景下，截至目前，中美实际利率差接近1.8%，偏高的实际利率对我国权益类资产价格形成一定压制，削弱资金入市意愿，拖累市场情绪。因此从盘面的角度来看，降息的必要性进一步提升。

但本周一央行平价超额续作MLF，市场降息预期落空。原因大致有三，一是海外货币政策制约。美国12月经济数据超预期走弱，降低短期降息预期，预计高利率仍将维持，部分限制我国货币政策的宽松空间。二是当前银行息差压力较大抑制信贷资金需求。12月社融货币数据显示，当前M2-M1“剪刀差”仍居8.4%的高位，资金持续淤积在银行负债端。

此外，自去年末起，部分国有银行和股份银行下调存款利率，市场对今年一季度降息预期升温。但截至目前，此轮存款利率的调降并未触发开年MLF降息，可能意味着当下银行息差压力仍大。三是货币政策密集发力下，政策效果仍处于观察期。自去年末起，我国经济已经开始转向较为宽松的政策环境，如万亿国债的增发、跨年前后 PSL 投放推进“三大工程”、京沪楼市松绑、以及住房租赁团体购房贷款等政策走向落实。密集的货币宽松政策从颁布到落实，其作用效果有一定的时滞，且推动经济复苏需要财政政策同步加强配合。

3月是颁布落实降息政策的有利窗口期，届时美联储的货币政策路径相对明朗，降息预期会进一步提高，中美货币政策有望回归同步。且此前国内密集颁布的货币政策的效果能得以验证，在两会召开前后进一步颁布货币宽松政策能更好释放货币稳增长信号，提升市场信心。

降息路径方面我们认为综合考虑人民币汇率等因素，短期通过逆回购和MLF释放流动性仍是较好的政策组合。央行加大逆回购和MLF投放力度，释放稳增长信号，引导金融机构增强对实体经济薄弱环节和重点领域的支持，有助于提振市场信心、推动A股回归合理估值。

所以综合来看，由于短期内降息概率下降，投资者风险偏好较低，在基本面和流动性的压力下指数或继续延续当前趋势，以结构性行情为主。但由于投资者对政策发力的预期较强，估值低的顺周期板块在预期逐步强化兑现的具有更高的多单配置价值，IF和IH未来回升的空间和力度较大，相对而言中小盘指数个股或仍有补跌的风险。