政策“组合拳”助力估值修复 - 期货帮

过去的一个月中，在政策的积极推动及外资的加仓下，A股走势整体震荡偏强，防御性的蓝筹板块领涨市场，有色、黄金、化工、猪肉等表现偏强，成长性较强的芯片、新能源等出现阶段性回调。而时间来到下旬，资产价格表现整体边际转弱，一方面由于基本面短期内并未得到显著改善，另一方面受到来自美联储的货币政策扰动。下半年政策预期持续偏强，但政策预期改善对资产价格积极影响的持续性或需要政策的持续性和实际的落地效果来检验。

货币政策方面，在专项债等提速发行的背景下，为呵护市场流动性，6月降准预期升温。5月以来，央行每日逆回购投放量均维持在20亿元的水平，而临近5月末，央行加大投放量以呵护资金面平稳跨月。5月最后一周有17个省市将发行地方债，5月全月专项债发行规模将达到4380亿元，创下了2023年10月以来的新高，这也意味着政府债供给的冲击终于到来。从市场利率看，流动性整体处于宽松的状态，5月以来R007与DR007的利差趋近0，DR007基本维持在1.8%的政策利率中枢附近，临近月底非银和银行之间的流动性分层现象显著收敛，R007与DR007之间的利差收缩至历史低位，资金面呈现“银行稳、非银松”格局。展望6月，为了对冲地方债发行及扰动因素，后续降准的操作仍有必要，央行公开市场操作力度有望适度加大。除内生需求推动降准预期外，海外扰动进一步拔高降准预期。6月欧洲或先行降息，全球进入新一轮的降息周期，汇率压力又所减弱，为进一步的降准降息创造空间。

宏观政策方面，地产政策持续宽松，市场对三中全会政策乐观预期不断提升。“517”地产新政大幅提振市场对政策的信心和预期，“3000亿元保障性住房再贷款”、“购房首付比例下调至15%”、“公积金贷款利率下调”、“房贷利率取消下限”等政策组合拳，创近40年楼市宽松之最，预计将对提振地产基本面有一定效果。房地产作为当下中国经济的关键掣肘，政策在坚持“先立后破”基调下，将适当托底房地产基本面、防控风险蔓延范围，为“国内经济转型升级及科技自主可控”维持平稳的经济环境，地产政策托而不举、震荡磨底、以时间换空间或将是常态。往届三中全会一般是10-11月召开，而今年将提前召开，将是影响下半年市场节奏的关键因素，也是自政治局会议以来市场保持强势的重要原因之一。由于政治局会议许多表述超出市场预期，多重因素叠加导致市场对于此次三中全会预期偏高。具体来看，我们认为政策主线会集中在发展新质生产力方向。近期，总书记在山东考察调研时主持召开企业和专家座谈会，为三中全会的召开吹风预热，具体涉及行业板块包含电力改革、AI芯片、新一轮供给侧改革等新质生产力相关板块。一是电力改革，在碳中和碳达峰的要求下，建设新型电力系统作为能源绿色低碳转型行动是当前重要的仍无之一，要求更为迫切。在能源体制方面，急需充分发挥市场作用，完善市场化机制，深化能源体制改革，形成有效激励约束。二是半导体自主可控。近期成立的国家大基金三期预计将加大对核心技术和关键零部件的投资力度，重难点卡脖子环节和人工智能相关领域或将成为市场的关注重点。三是新一轮供给侧改革，主要是淘汰高能耗、高污染的落后产能，同时有望解决新能源产业同质化竞争的问题，二者共同作用下有望推动PPI修复，中长期有助于实现高质量发展的目标。

海外方面，美联储货币政策的摇摆不定是导致外资频繁进出A股及全球资产价格承压的主因。自4月日元开始大幅贬值，美国降息预期升温开始，北向资金增持A股意愿不断增强。而5月中旬以来，美联储的降息预期却受到美国经济数据超预期的影响，摇摆不定，压制资金风险偏好，对资产价格形成扰动，是当前A股主要的外部风险。

综合来看，A股目前处于内生动力边际修复而外部干扰不断的情况，因此短期易出现趋势性行情但持续性不足，中长期的上行需要政策实际成果的转化。在政策的接力下，预计市场将继续以大盘风格为，在资金博弈出新的主线前，将以板块的间的快速轮动为主，叠加经济数据真空期，短期指数表现或将受到市场情绪扰动。但中长期上，A股的机会大于风险，首先在货币政策稳健发力和地产政策宽松的背景下，经济复苏的节奏有望加快，其次当前万得全 A 市净率估值仅为 1.43倍，处于近十年以来的历史后1.69%分位，无论是相对历史估值还是相对海外资产都较为便宜，具有较高的配置价值。短期市场或将继续聚焦重点观察政策实际落实情况及5-6月份经济数据表现。